Investeringskriterier och dess koppling till värdering av aktier samt diversifieringskriterier

Taggar Postat 6 december, 2013Kategorier Investeringsfilosofi

15 thoughts on “Investeringskriterier och dess koppling till värdering av aktier samt diversifieringskriterier”

  1. Nu börjar det se riktigt prydligt ut. Modellering av olika samband är lite av en hobby för mig och jag tycker det är riktigt snyggt nu när du inte slår samman äpplen, päron och mandariner i en totalsumma utan hanterar stabilitet, tillväxt och diversifiering separat. Personligen dubbelbokför jag även ledning/ägare (finns i både min risk/diversifierings-del och i stabilitet) men annars har vi ungefär lika stora likheter som Varbergs fästning och Karlsborgs fästning (samma mål och verktyg men olika inriktningar).

  2. p/e 8 på HM kan jag köpa men vad krävs för att dom ska få en 4 istället för en 5 för tillväxten?
    Dom är inne på sitt 5 år utan vinsttillväxt. Hur många år utan tillväxt krävs för en 4?
    Det är nog så att populära bolag som HM inte kommer säljas för 80-90 kr och då bör nog en värdeinvesterare heller inte äga dom, även om det är ett fantastiskt bolag. En vinstkrona är en krona vare sig den kommer från ett fult litet impopulärt bolag eller från en gnistrande stjärna.
    Kalle56

  3. Hur ser du på tillväxtkriteriet? För den stora majoriteten av bolag är tillväxt i de flesta fall värdeförstörande eller som bäst en nollsummeaffär. Kan bolaget inte generera bättre lönsamhet än kapitalkostnaden ska man inte växa, för då kan aktieägarna förränta pengarna bättre på annat håll. Och givet att ett bolag kan förränta återinvesterade pengar över avkastningskravet, först då blir tillväxt intressant och först då kan man titta på hur mycket de ska växa. Därför har jag svårt att förstå rankingen. T ex är avanza zero rankat 4 i tillväxt, fastän de som ett genomsnitt av ekonomin torde ha svårt att generera högre lönsamhet än ett avkastningskrav eller tänker du att vissa bolag med fantastisk lönsamhet och potential att växa som axis och hm drar upp snittet?

    Mvh I. Kahn

  4. Aktieingenjören,
    Ja att leka med modeller är rätt kul! Huvudsaken är väl att kriterierna leder ungefär rätt och att de är praktiska att använda. Lite dubbelbokföring gör väl inte så mycket. Man skulle kunna trixa med olika vikter på de olika kriterierna också, men någon måtta får det väl vara! Lite fingertoppskänsla ska man få ha kvar, men ett annat mål är att minska godtycket så att jag inte får för mycket känslor för något bolag.

    Apropå din kommentar om kundnöjdhet i förra inlägget förresten: det väger jag in i kriteriet “konkurrensfördelar” om det är så att kundnöjdhet är något som är viktigt. Det är viktigare i vissa lägen än i andra. Jag skulle t.ex. inte köpa en svensk storbank pga. kundnöjdheten utan snarare pga. lojaliteten trots avsaknaden av kundnöjdhet!

    kalle56,
    Det kanske är så att de ska ha 4 eller rent av 3, jag har inte gjort någon superdjup analys av alla värden jag har stoppat in i tabellen. Det har ju inte gått så bra de senaste åren för H&M trots 12 % nya butiker per år men det är inte heller direkt något stagnerande bolag vars marknad är helt mättad. Även om jag bara ger 3 så kommer de upp tillräckligt högt för att jag ger lite bonus och betalar upp till P/E 8.

    Det är trots allt en väldigt liten premie jag kan tänka mig att betala för tillväxt, så skadan är inte enorm om jag skulle missbedöma just tillväxtfaktorn. Sedan är det som du säger att det inte blir något H&M eftersom de snarare handlas till P/E 28 än P/E 8 och så får det väl vara.

