Idag släppte Fortum rapporten för första kvartalet 2012 och det finns lite att kommentera.
Till att börja med så blev det jämförbara rörelseresultatet oförändrat från året innan, 651 M€ (649 M€). I Fortums fall går det bra att använda det jämförbara resultatet eftersom de annars påverkas av värdeförändringar på derivat (prissäkringar av el). Det ej jämförbara resultatet minskade, vilket alltså är irrelevant. Elpriset (SYS) var betydligt lägre än året innan, 38 €/MWh (66 €/MWh), men tack vare Fortums stora prissäkringar så fick man ca 47 €/MWh betalt för såld el vilket höll upp resultatet detta kvartal. Äntligen verkade prissäkringarna i rätt riktning för Fortum, då prissäkringarna har slagit åt andra hållet under de senaste kalla vintrarna med strulande kärnkraft och lite vatten i magasinen. Fortums prissäkringsstrategi har inte ändrats, utan bolaget prissäkrar friskt även för 2012 och 2013.
Det finns nästan inget anmärkningsvärt att säga om resultaten från något av Fortums fem segment Power, Heat, Russia, Distribution eller Electricity Sales. Kassaflödet eller balansräkningen kommer heller inte med något anmärkningsvärt. Det som jag huvudsakligen tänkte fokusera på från rapporten är Fortums Rysslandssegment med tanke på den nyligen publicerade trilogin om Fortum i Ryssland som beskriver den ryska elmarknaden, Fortums innehav i Ryssland och hur Fortum tjänar pengar i Ryssland (del 1, del 2, del 3).
Fortum Ryssland Q1 2012
Rörelseresultatet i Ryssland blev 48 M€ (34 M€). Mer än hela ökningen (16 M€) består av subventioner till nya kraftverk i form av kapacitetsersättning. Fortum vidmakthåller målet om ett rörelseresultat från Ryssland om ca 500 M€ under 2015, vilket inte är orimligt enligt ett tidigare räkneexempel här på Aktiefokus (dock finns det räntekostnader som ska betalas med detta rörelseresultat). Följande punkter från rapporten är värda att kommentera:
- Sedan början av 2011 är den ryska elmarknaden avreglerad. Några undantag finns dock där el fortfarande säljs till ett reglerat pris. Undantagen är el till hushåll och vissa republiker i Ryssland där Fortum inte har någon verksamhet (republikerna Tuva, Nordkaukasien och Burjatien). Detta är inget nytt men bör nämnas. OAO Fortum säljer ca 85 % av producerad el till marknadspris.
- Den ryska regeringen har bestämt att gaspriserna ska höjas med ca 15 % från och med den 1 juli 2012. Eftersom OAO Fortum huvudsakligen driver sina kraftverk med gas, vilket redan är bolagets största kostnad (ca 2/3 av kostnaderna), så kommer detta att öka kostnaderna. Samtidigt indexeras kapacitetsersättningen för kraftverk byggda efter 2007 mot gaspriset vilket innebär att detta inte ska påverka lönsamheten hos dessa. Däremot kommer kapacitetsersättningen för kraftverk byggda före 2007 att indexeras lägre mot gaspriset än 2011. Detsamma gäller för värmeförsäljning (som står för ca 1/3 av OAO Fortums omsättning) samt elförsäljning till reglerat pris. Detta är baksidan med att ha en affärsmodell som bygger på subventioner från den ryska staten.
- Fortums kraftverk i Ryssland byggda före 2007 fick sin kapacitetsersättning bestämd i september 2011. Nivån blev ungefär som 2011 (trots det höjda gaspriset), men 120 MW (ca 4 %) av Fortums kraftverk får inte längre vara med i kapacitetsersättningsprogrammet om två år på grund av nya tekniska krav.
- Kapacitetsersättnigen Q1 2011 för nya kraftverk sjönk med nästan 25 % till 577 kRUB/MW/månad (759 kRUB/MW/mån). Detta är oroväckande eftersom det är kapacitetsersättningen för nya kraftverk som Fortums lönsamhetskalkyl i Ryssland bygger på.
- Ca 0,9 miljarder euro finns kvar för Fortum att investera i sitt ryska investeringsprogram och de sista kraftverken ska tas i drift i slutet av 2014. Det är dessa nya kraftverk som beräknas stå för Fortum Rysslands lönsamhet i Ryssland via kapacitetsersättning för ny kraft (subventioner).
- Två stycken kraftverk (Nyagan 1 och 2) verkar bli försenade några månader, vilket innebär att Fortum hotas av böter enligt kapacitetsersättningsprogrammets regler. Fortum skriver dock att man dels redan har satt av pengar till detta 2008 och dels att kontraktet med leverantören av kraftverken ger Fortum viss rätt till ersättning om förseningar inträffar på grund av leverantören.
Skatter
Det mest intressanta i övrigt handlar om skatter:
- Bolagsskatten i Finland sänks från 26 % till 24,5 % med start 2012. Detta är egentligen den första goda nyheten för Fortum sedan jag började skriva om bolaget 2009 eftersom alla tidigare nyheter har handlat om skattehöjningar, höjningar av kärnavfallsavgifter, Windfall-skatt eller annat. För Fortum innebär skatteminskningen att man slipper betala i storleksordningen 30 M€ skatt…
- …men den finska regeringen har till slut bestämt sig för att införa den så kallade Windfall-skatten från och med 2014. Skatten innebär att ”för lönsam” kraftproduktion (dvs. gammal vattenkraft och kärnkraft) ska straffbeskattas och för Fortum innebär detta enligt tidigare uppskattningar ca 85 M€ i ökad skatt.
I stort sett så tuffar Fortum på som vanligt, men bolagets hot (politik, politik och politik) smyger sig på än en gång och tar små bitar av kakan. I Ryssland görs små förbättringar av rörelseresultatet, men jag är inte övertygad om att investeringen i Ryssland är klok eller kommer att bli lyckad.
Man tackar för ännu en analys av Fortum! Bara att avvakta ytterligare nedgång i aktien och köpa på 12-13€-nivån då ;)
Eddie;
Ja vad skönt det vore, för då slapp man att fundera :-) Det kommer nog mer om Fortum och aktien ser egentligen ganska köpvärd ut redan i nuläget vid P/E 10 mätt med 3-årsmedelvärde av vinsten och över 6 % direktavkastning, men man kan alltid vänta lite till!
Mycket bra och balaserad rapport med fakta och välgrundade motiveringar och stor detaljrikedom. En skön omväxling till alla forumstroll som bara skriker KÖP! eller SÄLJ! för att ”Jag vet att det skall gå upp/ner”
Julejan; Hoppas du såg att det här var ett inlägg om Q1 och inte Q2 som släpptes idag :-) Instämmer annars i att ”KÖP!” eller ”SÄLJ!!” inte är något att ha…
Apropå Q2 så tänkte jag inte skriva något inlägg eftersom jag har släppt bevakningen av Fortum men jag kunde naturligtvis inte låta bli att tjuvkika på rapporten idag och slutsatsen blev att fallet är omotiverat och att det huvudsakligen är engångsintäkter förra året som gör att årets andra kvartal ser dåligt ut. Dock påverkar förstås de låga elpriserna också, men det är sådant som går upp och ner…