Morningstars tiominuterstest

Nyligen har jag skrivit om min checklista för urval av aktier, vilket skulle kunna likställas med investeringskriterier där jag dock tillämpar viss flexibilitet. En annan metod för sållning, med lite andra kriterier, beskrivs i boken The Five Rules for Successful Stock Investing av Pat Dorsey. Många kriterier som beskrivs i boken är ganska intuitiva och rimliga att använda, även om varje kriterium naturligtvis kan tillåta vissa undantag. I boken kallas kriterierna för ”tiominuterstestet” och är därmed både enkla och snabba att tillämpa.

I detta inlägg redovisas kriterierna och kommenteras, ett och ett.

• Uppvisar bolaget ett minimum av kvalitet? Nyemissioner och bolag på obskyra listor går bort.

Bolag som gör nyemission via börsnotering (IPO) bör undvikas. Undantag kan vara avknoppningar som noteras där det finns uppenbar kvalitet i bolaget. Vad gäller bolag på obskyra listor som Aktietorget och First North så har jag bortsett från detta kriterium för AQ Group, som dock lär ansöka om notering på small cap efter årsstämman nu i april. Så länge det inte handlar om rena förhoppningsbolag så kan bolag som har valt att inte leva upp till Nasdaq OMX:s hårdare regler också få en chans, även om man ska vara medveten om att risken förmodligen är högre.

• Har bolaget någonsin gått med vinst (EBIT-nivå)?

Här sållas majoriteten av alla förhoppningsbolag bort. Bolag som Northland Resources, små bioteknikbolag och andra bolag som haussas på Di:s börssnack har gjort många småsparare fattigare och man gör bäst i att hålla sig borta innan det finns en bevisad intjäningsförmåga åtminstone ett år. Annars kan man lika gärna gå och köpa en lott.

• Hänger vinst och kassaflöde någotsånär ihop?

Detta är en punkt som kan vara en riktig varningsflagga. I analysen av Eolus vind så konstaterades att detta kriterium inte uppfylldes och bolaget har senare drabbats av problem.

• Överstiger ROE 10 % med rimlig skuldsättning?

Bolag med allt för låg ROE hanterar inte det egna kapitalet på ett vettigt sätt och man bör hålla sig borta. Om detta kriterium hade tillämpats så hade exempelvis den fiaskoartade investeringen i Eletrobras aldrig inträffat (uthållig ROE ca 3-5 %). Enskilda år kan ROE tillåtas vara sämre men ser man över flera år så bör ROE vara rimligt hög, åtminstone i närheten av 10 % sett som femårsmedel, för att sålla bort olönsamma bolag.

• Växer vinsten på ett stadigt och rimligt sätt?

Om vinsten är volatil på grund av konjunkturen så är det inga konstigheter, men om vinsten beter sig illa på grund av att bolaget är utsatt för hård konkurrens så är det en varningsflagga.

• Ser balansräkningen rimlig ut? Soliditet under ca 25 % eller långfristiga skulder/eget kapital (debt/equity) högre än 100 % är varningstecken (eller kräver en djupare analys).

En stark finansiell ställning är det kriterium som Graham ansåg vara viktigast. Ytterligare ett mått på finansiell styrka som jag brukar använda är räntetäckningsgraden. I olika jämförelser (se exempelvis europeiska kraftbolag eller amerikanska kraftbolag) så dyker det ofta upp bolag som har en allt för svag finansiell ställning för att analyseras vidare. Om den finansiella ställningen är svag så är det det första som bör analyseras och man bör ställa sig frågan vad som är rimligt för branschen och för stabiliteten i bolagets intjäning.

• Genererar bolaget ett fritt kassaflöde?

Detta ser jag inte som något absolut krav av flera skäl. Dels är fritt kassaflöde för ett enstaka år ofta ganska intetsägande och dels måste man gräva djupt i kassaflödesanalysen för att försöka särskilja tillväxtinvesteringar från underhållsinvesteringar (vilket ändå är mycket svårt). Om ett bolag inte genererar ett fritt kassaflöde så är risken betydligt högre än om bolaget genererar ett fritt kassaflöde, speciellt om bolaget har låg soliditet och illikvida tillgångar.

För bolag med svag finansiell ställning så är det näst intill ett krav att ett fritt kassaflöde genereras (exempelvis bland hårt skuldsatta teleoperatörer som France Telecom).

• Hur mycket ”övrigt” (engångseffekter och liknande) finns i redovisningen?

Det är ett varningstecken med återkommande engångseffekter, men så länge man tar hänsyn till det och undersöker om det är verkliga engångseffekter eller inte så menar jag att detta snarare är en punkt att undersöka i analysen. Ett exempel på verkliga engångseffekter kan vara nedskrivning av kärnkraftstillgångar i Tyskland vilket är något kraftbolag som är verksamma i Tyskland inte har kunnat påverka. Nedskrivningar av goodwill på grund av dåliga förvärv är däremot en högst verklig engångseffekt som bolaget har kunnat påverka och som man bör väga in i den långsiktiga intjäningsförmågan (man kan fördela ut nedskrivningen över ett flertal år på ett rimligt sätt). Om det uppkommer ofta är det här också ett varningstecken eftersom ledningen inte har kontroll över organisationen.

• Har antalet aktier ökat kraftigt de senaste åren?

Detta är en kraftig varningsflagga! Om antalet utestående aktier ökar med mer än ca 2 % per år så bör man undersöka noga vad det beror på. Nya aktier kan emitteras på grund av behov av kapitaltillskott vilket är en varning, men då fastnar förmodligen bolaget på något annat kriterium. Nya aktier kan också emitteras som betalning vid förvärv och då är det av stor vikt att bedöma förvärvets rimlighet. Många förvärv tenderar att inte falla ut fullt så väl som bolaget hade hoppats.

Om antalet aktier ökar snabbt på grund av optionsprogram eller liknande så är det också en rejäl varningsflagga som ska höjas.

Många spanska bolag, exempelvis Iberdrola, har infört utdelning i form av nya aktier istället för utdelning av kontanter, vilket är något som jag är lite kluven till och diskuterar kort i Iberdrola-analysen.

Reflektion

Om ovanstående kriterier tillämpas så minskar man sannolikt risken för att gå på rejäla nitar, men bolag som tar sig förbi denna sållning har fortfarande mycket kvar att bevisa.

Det jag tar med mig från Morningstars tiominuterstest är dels att stämma av kassaflöden (dock inte särskilt noga för finansbolag efter ett intetsägande försök bland försäkringsbolag) och dels att stämma av ROE och utvecklingen av antal aktier. När det gäller ”övrigt”-poster i redovisningen så brukar jag sällan korrigera för dessa, om det inte är verkligt extraordinära poster. Istället använder jag medelvärden över flera år för att jämna ut effekter av oregelbundna poster.

Som min checklista är utformad så fångas de flesta av punkterna i Morningstars tiominuterstest upp på ett eller annat sätt och de punkter som inte fångas får tas upp i en djupare analys.

Vad tycker du om Morningstars tiominuterstest? Är punkterna rimliga, orimliga, nödvändiga eller överflödiga?