Värdeinvesteringens fallgropar enligt Skagen

Taggar , , Postat 29 maj, 2013Kategorier Investeringsfilosofi

21 thoughts on “Värdeinvesteringens fallgropar enligt Skagen”

  1. Bra och tankevärt skrivet! Tack för att du delar med dig av dina och Skagens insikter. Jag jobbar själv just nu med att precisera och definiera min investeringsstrategi då jag känner att, kanske just på grund av den mentala aspekten som du lyfter fram, det är nödvändigt att tydligt ha sin strategi nertecknad och klar för sig. Därför är ditt blogginlägg riktigt bra input för mig just nu. Lev väl och god lycka med dina investeringar! / Håkan

  2. Intressant inlägg! Min strategi för att undvika fälla #3 är helt enkelt att bara investera i bolag som jag ska hålla “forever”. Typ, H&M, Coca Cola, McDonalds, osv. Jag får helt enkelt finna mig att åka med ner i kriser och istället öka på innehaven då.

    Undantaget är mina innehav i Danska banker, som jag säkert dela med många bloggare. Där ser jag en ren kursuppgång som caset på 2-3 års sikt, och där måste jag också mycket riktigt hantera fälla #3.

    mvh

  3. Jag håller med om allting som står skrivet men jag skulle vilja lägga till kundbaserade analyser som ett oerhört viktigt verktyg för att undvika värdefällor (som jag och Gustav kallar Lynchning).

    Ett bra exempel är Doro som jag håller mycket noga koll på. I dagsläget är man ledande bland standardmobiler och på de flesta marknader ensam inom smartphonesegmentet för äldre.

    Doro är alltså ett rationellt val för pensionärer som vill ha en enklare mobil. Jag köpte mina aktier efter Q2 2012 vilket var en ganska dålig rapport med en efterföljande nedgång. Samtidigt såg jag att ingående ordrar så bra ut och att det inte fanns några nya konkurrenter på marknaden. Därför såg jag det som en temporär nedgång som var ofarlig.

    Om motsvarande nedgång skulle sammanfalla med nylansering av en seniormobil med goda recensioner. Då skulle mitt intresse för Doro minskat betänkligt då nedgången med stor sannolikhet beror på att konkurrenter har tagit fram konkurrneskraftiga alternativ.

  4. Skagens arbete med team är förresten ett mycket intressant ämne med tanke på att Weintraub lämnade teamet som “stjärnförvaltare” och numera driver Labrusca som utklassas av både Skagen och standardfonder såsom Robur global.

    Jag är övertygad om att han bidrog med bra idéer inom Skagen men jag är övertygad om att du har rätt när du ger teamstrukturen äran för framgångarna. Två huvuden är bättre än ett så länge man har en funktionell grupp.

  5. Håkan L,
    Lycka till själv! Det kräver en del funderande, men jag tror att det är viktigt att komma fram till en strategi som passar ens eget syfte, ens egen tidshorisont och ens eget temperament. Jag är kanske i mål själv nu, men det har tagit sin tid och även lite läropengar…

    ————————-

    Falck,
    Ja det är ett sätt att undvika problemet på, men då gäller det också att man är nöjd med strategin “buy and hold”. Själv delar jag upp min portfölj i två delar; en “buy and hold”-del och en “värdecase”-del där den senare innehåller bland annat danska banker och där ett säljproblem kommer att uppstå så småningom. Att bara ha en “buy and hold”-del passar inte mig då jag aktivt vill göra något med min portfölj och hellre skulle köpa en indexfond om jag ville ha en mer passiv eller mekanisk förvaltning.

    ———————–

    Aktieingenjören,
    Ja jag instämmer. Lynchning tycker jag påminner en del om det Fisher kallade för Scuttlebutt och ju mer av den typen av information man kan få tag i, desto mindre risk att trampa i några fällor!

    Vad gäller Skagens teamförvalning finns det ju också de som jobbar tvärt om. Buffett är ett exempel på en som gör det mesta av jobbet själv, även om han har Munger som sin parhäst. Men enligt vad jag har läst så görs vissa affärer utan att Munger är delaktig eller ens medveten och ibland har Buffett och Munger delade meningar och då kör Buffett helt enkelt över Munger. Två huvuden är bättre än ett och tre är säkert bättre än två, men det gäller att gruppen fungerar vilket säkert inte alltid är det lättaste att få till! Att bara ha någon att bolla idéer med är nog värdefullt men vad som är bäst av att sedan ta beslut själv eller i grupp är inte solklart.

    Jag läste en ganska intressant bok nyligen – The Dhandho Investor av Mohnish Pabrai som driver en värdeinvesteringsfond ensam – och han är övertygad om att själv är bäste dräng, precis som Buffett, och sågar idéer om att investera i grupp. Han menar att gruppinvestering är svårt eftersom det är fler som vrider och vänder på alla stenar för att se problemen. Det är väl på gott och ont, får man anta :-)

  6. Hej,

    Tack för en mkt intressant blogg och alltid mkt läsvärda inlägg!

    Har du eller ngn annan läsare tips på bra “nya” investerings/analys/finansieringsböcker. Jag har naturligtvis läst klassikerna, intelligent Investor osv.

    Gärna metoder, modelltänk, utvärdera branschanalyser etc.

    Jag anser mig själv ha kvalificerade kunskaper och stor erfarenhet av investeringar. Detta är ett stort intresse för mig och jag är alltid intresserad av att ta del av ny kunskap.

    Med vänlig hälsning,
    Daniel Lamb

  7. Intressant inlägg och jag har själv funderat en del på värdefällor bl.a. i inlägget här: http://spartacusinvest.blogspot.se/2012/08/hur-avslojar-man-en-sk-value-trap.html

    Angående team eller ensamvarg i dessa sammanhang så är min känsla att det är en fördel att jobba i team när man ska vända på många stenar och få in olika synvinklar under “utredningsfasen” dock när det kommer till “beslutsfasen” så tror jag det behöver vara en person som tar det slutgiltiga beslutet. Att sitta och jämka ihop olika åsikter då för att få koncensus leder ingen vart.

  8. Mohnish Pabrai beskriver sig väl själv som en ganska lat investerare, en “klonare”, som gärna tittar på vad andra framgångsrika värdeinvesterare köper. Det är ju ett sätt att minska ned det “universum” av investeringsideer som finns och enbart fokusera sina tankeresurser på det som troligen är mest intressant.

  9. Daniel L,
    Det är oklart om jag är rätt person att fråga då jag ser mig som en glad amatör, men jag har också intresset, har läst en del på sistone och tackar för frågan!

    En bok som jag kan tänka mig skulle passa är “Competition demystified” av Greenwald och Kahn som handlar om konkurrensfördelar/ekonomiska vallgravar och hur bolag som har respektive inte har konkurrensfördelar ska hantera läget. Jag håller på och läser denna just nu (har precis börjat) och den är lite mer ingående än det som exempelvis Pat Dorsey (Morningstar) har skrivit i samma ämne i “The little book that builds wealth” och “The five rules to successful stock investing” som jag uppskattar. Competition demystified är lite mer akademisk och därmed trögläst, så jag har inte sträckläst den som jag brukar göra med de flesta böcker jag kommer över :-)

    Dorseys och Morningstars syn går ut på att leta konkurrensfördelar brett utan att binda sig till någon specifik bransch eftersom man rimligen inte kan bli expert på mer än någon enstaka bransch.

    Några andra speciella tips om “metoder, modelltänk, utvärdera branschanalyser” har jag nog tyvärr inte på lager men i min “att läsa-lista” ligger för tillfället:
    – Competition demystified av Greenwald och Kahn,
    – Value investing: from Graham to Buffett and beyond av Greenwald och Kahn mfl.
    – A random walk down Wall Street av Malkiel (måste läsa lite om EMH)
    – One up on Wall Street av Lynch

    Jag är också sugen på resten av “The little book”-serien, som jag tycker verkar ganska trevlig.

    Förhoppningsvis har någon annan läsare ett tips, om de ser kommentaren!

    —————————————————————————

    Spartacus,
    Tack för påminnelse om det gamla inlägget! Bra att tänka på när det gäller fälla nummer ett, värdefällan!

    Vad gäller Pabrai så förespråkar han kopiering å det grövsta och visst – varför göra om det jobb som andra redan har gjort? Svårigheten med det han förespråkar är att sålla information. Oavsett hur man söker aktier har man ett enormt problem med att sålla information. I The Dhandho Investor är hans tips i princip “läs allt du kommer över” med några specifika tips på värdeinvesteringstidningar, respektive -sidor men när man har begränsat med tid så kan man inte kopiera och sålla från sådana mängder information! Jag ska testa en av hans förslag på varianter via en screener och se vad jag kommer fram till. Jag har hittat ett intressant bolag redan via en “Pabrai-screening” som jag kanske skriver om tids nog… ;-) Ett litet inlägg om Dhandho Investor kommer också så småningom, men den har du redan läst och skrivit om ser jag.

    Du har förmodligen rätt i utredning kontra beslut. Man kan tänka sig frustrationen om man inte lyckas övertyga någon annan. Värdeinvestering mot strömmen handlar mycket om impopulära branscher och bolag och det gör saken svårare om man ska vara överens.

  10. Detta förstår jag inte ” Jag lutar nog åt det senare. Jag tänker mig också någon slags stop-loss-procedur där jag säljer allt om kursen vänder ned för mycket medan om kursen går upp så säljer jag ytterligare en del och flyttar samtidigt upp ribban för hur mycket börskursen får sjunka innan jag säljer allt.”.

    Var finns logiken i att sälja av allt om kursen går ned för mycket? Menar du att det är beviset på att du felvärderat bolaget? Hela grundantagandet när man lägger tid på annat än att köpa en indexfond är väl att man har föhoppningen att man kanske kan få lite bättre avk/risk ratio på sina egna slutsatser än snittet på marknaden. Att då börja sälja när kursen går ned känns ju inte klockrent. Missförstod jag någonting?

  11. Jag gissar att du pratar om kurser som fortfarande är över din “målkurs”. I så fall är det väl mindre orimligt antar jag.

  12. Emil,
    Ja, precis. Allt som gäller stop loss-proceduren gäller när kursen har gått upp över målkursen för sälj (lade till en liten förtydligande parentes i texten). Hade det gällt direkt efter köp hade texten varit hårresande, så jag förstår att du reagerar ;-)

    Exempel: Om jag köper vid 10 kr och sätter målkursen vid 20 kr så säljer jag en del, men inte allt, vid 20 kr eller kanske lite tidigare. Om kursen därefter faller till säg 18 kr så säljer jag resten för att börskursen inte ska sjunka för lågt. Felvärdering eller inte är inget jag kan bestämma. Om den istället stiger till 22 kr så kan jag sälja ytterligare en del men behålla en del utifall kursen fortsätter stiga. Om kursen sjunker från 22 kr till 20 kr kan jag sälja allt. Ribban höjs hela tiden, men att sälja i mer än 2-3 omgångar tror jag heller inte är aktuellt.

    Om kursen skulle gå ner efter köp och jag inte har gjort någon grov miss vid analysen så tänker jag mig att vänta åtminstone 2-3 år innan jag säljer med förlust men då ska jag omvärdera saken först.

    Något i den stilen och det är lite småknepigt. Det jag vill undvika är egentligen att jag sätter en målkurs på 20 kr men där kursen går upp till 19 kr och vänder för att aldrig gå över på grund av det ena eller det andra. Att sälja för tidigt är ett problem, men att sälja för sent eller att aldrig sälja kan vara ett lika stort problem.

  13. Jag förstår.

    Är väl kanske lite tveksamt dock med tanke på att det väl egentligen inte finns någon rationell anledning till att sälja för 18 när man anser de vara värda 20 bara för att de ett tag innan varit uppe och vänt över 20. Värdemässigt är ju egentligen samma sak som att sälja den för 18 innan den gått över 20. Givet att vi resonerar utifrån antagandet att inget signifikant hänt i bolaget som motiverar en omvärdering då förstås.

  14. Emil,
    Ja tveksamt kan det vara men irrationellt håller jag inte med om. Jag ser det som ett sätt att skydda eventuella vinster, även om de kan bli mindre än vad de hade blivit om man hade väntat (eller större än om uppvärderingen aldrig inträffar – marknaden måste ju värdera upp aktien till samma värdering som jag bedömer är riktig). Att sälja för 18 innan den har gått upp i 20 utesluter jag inte heller, men tänker mig då inte att sälja mer till en lägre kurs om det inte har hänt något större som motiverar en lägre värdering. Då har man förmodligen gjort något misstag och måste omvärdera.

    Det är i någon mening lätt att köpa en aktie med hög säkerhetsmarginal. Det finns mängder med aktier att välja mellan och om en aktie är uppenbart värd “mer än 20 kr” är det lätt att köpa när kursen står i 5 kr. Men när kursen närmar sig 15-20 kr och den är värd kanske lite mer, enligt egen bedömning, kommer svårigheterna. Man sitter då fast med sin aktie som man vill bli av med. Om något nytt inträffar kan det vara för sent att sälja, för då sjunker börskursen. Att sälja i delar garanterar att man åtminstone får delar av vinsten med möjlighet att den blir både större och mindre, beroende på vad som händer efter målkursen är uppnådd.

    Jag tänker på de danska bankerna som exempel. Där har jag beräknat en “normal intjäningsförmåga” och anser att värderingen ska upp till ungefär P/E 10 på denna. I denna “normala intjäningsförmåga” ingår inte några större återvinningar av reserveringar för kreditförluster, men om vi hamnar i ett läge där stora reserveringar kan återvinnas kommer vinsterna under ett fåtal år att bli betydligt högre än min antagna intjäningsförmåga. Då är det läge att omvärdera eftersom det är möjligt, men inte givet, att kursen går upp till P/E 10 eller kanske högre på denna högre vinst.

    Mohnish Pabrai, som har nämnts i andra kommentarer här i tråden, skriver i sin bok The Dhandho Investor att han i vissa fall började sälja vid 90 % av intrinsic value och Skagen gör ungefär likadant, men de är båda till viss del drabbade av att behöva få ut enorma volymer av sina aktier på marknaden så det är möjligt att man ska resonera annorlunda som småsparare. Men “jag lutar nog” åt att sälja i delar, som jag skrev i inlägget ;-)

    Kul att du gillar inlägget :-)

  15. Bara för info,…..
    Skagen fonder gör precis som Spartacus föreslår.
    Det finns ett team för analys och information men varje fondförvaltare gör sina egna beslut.
    Som privatinvesterare skulle man kunna jämföra med analyser från alla bra “värdebloggare” men att den egna investeringsstrategin gäller och att man självklart tar sina egna beslut.
    Besser

  16. Besser,
    Tack för info!

    Visst är det så att man måste ta sina egna beslut och är därmed ansvarig för att göra sina egna analyser eller bedöma rimligheten i andras!

  17. Jag förstår på sätt och vis vad du menar och i stort tänker jag lite liknande..

    Det som jag tyckte kändes lite irrationellt är att skilja på fallet där kursen är x-a kronor och inte varit över x kronor (din antagna “målkurs”) och fallet där kursen står i x-a men varit över x. Det är väl möjligt att det finns mer argument för sådant om man tänker i termer av “trender”/psykologi/teknisk analys och allt sådant men i övrigt så är det ju inte rimligare att sälja för x-a bara för kursen varit över x och vänt än om den inte varit över x och vänt.

  18. Emil,
    Jo, men om kursen har varit över gränsen finns det en möjlighet att kursen fortsätter att stiga, vilket det (ännu) inte finns om kursen inte har varit över. Ett exempel…

    Antag att jag har köpt vid 10 och kursen senare går över målkursen 20 där jag säljer hälften. Om kursen dyker ner till 15 säljer jag resten men om den stiger till 25 säljer jag också resten. Om vi gör ett grovt antagande att kursrörelserna är helt slumpmässiga kring målkursen (vilket de i verkligheten säkert inte är) är det 50 % sannolikhet att jag senare säljer vid den nedre gränsen 15 och 50 % sannolikhet att jag säljer vid den övre gränsen 25. Det ger ett väntevärde på (0,5*15+0,5*25)=20 vilket med andra ord betyder att i det långa loppet kommer stop loss-strategin efter målkurs att resultera i att jag får mer betalt än den lägre gränsen 15.

    Om jag istället börjar sälja vid 15 blir väntevärdet 15 eftersom möjligheten att sälja vid 25 aldrig uppstår.

    Om vi istället antar att det är värdet som styr kursen och jag har bedömt att värdet är 20 så kommer det vara felet i min bedömning som styr om kursen går över eller under 20 och då ser jag försäljning i steg som ett slags omvänd säkerhetsmarginal. När man köper en aktie kan man alltid köpa mer om kursen sjunker (till en ökande säkerhetsmarginal om man har gjort rätt bedömning), medan när man säljer en aktie kan man tyvärr inte säljer mer om kursen stiger.

    Utöver allt detta kan det som du säger vara så att teknisk analys/psykologi m.m. talar till ens fördel då ofta “the trend is your friend” gäller och möjligen är detta också ett försök att sälja till högre kurser än vad jag själv kan motivera.

  19. Okej.

    Fast givet antagandet att din värdering är korrekt och att kursen helt slumpmässigt svänger på ett normalfördelat sätt runt målkursen så förstår jag fortfarande inte riktigt varför du ska sälja resterande hälft under målkursen. Då måste du väl i så fall, åtminstone, göra ett till antagande, som inte nämnts innan, att du anser den korrekta värderingen ligga mellan 15-25 och att du bedömer det vara lika sannolikt att den är värd 15 som 25. Man måste ju komma ihåg att sannolikheten för att den ska gå upp till 25 inte är mindre bara för att den gått över 20 och sedan vänt ned igen än om den aldrig hade gått över 20. I vart fall krävs det mycket “trendexploativa” resonemang för att någonsin resonera på annat vis, där tänker jag väl rätt?

    Givet att du sålt första hälften på målkursen så har du ju fortfarande ett positivt väntevärde på att inte sälja resterande under målkursen. Jag förstår att det i praktiken kan finnas lite sådana här rimliga sätt att agera på men då krävs det ju att man rent teoretiskt gör antaganden som kan rättfärdiga dessa ageranden.

    Jag tänker att det rimliga grundantagandet att göra är att kursen korrelerar med det verkliga värdet i längden men att kursen också kommer att variera helt slumpmässigt runt detta verkliga värde i princip alltid.

    Att sälja i små steg, och att börja göra detta redan innan kursen nått ens framanalyserade inneboende värde, ser jag som högst rimligt av flera anledningar så ett sådant resonemang köper jag rakt av.

  20. Ja, jag köper det du skriver! Om man har fått en del sålt vid målkursen så har man i alla fall säkrat den delen av vinsten och det är vinstsäkring som jag till stor del är ute efter.

    Det är så som du skriver som jag indirekt har tänkt, dvs. att värderingen ligger inom ett intervall. Om man gör en “bästa bedömning” på 20 kr kommer det finnas ett osäkerhetsintervall åt båda håll, som förmodligen är ganska svårt att bestämma men som går att höfta till. Kanske +/- 5 kr. Om man börjar sälja när kursen är uppe på den bästa bedömningen (20 kr) så kan man fortfarande sälja lite lägre med gott samvete eftersom det är innanför intervallet för värdet (och även över).

    Om värdet egentligen är 15 borde det visa sig genom att kursen aldrig tar sig upp mot 20 eller att det tar väldigt lång tid och då är det läge att fundera när det inträffar, efter tillräckligt lång tid (säg minst 2-3 år efter inköp).

    Det bästa vore förstås att sälja ovanför intervallet och det har jag också (åtminstone ursprungligen) tänkt att stop loss-strategin ska kunna åstadkomma. Förmodligen är det influerat av ett trend-tänk men en ständigt höjd stop loss-kurs borde kunna fungera. Kanske skulle man göra så från målkursen för att försöka sälja vid högre kurser men om kursen sjunker så “nöjer man sig” med att sälja vid målkursen – det man faktiskt bedömde att aktien var värd.

    Jag har ännu inte provat detta i skarpt läge (de danska bankerna är de första “värdecase” som jag har gett mig in i och jag räknar med försäljning inom det ganska grova intervallet 1-5 år) men innan jag säljer ska jag både ta mig en funderare på resonemanget igen (förmodligen via ett eller flera inlägg där jag hoppas på input likt din) och dels bedöma värdet igen på bolagen givet de nya omständigheter som har uppstått jämfört med mina grundantaganden.

Lämna ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *