Ett av våra favoritbolag är AQ Group som vi skriver om till och från. Kenny tycker dock att de är för dyra och jag gör här en utvärdering enligt mina nya investeringskriterier. Vi skrev senast om dem 2012 så vi börjar med en genomgång vad som skett.
Vad hände 2013?
- De har ökat omsättningen 20 år i följd och 2013 var ett rekordår med en omsättning på 2,5 miljarder (2,1) med en vinst på 123 miljoner (98).
- Man har implementerat samma affärssystem i alla bolag och lagt ut driften av det.
- Man försöker samordna den ganska spretiga företagsstrukturen så att t.ex. inköp samordnas. Detta gäller även nyförvärvade bolag och man ser att man oftast kan spara ca 5 % på en gång.
- Man köpte två bolag. Det ena för ett konkursbo i Falköping och det andra var ett konkursbo i Lyrestad. Låter som typiska AQ-förvärv!
- Det som inte verkar gå bra är dotterbolaget i Indien samt en under 2012 förvärvad surdeg i Mexiko. Man har även strukturerat om på olika områden, men inget som är stort eller som jag kunde utläsa som en varningssignal.
Vad har skett under året?
- Man har köpt bolag i Estland som arbetar med plåt till fordonsindustrin.
- I Kina går det bra när det gäller att leverera material som krävs för tåg- och tunnelbanebyggen. Man har fått ett kontrakt till, men värdet på detta är inte uttalat.
- Man har varslat 30 personer i Vaggeryd.
- Man har köpt ett bolag till i Bulgarien och passerar 1 000 anställda där.
- Styrelsen har gett bolagets ledning i uppdrag att ansöka om notering på Nasdaq OMX.
- Q1 var bättre än Q1 2013 när det gäller omsättning och vinst, Q2 var omsättningen bättre men inte vinsten (p.g.a. en nedskrivning för Nevs) och Q3 minskade omsättningen emot förra året och lika så resultatet. Sammanlagt under 2014 så har omsättningen ökat till 1,9 miljarder emot 1,8 samt och vinsten är på 92 miljoner emot 91 miljoner. Man tror att för 2014 kommer man uppnå ett resultat som är i paritet med förra årets.
- Lite kul kommentar man har i Q3an är att man under 20 år visat vinst, varje kvartal. Det är imponerande i en cyklisk verksamhet!
Mina åsikter på 2013/2014
Eftersom jag inte kan branschen och inte jobbar inom den så har jag ingen fördel emot alla andra som tittar på AQ. Självklart förstår jag att bolaget är cykliskt och det man kan fråga sig är när det kommer vända nedåt. Q3an är svag, men jag har svårt att säga att det skulle vara något som oroar mig nämnvärt. Så på det stora hela känns det som att det tuffar på för AQ och man fortsätter agera på samma sätt som gjort att man lyckats väl tidigare.
En liten varning kan vara att man bara växer via förvärven idag. Dessa är dock billiga, men man kommer göra sämre affärer utomlands så som skett i Mexiko. Det är stora kulturella skillnader och dessa är nog den största utmaningen för AQ de kommande åren om man vill fortsätta växa billigt och expansivt. Man kommer säkert behöva köpa bolag över slaktvärdet och detta kommer bli en utmaning. Dock kan den fria företagsstrukturen leda till att friktionen minskar vid övertaganden och på så vis kan AQ integrera dem lättare och får ut synergier lättare än liknande bolag.
Hur följer AQ Group mina kriterier?
Finansiellt stark ställning, så är omsättningstillgångarna större än skulderna, men inte dubbelt så stora. Det är dock inte långt ifrån då man är 7 % ifrån. Om man då tittar på mitt alternativa mått (som egentligen är en värdering) EV/NOPAT, så är denna idag på 16,1. Det här precis inte godkänt, men ytterst nära för om aktiekursen hade stått på 79 istället för 81 hade man klarat det.
Intjäningsstabilitet, är uppfyllt eftersom man aldrig haft ett kvartal med förlust.
Intjäningstillväxt, klarar man av på 10-årsbasis, men det här är ett litet bolag som bara vuxit 15 % under de senaste fem åren. Det blir dock knappt godkänt eftersom man kan skala upp om industrin kommer igång ordentligt. Under finanskrisen bottnade vinsten på ungefär 50 % under i jämförelse med när det hade gått som bäst. Det är ett litet orosmoln så om någon kan lugna mig (eller tvärt om) är kommentarer uppskattade!
Värdering på bolaget, med ett pris på runt 81 kr per aktie och en medelvinst från de senaste tre helåren på runt 5,8 (5,1 senaste fem åren och liknande sju år bak) så blir det ett P/E på 14.
Jag vill inte heller betala mer än P/E 14 för AQ. Jag har en förkärlek till starka ägare som vet vad de håller på med. Jag vet att det är ett cykliskt bolag, men ägarna har varit historiskt duktiga på att hantera dessa utmaningar. Jag är därför villig att betala upp till P/E 14 för ett cykliskt bolag, som inte har några konkurrensfördelar alls, i toppen av en slags räntedopad högkonjunktur.
Sammanfattning
AQ Group är ett mycket attraktivt bolag för min del. De uppfyller egentligen nästan alla krav jag har på ett bolag. Varningen är dock att de inte växer organiskt utan endast via förvärv. Kenny har ca P/E 7 på AQ och därför är hans köpkurs ungefär hälften av min som är 81 kr.
Vad tycker du? Är AQ Group värt P/E 14 på toppen av en högkonjunktur när det varit så pass bra år för dem? Hur tycker du man bedömer intjäningstillväxten på bästa sätt i ett cykliskt bolag?
Här har ni en intressant tråd kring en summering av de mndre verkstadsbolagen efter q3 där bla AQ ingår och vilken multipel som kan tänkas rimligt! Själv tror jag att AQ kan vara väldigt trevlig att äga då mid cap noteringen blir av då vi sett på liknande bolag att fonderna gillar dessa och värdera upp bolaget en bra bit.
http://borssnack.di.se/?f=1&t=2236438
Mycket trevligt bolag som verkligen har levererat. Dock ser värderingen inte jättebillig ut idag, AQ är ett bolag som man bör värdera efter genomsnittsvinster – trots den fina stabiliteten i intjäningen, kommer resultatet att svaja ordentligt i konjunkturnedgångar. Så länge dagens huvudägare fortsätter leda bolaget, kommer jag att stanna. Om inte värderingen blir för utmanande efter en notering, förstås.
Finansnovis: Jag har värderat det enligt genomsnittsvinster. Det är ungefär samma snitt 3, 5 eller 7 år bakåt :) Sedan kan man se att de tappade ungefär 50 % av vinsten i finanskrisen och då blir P/E absolut högre, men det är inte så högt att det här kan ses som ett idiotköp på dagens nivåer.
Så bra =) P/E 14 på en 7-årsvinst ser ju inte farligt ut. Nejdå, absolut inte. Det beror ju såklart på vilken strategi man har. På riktigt lång sikt kommer avkastningen närma sig ROE i vilket fall – och då spelar kvalitet en större roll än kvantitet. Men jag vill av erfarenhet/självkännedom hålla dörren öppen för en kortare innehavsperiod, och då vill jag ha en uppsida i multiplarna också – möjlighet till en multipeluppvärdering i tillägg till avkastningen från själva verksamheten.
Ibland är det så med vissa företag att de är som humlor. Trots att bildat folk, hobbyexperter och andra bedömer chanserna att kunna flyga som ringa, flyger de med bravur. Det är något särskilt med hur de arbetar och det verkar helt enkelt bara fungera år ut och år in. Aq är ett sådant bolag som borde vara dödsdömt. På pappret inga skalfördelar, längst ned i värdekedjan som underleverantör till industrikunder som ständigt sätter press. Ibland börjar man tvivla, men när man ser historiken är det något enastående över det hela. I sådana företag måste man ibland luta sig tillbaka och bara fortsätta sitta på innehavet, trots att värderingen kan verka hög. Att äga högt värderade företag är det svåraste jag vet, men ibland kan det löna sig.
Håller med dig Irving. Det är svårt att sätta fingret på det. Men utan huvudägarnas stora ägande och engagemang hade jag inte köpt på historiken enbart. Ett mycket trevligt bolag :)
Hmm…ser ut som ett mycket trevligt bolag men som Irving Kahn skriver här ovanför, “inga skalfördelar, längst ned i värdekedjan” och att rörelsemarginal i böckerna legat runt 5-6% tycker jag “ser magert ut”.
Jag har svårt att se varför dom skulle växa snabbare med god lösnsamhet än andra större och stabilare aktörer inom samma område framöver,
Nej inte 81 kr för min del, hade det varit under 70 hade en liten post åkt in i portföljen nu men så är det ju inte.
Hej John. Att rörelsemarginalen är låg, utgör väl inget problem i sig? Så länge vi ägare får en bra avkastning på investerat kapital, så kvittar det väl hur marginalen i sig ser ut? Eller jämför du med direkta konkurrenter?
Det blir ju alltid lättare för mindre företag att växa, än vad det är för större. Så det där håller jag inte helt med om, även om AQ visserligen är ganska stora i dagsläget och förr eller senare måste förvärvsstorlekarna öka om de ska fortsätta att växa i samma takt med förvärv.
Respekterar att du håller dig undan till dagens priser, även om det inte är direkt dyrt hade inte jag heller köpt på dessa nivåer. Någonstans under bokfört värde vill jag gärna handla AQ, då ser det attraktivt ut :) Men jag vidhåller att det är ett kvalitativt företag. Jag skulle nog vilja argumentera för att köpa i kris/kraftig lågkonjunktur, och behålla “för alltid” när det gäller AQ!