    Irving Kahn.
    Jag har inte funderat så mycket kring tillväxt mer än att det förmodligen är värt att betala lite för, men spontana tankar är att växande bolag tenderar att värderas högre än icke-växande bolag eftersom DCF-värderingen skenar iväg rejält med tillväxt. Om ett bolag har en ROE på säg 5 % över tid och jag kan köpa det till P/B 0,5 så får jag 10 % avkastning på investerat kapital. Om bolaget delar ut hela vinsten är det förstås trevligt men säg det bolag som gör det. De flesta återinvesterar säg hälften för tillväxt och så länge de får 5 % avkastning på återinvesterade vinster också kommer jag få mina 10 %. Blir det verkligen värdeförstöring för mig? Jag tror inte jag riktigt har greppat det, men jag vet att det är en käpphäst som värdeinvesterare brukar ta upp…

    På lång sikt kommer ränta på ränta-effekten ge högre avkastning för bolag som växer med hög ROE än de som växer med låg ROE så för långsiktiga innehav blir det viktigare att hitta bolag med en hög lönsamhet över tid.

    Angående poängen för Avanza Zero så har jag inte heller funderat supermycket om det ska vara 3 eller 4, utan poängen är att styrkan i indexfonden ligger i diversifieringen och det är därför jag köper en del indexfond i portföljen, men jag kan tänka mig att storbolagen utvecklas som ekonomin i stort eller bättre då de generellt borde ha vissa fördelar av att vara stora.

    Jag månadsköper Avanza Zero nästan oavsett värdering (något slags tak finns förstås – P/E 20 eller nåt sånt) för att få ta del av storbolagens utveckling utan att behöva lägga ner tid och för att få med bolag jag inte alls begriper mig på som kanske kan bli framtidens succéer. I sämsta fall ger indexfonden mig en rimlig avkastning som är sämre än vad min övriga portfölj avkastar men det kan jag leva med.

  5. Det är värdeförstörande just därför att med låg lönsamhet kan du som aktieägare förränta pengarna bättre någon annan stans. Om ett bolag ska växa behöver det öka tillgångsmassan, bygga ut fabriker etc i takt med omsättningen om det inte finns ledig kapacitet osv. I en DCF-analys kan du se det som att kassaflödena kommer att begränsas eftersom de måste återinvestera pengar i verksamheten och de fria kassaflödena blir därmed svagare. Dividend discount-modellen ger samma svar som DCF och hur tillväxt är värdeförstörande ses lätt i Gordon-formeln.

    Formeln är Div / (pe – g), där pe är den avkastning aktieägaren vill ha och g är tillväxttakten. Anta vidare att g ges av ROE gånger retention rate (1-utdelning). Vi antar att vi har ett bolag med vinst om 10 och de delar ut 50 % av vinsten så utdelningen är 5. ROE:n är i detta fall 8 %, vilket är under 10 % som ägarna vill ha i avkastning. Med dessa siffror får vi tillväxttakt om 50 % * 8 % = 4 %. Värdet på bolaget är 10 / (0,1-0,04) = 83,33. VD får emellertid en uppenbarelse. Han ska öka värdet på bolaget genom att växa mer, vilken aktiemarknaden verkar uppskatta. Han kapar utdelningen till 25 %. Nu är utdelningen i stället 2,5. tillväxten är 0,75*8% = 6 %. Siffrorna ger: 2,5 / (0,1-0,06) = 62,5. Uppenbarligen var tillväxten värdeförstörande. Det är bara bolag med överlönsamhet som tjänar på tillväxt. Poängen är att bolag som växa lönsammare ( med värdeskapande tillväxt) ska ha en högre multipel. Samtidigt är det givetvis så att om du kan köpa ett bolag med medioker lönsamhet under sitt korrekta värde är det en mycket bättre affär än att kunna köpa ett bolag med överlönsamhet som växer fint när det är fullvärderat.

    Ett boktips är Value investing: from graham to buffett and beyond av Greenwald. Det öppnade mina ögon för hur jag ser på lönsam tillväxt.

  6. Wow, ska läsa mer noggrant och tänka efter, men här kommer två spontana synpunkter emellan blöjbytena:

    – Diversifiering mellan valutor kan vara något att ta upp. Om t.ex. Dollarn faller påverkas samtliga USA-bolag (Men de USA-bolag som har stora intäkter i andra valutor kommer i alla fall att öka vinsten när den omvandlas till dollar)

    – H&M till P/E 8? Jag tycker modellen ser väldigt välarbetad ut och har stora poänger. Rent konkret så undrar jag vad H&M hade för P/E under finanskrisen, den var väl nere ganska lågt… hade din modell då fortfarande sagt att man inte skulle köpa H6M? Kanske ska du skriva upp vad du är villig att betala för riktiga kvalitetsbolag?

  7. #Gustav
    Tror det mer är att det är ett populärt bolag som sätter dom höga multiplerna, än kvaliten. Själv anser jag att dom ska värderas lite högre än ett avkastningskrav på 15% på grund av att dom delar ut en större del av vinsten än normalt. Inte på grund av någon icke existerande vinsttillväxt eller några kvalitetsaspekter.

  8. Det var intressant läsning! Dock undrar jag litet över ditt resonemang när du sätter 5 på HM i kategorin diversifierad kundbas. De har ju bara slutkunder, dvs såna som du och jag och Maria i Göteborg. Det anser jag vara en ganska smal kundbas Låt vara att den är stor men fortfarande ganska riskfylld, eftersom den också är ganska lättflyktig. Man måste hela tiden vinna tillbaka sina kunder.

  9. Såg att jag skrev som en kratta, skruva upp vad du är villig att betala… var slutklämmen som jag tänkt mig:-)

  10. Irving Kahn,
    Tack för utläggningen! Jag ska fundera igenom hur jag ser på tillväxtkriteriet och jag lär återkomma i ämnet. Jag slängde in tillväxtkriteriet nu, kanske lite ogenomtänkt, men som du säger finns det lägen då det är värt att betala för tillväxt också.

    Jag har läst Value investing… och tillämpar främst begreppet EPV vilket framgår av detta inlägg även om jag uttrycker mig i form av P/E-tal, men det är ju bara inversen av avkastningskravet. Tillväxtdelen har jag nog inte riktigt greppat tidigare. Vid en snabb skumning av tillväxtavsnittet i boken nyss tolkar jag det som att det är mycket lönsamma företag som inte riktigt kan göra sig av med pengarna som har en värdeskapande tillväxt, dvs. det är inte pengarna som sätter gränsen för tillväxten utan andra faktorer. H&M är ju ett sådant exempel även om de har växt rätt dålig de senaste åren på sista raden.

    Jag har ju inte särskilt mycket fokus på tillväxt i mina investeringar men vill ändå få in den biten om det handlar om värdeskapande tillväxt, så jag ska sova på saken ett tag! :-)

    Jag ska också fundera på vilka avkastningskrav jag egentligen ska ställa. 14-20 % är ganska högt. När jag började intressera mig för investeringar för ungefär fem år sedan hade jag 12 % per år i huvudet och det är nog egentligen det jag skulle vara nöjd om jag lyckades uppnå.

    Gustav,
    Jag förstod ändå ;-)

    Valutor ser jag i princip som samma sak som geografi. Det jag tittar på är intäkternas geografiska fördelning. Det är väl egentligen i Euroländerna det skulle kunna bli en konstig mismatch mellan valuta och land på kort sikt.

    H&M var väl ner till P/E 13 eller något sådant på förra årets vinst under finanskrisen. En vinstkrona från H&M är ju inte mer värd än en vinstkrona från något annat bolag så om jag kan köpa ett annat bolag till P/E 8 men H&M handlas mer än 50 % högre väljer jag hellre det billiga bolaget. Det ska vara om H&M garanterat kan växa ifrån det andra bolagets värdering som H&M blir aktuellt men jag är kluven till tillväxt som framgår av min konversation till Irving Kahn och jag är heller inte särskilt sugen på att betala för tillväxt!

    Vilket avkastningskrav jag egentligen ska välja ska jag fundera lite kring. Eventuellt sänker jag kravet lite. Jag har haft 15 % i tanken (P/E 6,7) men 12 % har jag också funderingar kring. Hittills har jag inte haft några problem att hitta bolag som matchar mitt krav men nu börjar det bli glest. Samtidigt ska inte det vara en orsak till att sänka kraven (då är jag ute på hal is!) men jag måste ju kunna motivera kravet för mig själv!

    Kul att du kikar in mellan blöjbytena ;-)

    Rullstolsinvesteraren,
    Tabellen är ihopslängd på mycket kortare tid än vad som hade krävts om varenda siffra skulle ha varit helt motiverad så det finns värden som är mer genomtänkta än andra… ;-)

    Generellt sett ser jag konsumentvaror hos den breda massan som något ganska väldiversifierat. En mix mellan företag och kunder är förstås ännu mer diversfierat så en femma kanske H&M inte är värda, men eftersom H&M verkar i ett lågprissegment går folk och handlar sina kalsonger på H&M även om de plötsligt tappar förtroendet för touchen hos MQ:s designers eller inte känner för att köpa en kostym för 8000 spänn. När plånboken blir tunn går man väl till H&M och köper en kavaj för 799:- istället. Det kanske ska vara en trea egentligen på kundbas för H&M och samma för Japan Tobacco också i sådana fall.

  11. Jag tror aldrig att jag har sett ett företag som godtar tillväxtplaner som innebär att man har så låga tillväxtsiffror som “Irving Khan” anger. Inom mindre välskötta bolag kan det självfallet uppstå situationer där avkastningen på satsat kapital blir mycket låg men att räkna på en årlig avkastning på 8 % för ett investeringsprojekt lär inte leda till att projektet blir godkänt.

    Dessutom tror jag att det är fullkomligt orealistiskt att tro att man kan optimera utdelningarna genom att offra tillväxt för bibehållen avkastning. Företag och marknader befinner sig i konstant förändring och då måste man satsa på säljdriven utveckling och effektivisering av interna processer vilket kostar pengar. Tillslut genererar det här antingen vinster eller utgör åtminstone en plattform för fortsatt försäljning.

    Vårt jobb som investerare är sedan att separera de företag som kan investera för vinster.

  12. Är inte enig i att en vinstkrona från ett kvalitetsbolag (H&M till exempel) är lika mycket värt som en krona från vilket bolag som helst. Hade man delat ut hela vinsten hade jag hållit med men i ett långsiktigt ägande får man på köpet möjligheten att återinvestera en del av vinsten, och ett högkvalitativt bolag kan göra detta till en högre avkastning än andra. När det gäller H&M finns det också stora möjligheter till lönsam tillväxt långt framåt i tiden, och denna tillväxten är heller inte särskilt dyr. Detta är en unik egenskap som definitivt är värt att betala premium för, men självklart inte hur mycket som helst.

  13. Aktieingenjören,
    Jag håller med. Det kan bli lite teoretiskt.

    finansnovis,
    Hm, vinstkrona och vinstkrona. Egentligen är det väl någon typ av “owner earnings” som jag syftar på, om resultatet inte speglar vad bolaget kan dela ut till sina aktieägare. Om man själv kan få högre avkastning om ett bolag delar ut vinsten istället för att återinvestera så tjänar man ju på att bolaget delar ut vinsten istället för att återinvestera till lägre avkastning. Ju lägre avkastningskrav man sätter, desto intressantare blir det ju att investera i tillväxtföretag som kan få högre avkastning än vad man själv kan få. Men det kan bli ett lite teoretiskt resonemang ibland kanske…

    När det gäller HM så har de ju faktiskt inte vuxit de senaste fem åren så jag måste säga att jag är skeptisk att betala extra för en tillväxtmöjlighet.

  14. Det beror på hur man definierar tillväxt, de har ju växt antal butiker rejält. Men bruttomarginalen har varit på historiskt höga nivåer och det räknar jag inte med i framtiden. Men jag anser att deras starka affärsmodell för med sig tillväxtmöjligheter i många år framöver, och sett på lång sikt kommer vinsten att, grovt sett, följa antalet butiker.

Lämna ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *