Analys av Holmen

Taggar , , Postat 26 september, 2013Kategorier Holmen

20 thoughts on “Analys av Holmen”

  1. Bra och vettig analys! Holmen ligger som en stabil grund i min portfölj. Skog är billigare att komma åt på det här sättet och Lundberg får anses som en trovärdig ägare. Rätt pris är viktigt :)

  2. Ett trevlig bolag men till nuvarande värdering så är inte jag heller sugen eftersom avkastningspotentialen inte motsvarar de generella riskerna med aktieinvesteringar.

    Vi får hoppas att det dåliga året rör om lite i kursen helt enkelt =).

  3. Om vi tittar lite på kassaflödet så verkar Holmen ligga i intervallet 2 Mdr +-0.5 Mdr i den löpande rörelsen.
    Med de nya sodapannan och turbin vid Iggesund blir man självförsörjande på energi i Iggesund, motsvarande görs i Workington, kostnad ca 1.8 Mdr. Med dessa på plats utökas det som du under 6 benämner konkurrensfördel samtidigt som tillgängligt kassaflöde för aktieägarna utökas då skuldsidan inte har berörts av dessa investeringar.

    På lång sikt, typiskt mer än 15 år, så har Holmen många fördelar som de kan dra nytta av som stämmer överens med långsiktig demografi, ökad/ändrad energiefterfrågan, nya material osv. En egenägd råvarubas med värdeadderande utvecklande tjänster och produkter – vi förstår varför “spargrisen” Lundberg ökar sitt innehav och inflytande i Holmen.
    För oss som gillar långsiktiga innehav är Holmen intressant, och för oss som gillar att köpa när det är rea vi slår till med större inköp då börsnedgångarna kommer – för det gör de alltid.

  4. defensiven,
    Jag har snöat in “lite” på banker, men jag lovar att det blir en del inlägg om annat också då och då. ;-)

    Sparränta,
    Instämmer!

    Aktieingenjören,
    Risken med “aktieinvesteringar” generellt är väl inte riktigt samma sak som risken i en investering i ett enskilt bolag, speciellt när det gäller något så trist som Holmen? Anhängare av effektiva marknadshypotesen skulle också hålla med då beta är lägre än 1. Man kan knappast förvänta sig några större kursrörelser varken upp eller ned från dessa nivåer men om kursen sjunker signifikant under 180 (där jag köpte på mig en liten post) kommer jag att öka då jag behöver späda ut min finansfokuserade portfölj med något annat.

    Sten,
    Med 84 mijoner aktier motsvarar det 24 kr +/- 6 kr/aktie så vi är inom (eller över) det intervall som jag har bedömt som det normala.

    I övrigt så instämmer jag i det du skriver! På lång sikt finns det inte mycket som hotar Holmens lönsamhet. Inom energi kan ökad beskattning av vattenkraft vara en risk (ett populärt tema i Norden), men det ska till rejäla höjningar för att vattenkraftens låga kostnader inte längre ska vara en konkurrensfördel. Samma risk gäller väl egentligen satsningarna på biobränsle och vindkraft, som är pengar i sjön om diverse subventioner (eller vad man nu vill kalla det) skulle försvinna.

    Lundberg är ju inte känd för att ha bråttom och precis det är det fina med Holmen, om man bortser från att det går så väldigt trögt på tryckpappersmarknaden!

  5. Jag är rätt övertygad om att utdelning landar på 10 kronor nästa år. För det första så har bolaget gått ut och sagt att nu ska de börja skörda efter många år av investeringar. För det andra så är balansräkning starkare än vad de har som långsiktigt mål. Tittar man på kassaflödet i år jämfört med förra året så har bolaget investerat en halv miljard mindre än förra halvårsrapporten. Skulle detta hålla i sig så bör det finnas en extra miljard om allt annat är lika. Jag ser holmen, precis som Leif GW Person, som ett statspapper med högre avkastning. Dessutom är det inflationsskyddat med hjälp av skogen.

    Jag skriver C-uppsatsen om beräkningar av pensionsskulder i bolag och hur enkelt det är att förändra resultatet med hjälp av en liten justering av räntan. Diskonteringsmodeller över lång tid måste vara varje ekonoms våta dröm!

  6. Smålänning,
    Jag tog aldrig upp det i analysen, men Holmen har en lite udda och luddig utdelningspolicy som lyder:

    “Beslut om ordinarie aktieutdelning ska grundas på en sammanvägning av koncernens lönsamhetssituation, framtida investeringsplaner och finansiella ställning”.

    De mäter också utdelningen i förhållande till eget kapital, vilket jag inte har sett andra bolag göra. De tio senaste åren har utdelningen i snitt motsvarat 5 % av det egna kapitalet, medna utdelningen om 9 kr/aktie motsvarade 3,6 % av eget kapital.

    Av de tre kriterierna i utdelningspolicyn är det bara lönsamheten som är svag, men investeringarna kanske till stor del är genomförda och den finansiella ställningen är stark så en bibehållen eller höjd utdelning är inte omöjligt.

    I övrigt instämmer jag i att Holmen blir som en obligation. Lika stabilt som ett statspapper vet jag inte om jag vågar sträcka mig till, men någon stor risk för permanenta förluster vid köp omkring 180 kr eller lägre ser jag i alla fall inte!

    Diskontering över lång tid kan bli hur som helst ja. Även om modellen sträcker sig 100 år är det främst de första tio-tjugo-trettio åren som påverkar, men redan vid kortare perioder än så är det vanskligt att bedöma framtida kassaflöden. Jag vill inte betala fullt pris för Holmens egna kapital, men det är snarare för att jag vill ha säkerhetsmarginal för min egen del än för att jag inte litar på bolagets egna bedömning, som kan slå otroligt fel även om den görs efter bästa förmåga.

  7. Tack för en intressant genomgång, blir lätt lite ryggklappningar på sig själv när jag passat på att öka under sommaren till kurser under 180 SEK.

    Några reflektioner, att pappersindustrin inte skulle bli så mycket sämre än det är nu tror jag nog är lite för optimistiskt. Jag tycker Stora Enso har en intressant jämförelse med historiska prognoser (från branschaktören RISI) och faktiskt utveckling sedan (det har alltid blivit sämre…). Till Holmens nackdel är man väl främst fokuserad på Europa (samtidigt som man försöker motverka det genom specialpapper), där pappersmarknaden enligt SE tappat 25% sedan 2008 (~5%/år, man kan förstå varför UPM och SE vill särredovisa Europa från övrig pappersverksamhet).

    I mitt räknestycke räcker det med att exkludera pappersverksamheten, och hoppas att nedmonteringskostnaderna inte kommer att bli mer än de bokförda värderna (samt att de under tiden fortsätter att underinvestera i verksamheten i jämförelse med avskrivningarna, investerat i snitt 300 MSEK/år under 2008-2012 jämfört med avskrivningarna på 800 MSEK).

    Bara rörelseresultaten (ca 1.7 MDSEK eller 1.1 MDSEK inklusive finansnetto för hela koncernen och schablonskatt) från Skogen, Energin och Kartongverksamheten täcker gott och väl nuvarande utdelningsnivåer (0.8 MDSEK), och med ett operativt kapital justerat för uppskjuten skatt kring 16.1 MDSEK (huvudsakligen hänförligt till skogen, erhålls eget kapital per aktie kring 192 SEK).

    Du har då även ett hyggligt nybyggt sågverk utanför Norrköping som potentiell uppsida vid en förbättrad byggkonjunktur.

    Disclaimer: Eftersom det alltid är svårt att förstå i vilken verksamhet en koncern väljer att placera vinsten (en stor del av verksamheten inom skog/energi/timmer sker inom Sverige så några transfer pricing-frågor förbises), så är det givetvis vanskligt att utgå från att det är rörelseresultat per verksamhet till marknadsmässiga ersättningar som redovisas ovan.

  8. Titta även på substansvärdet av skogstillgångarna. De är VÄLDIGT lågt upptagna i balansräkningen. Jämför med till vilka priser skog säljs idag…

  9. Till dagen kurs på 208 kr får man för 100 aktier drygt 1,1 hektar skog för 20800kr. Det är billigt.

  10. Hantverkarn,
    Dunk dunk! Jag högg också till under 180 men fick inte iväg detta inlägg förrän nu.

    I senaste numret av Holmen magasin visas en intressant figur på sid 6 om kapacitetsutnyttjandet för tryckpappersproduktion i Europa sedan 2006. Över 95 % är enligt Holmen “full rulle” och på nivåer omkring 95 % har den europeiska tryckpappersindustrin bara legat 2006 och 2008. Senaste åren har utnyttjandet varit omkring 92-93 %, men om de aviserade kapacitetsminskningarna genomförs kommer siffran för 2013 att bli 98 % vilket är en mycket hög utnyttjandegrad. Efterfrågan lär säkert fortsätta att minska, men om kapacitetsminskningarna verkligen genomförs nu finns det förutsättningar för några hyfsade år framöver och ett bättre utgångsläge än på många år. På längre sikt måste säkert mer kapacitet bort.

    Jag har inte gjort några noggrannare räkneövningar uppdelat per verksamhet, men jag har sett liknande exempel som det du nämner, dvs. att det går att motivera en investering om man exkluderar pappersverksamheten så länge de fortsätter att underinvestera, vilket man kan räkna med så länge det är dålig lönsamhet. Jag hoppas att min egen prognos inte är lika optimistisk som Stora Ensos prognoser. Jag förutsätter ju egentligen att lönsamheten ligger kvar på samma nivå som de senaste tio åren.

    Fredrik och Pompe,
    Helt sant, men det ser jag mest som ett teoretiskt värde. Holmen har vad jag vet inga uttalade ambitioner om att sälja några större mängder av sin skog och dessuom finns det i praktiken knappast några köpare av Holmens enorma mängder skog. Åtminstone inte till de priser som skog säljs för idag.

    En snabb googling gav mig följande länk: http://www.skogforsk.se/sv/KunskapDirekt/Priser-och-andra-siffror/Vad-ar-skogen-vard/

    Där anges hektarpriset till ungefär 20 000 kr i norra Norrland och 30 000 kr i södra Norrland. Holmen innehar 1,033 miljoner hektar skog för ett bokfört värde av 12,64 miljarder efter skatt enligt not 11 i ÅR 2012 vilket innebär drygt 12 000 kr per hektar och det är lågt värderat som ni säger. En vacker dag får man säkert ut värdena när skogen avverkas, men då får man ha tålamod och dessutom leva länge! :-)

  11. Hur ser du på att det fria kassaflödet(Kassaflöde från den löpande verksamheten-Förvärv av materiella anläggningstillgångar) inte täcker utdelningen och har inte gjort det på länge?

    MVH
    Fredde

  12. Fredde,
    Jag bekymrar mig inte över det med tanke på följande:

    – Skogen är fortfarande lågt värderad och det finns inte massvis med goodwill i balansräkningen. Skogen visar sig ju inte i kassaflödet förrän efter extremt lång tid.
    – Kundfordringarna skenar inte iväg, så det finns inga jätteintäkter som man inte kommer få in i kassaflödet framöver
    – Skuldsättningsgraden är låg (lägre än 2005) och den finansiella ställningen är bättre än hos konkurrenterna
    – Kassaflödet från den löpande verksamheten är ganska stabilt och om investeringarna minskar jämfört med de senaste tre åren kommer också det fria kassaflödet att förbättras. Kanske täcker det till och med utdelningen :-)

  13. Nja, med generella risker menar jag faktorer såsom att internationella fondförvaltare omallokerar kapital från svensk valuta eller att svarta svanar visar sig inom verksamheten.

    Den här typen av risker finns inom alla bolag och vissa saker är svårare än andra att förutsäga. Rent generellt gillar jag Holmen eftersom Lundbergs verkar vara en mer konservativ ägare än Investor eller Industrivärden. Däremot så verkar andra personer värdera den säkerheten högre än mig vilket gör det svårt att köpa aktien utanför ekonomiska nedgångar.

  14. Aktieingenjören,
    Aha, då förstår jag vad du menar. Att Mr. Market får för sig att sänka börskursen skulle skapa fina köptillfällen, men det är förstås synd om man redan har köpt dyrare.

    När det gäller svarta svanar skulle man till exempel kunna tänka sig att någon – hemska tanke – uppfinner ett alternativ till papperstidningen! Skämt åsido, skogsbolaget Holmen skulle till exempel kunna drabbas av ett dammbrott i vattenkraften som försätter hela bolaget i konkurs då det ekonomiska ansvaret är obegränsat efter en vattenkraftsolycka. Eller varför inte “klimatförändringar som förstör skogen”. Som du säger finns sådana risker i alla bolag och det är här man måste införa viss diversifiering i sin egen aktieportfölj för att skydda sig.

    Att betala premie för att Lundberg är inblandad är jag inte heller sugen på. 5 % direktavkastning som en riktigt tråkig bas i portföljen kan jag däremot acceptera. Jag går för övrigt och väntar på en rejäl sättning i fastighetsmarknaden i Sverige så att jag:

    1) kan köpa mig ett hus till ett rimligt pris
    2) kan köpa på mig lite Lundbergs till ett rimligt pris ;-)

  15. Just det där med hus tycker jag är lite svårt.

    Mina pengar på börsen har ju haft en enormt fin tillväxt men om jag köper hus vid en börsnedgång så bör tillgångarna rimligtvis lika på sin lägstanivå då jag säljer dem…

    Lyckligtvis bor jag i ett fint hus som vi hyr så frågan är inte direkt akut men det stör mig lite.

  16. Det allmänna rådet som brukar florera är ju att pengar man behöver inom 2, 3 eller 5 år ska man inte ha på börsen. Jag instämmer i detta råd till fullo och håller dessa pengar borta från börsen då jag räknar med att flytta inom ca fem år.

    Man får helt enkelt plocka ut de pengar man behöver några år i förväg och lägga dem på ett bankkonto för att undvika risken att tillgångarna minskar i värde med fel tajming, för visst kommer börsen knappast att gå bra i ett läge där fastighetspriserna faller!

  17. Fin analyse Kenny – og så er spørgsmålet bare om man skal realisere gevinsten i UPM på 40%, eller om man skal bytte en anden aktie i porteføljen ud med Holmen…

  18. Spartacus,
    Plötsligt händer det! ;-)

    Christian,
    Tack. Ja det är frågan. 40 % vinst på så kort tid i ett tråkigt pappersbolag är ganska bra, så du får ta dig en rejäl funderare!

Lämna ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *