Eletrobras (se tidigare analys) är inte direkt någon stjärna när det gäller att ge information på sin hemsida och de har exempelvis olika nyheter på portugisiska och engelska. Bolaget släppte hur som helst en presentation om första halvåret 2012 den 16 augusti och det är intressanta siffror som redovisas som kan vara värda att uppmärksamma för den lilla skaran läsare i Sverige som är intresserade av bolaget (möjligen via Skagen fonder, som har Eletrobras som stora innehav i flera av sina fonder). Siffrorna gäller för H1 2012 (H1 2011 inom parentes):
- Omsättningen ökade med 19 % till 16 002 miljoner brasilianska reais (MBRL)
- Rörelseresultatet (EBIT) ökade med 21 % till 3 063 MBRL. Detta motsvarar en rörelsemarginal på 19 % vilket vi får gå tillbaks till rekordåret 2008 för att hitta! Eletrobras rörelsemarginal har de senaste åren snarare legat kring 14-16 %.
- Kostnader för personal, material och tjänster i förhållande till nettoomsättningen (Eletrobras egna mått ”PMS/NOR”) har sjunkit med 2,7 procentenheter till 24,5 %.
- Resultatet efter skatt ökade med 62 % till 2617 MBRL (1611 MBRL). En stor del av förklaringen (1200 MBRL före påverkan på skatt) är positiva effekter från valutaförändringar. En svagare brasiliansk reais jämfört med USD ger en positiv påverkan i finansnettot vilket beror på att vissa intäkter (exempelvis från det stora vattenkraftverket Itaipu) och skulder är i USD.
- Distributionsföretagen i koncernen gör en resultatförbättring på EBITDA-nivå till -109 MBRL vilket är en minskning av förlusten med 50 %. Distributionsföretagen är Eletrobras sorgebarn och det är positivt att utvecklingen går åt rätt håll. I en artikel nämns att förlusterna i Eletrobras distributionsnät nu har minskat till 33 % från 37 % under 2009. Båda dessa siffror är fruktansvärda och det finns enorm potential till förbättring. De stora förlusterna beror till stora delar på olika typer av svinn så som stöld och utebliven debitering av kunder av andra skäl.
Även utan valutapåverkan så ser rapporten mycket bra ut och Eletrobras stora investeringar ser ut att ge resultat. Finns det inget negativt att säga om rapporten? Nej, förmodligen inte. Nettoskulden har ökat, men soliditeten är fortsatt hög, 47 % om jag tolkar presentationen rätt. Eftersom bolaget expanderar kraftigt under de kommande åren så är det redan känt att skulderna kommer att öka och soliditeten kommer att minska.
Depåbeviset (ADR) som handlas på NYSE stod efter rapporten tillfälligt i nästan 8 USD jämfört med botten på 6,3 USD tidigare i år, vilket är en uppgång med ca 25 %. Nu har kursen sjunkit ned till ungefär 7,5 USD, men om aktien åter stiger mot 8 USD så innebär det följande värdering:
- P/E 4 på 2012 års vinst om andra halvåret blir nästan lika bra som det första, vilket var fallet 2011.
- P/E 6 på 2011 års vinst.
- P/E 9 på 3-årsmedelvinsten
- P/E 8 på 5-årsmedelvinsten.
- P/B är ungefär 0,3.
Värderingen är alltså inte hög med tanke på att bolaget är finansiellt stabilt och växer så det knakar. Det är en bra bit upp till de 10 USD som kursen stod i för ett år sedan eller de 20 USD som gällde för fyra år sedan.
Vad är då haken? Under de kommande fem åren så kommer stora mängder koncessioner (tillstånd) för vattenkraftverk att gå ut och så som det brasilianska systemet är utformat i nuläget så kommer Eletrobras att bli av med tillgångarna som ska auktioneras ut till högstbjudande (med ekonomisk kompensation för Eletrobras). Systemet är dock ifrågasatt och kommer möjligen att ändras, men det råder osäkerhet kring detta. Mer om detta och vad det innebär för Eletrobras blir det i ett kommande inlägg.
Glöm inte den största anledningen till den låga värderingen- Brasilien har extremt höga elpriser, även inkomstjusterat. Detta kommer presidenten inrikta sig på att ändra. Dels genom att eliminera/minska skatter samt kräva lägre priser/dyrare koncessioner för att subventionera förbrukarna. I mina ögon är Eletrobras en dog som kommer så förbli…
Oskar; Ja så är det. Den största anledningen är såvitt jag har förstått just de höga skatterna. RGR-skatten är på väg bort som ett led i detta och presidenten vill sänka elpriserna för kunderna på något vis.
Även om marginalerna försämras för Eletrobras så att de skulle halvera sina vinster så ser jag inte riktigt problemet. I dagens värdering finns höjd för rejält mycket sämre resultat framöver. Det är snarare risken och osäkerheten i hur mycket värre det kommer bli som trycker ner kursen. Exempelvis om de blir av med hälften av sin kraftproduktion när koncessionerna ska förnyas…
Nu senast har kursen gått ner ytterligare (på grund av sänkt ränta?) vilket jag inte heller begriper. Sänkt ränta borde leda till svagare reais (=positivt för Eletrobras som säljer mycket i USD) och dessutom biligare upplåning inom Brasilien vilket är där de huvudsakligen gör sin upplåning.
Kursfallet verkar i och för sig bero på att brasilianska staten tar över tillgångar från ett annat konkursande energibolag, Grupe Rede Energia SA. Hur det nu skulle påverka Eletrobras?
http://finance.yahoo.com/news/exclusive-brazil-seize-eight-units-184939079.html
Marknaden har svårt att hantera oskäkerheter. Ett negativt besked kan många gånger vara bättre än inget eller svävande besked. I fallet eletrobras vet inte marknaden vilket ben den skall stå på, aktien blir opopulär. I detta fallet kan jag förstå marknadens rädsla, om staten vill få ner elpriset för att gynna bolagen i en svår tid av ekonomisk oro kan vad som helst hända, politiker i brasilien är väl inte bättre än här och i usa? Bolag med stora politiska risker på reglerade marknader brukar vanligen handlas till låga multiplar.
Visst är det så! Jag har skrivit mer om koncessioner och osäkerheter i det senast publicerade inlägget nu.