17 av 25 börsnoterade danska banker har i skrivande stund lämnat sina kvartalsrapporter för det första kvartalet 2013. Jag följer rapporterna med stort intresse för att se hur intäkter och nedskrivningar utvecklar sig i krisens Danmark och speciellt intresse riktas mot vissa av bankerna, framförallt de som ingår i min portfölj av danska banker.

Nedan följer en uppdaterad variant av den tabell som tidigare har publicerats i en jämförelse mellan 25 börsnoterade danska banker. Utöver en ren uppdatering har även räntenettots, nedskrivningarnas och utlåningens utveckling Q1 2013 jämfört med Q1 2012 lagts in. Räntenettot är den viktigaste intäktskällan för de flesta bankerna, även om det också finns fler intäktskällor via provisionsnetto m.m. Ett kvartal är kort tid att dra några långtgående slutsatser från, men det säger alltid något.

Den danska bankmarknaden är fragmenterad, där de börsnoterade bankernas storlek mätt med börsvärde ser ut som följer:

• > 10 GEUR: En (Danske bank)
• 1 GEUR – 10 GEUR: Två (Jyske bank och Sydbank)
• 500 MEUR – 1 GEUR: Två (Spar Nord Bank och Ringkjøbing Landbobank)
• 50 MEUR – 150 MEUR: Nio
• 10 MEUR – 50 MEUR: Nio
• < 10 MEUR: Två

Data för finansiell styrka och finansiell hävstång har hämtats från årsbokslut respektive kvartalsrapport medan värdering, lönsamhet och börsvärde har huvudsakligen hämtats från Financial Times Global Equity Screener (där jag har gått in och gjort stickprover när jag har märkt att något inte stämmer).

I tabellen har varje parameter rangordnats och markerats med fem färger för att åskådliggöra hur de olika parametrarna ser ut för de olika bolagen. Skalan är mörkgrön-ljusgrön-gul-orange-röd där mörkgrön är bäst och röd är sämst:

• För kapitaltäckningsgrad, primärkapitalrelation, utlåning/EK, ROE och ROE (5 år) har de fem bolagen med bäst rang fått mörkgrön, nästföljande fem fått ljusgrön osv. ned till mörkröd.Om två banker har samma värde på någon parameter så får båda den bättre färgen. För ROE-måtten har alla negativa värden satts röda.
• För P/B har bolag med P/B under 0,5 fått mörkgrön, P/B mellan 0,5 och 0,75 ljusgrön, P/B mellan 0,75 och 1 gul, P/B mellan 1 och 1,5 orange och P/B över 1,5 röd.
• För P/E har bolag med P/E under 10 fått mörkgrön, P/E mellan 10 och 15 ljusgrön, P/E mellan 15 och 20 gul, P/E över 20 orange och bolag med negativt P/E (”N/A”) fått rött.
• För förändring av räntenetto Q1-13 vs. Q1-12 har förändringar över 10 % fått mörkgrön, 0 % till 9 % ljusgrön, -5 % till -1 % gul, -6 % till -10 % orange och lägre än -10 % röd.
• För förändring av nedskrivningar Q1-13 vs. Q1-12 har förändringar lägre än -33 % fått mörkgrön, -32 % till -1 % ljusgrön, 0 % till 10 % gul, 11 % till 33 % orange och över 33 % röd.
• För förändring av utlåning Q1-13 vs. Q1-12 har förändringar lägre än -10 % fått röd, -5 % till -10 % orange, -1 % till -4 % gul, 0 % till 3 % ljusgrön och över 3 % mörkgrön. Här ses en ökning som positiv, men samtidigt ska man komma ihåg att en för kraftig ökning också kan vara ett varningstecken.

Tabellen är uppdaterad 2013-05-08 med kvartalsrapporter från samtliga bolag som dittills hade rapporterat och är rangordnad efter marknadsvärde. I princip så gäller att fler gröna fält innebär högre kvalitet och fler röda fält innebär sämre.

Klicka på bilden för att få den förstorad.

Generellt sett minskar utlåningen och räntenettot (som i de flesta fall går hand i hand). Nedskrivningarna har generellt sett minskat något även om det finns banker där de har ökat kraftigt. De banker som jag av ett eller annat skäl finner intressanta kommenteras kort nedan.

Danske bank, Danmarks storbank som dominerar den danska bankmarknaden, gjorde en halvtaskig kvartalsrapport men som ändå är i linje med många av de andra mindre bankernas. Nedskrivningarna minskar kraftigt, vilket är positivt, men räntenettot minskar liksom bankens övriga intäkter. Finanserna ser starka ut för att vara en storbank (se diskussion om bankers finansiella styrka) och värderingen är låg sett till P/B.

Jyske bank och Sydbank, Danmarks Large cap-banker utöver Danske, rapporterade ungefär i linje med Danske bank sett till räntenetto men sämre respektive mycket sämre sett till nedskrivningar. Båda bankernas räntenetto minskar ungefär lika mycket, trots att Sydbanks utlåning är oförändrad medan Jyske banks utlåning ökar.

Spar Nord Bank lämnade en riktigt imponerande Q1-rapport med kraftigt stigande räntenetto och i princip oförändrade nedskrivningar. Här är kostnadsläget fortsatt förhöjt på grund av kostnader som hänförs till fusionen med Sparbank, som förväntas ge synergieffekter på sikt. Denna rapport fick mig att höja på ögonbrynen eftersom den visar på en dansk bank som går riktigt bra.

Djurslands bank, är en bank med stor utlåning till jordbruk precis som Nordjyske bank. Banken tvingades göra ganska kraftiga nedskrivningsökningar på utlåning till jordbruk vilket är ett oroväckande tecken för andra banker med hög utlåning till högbelånade jordbruk. Räntenettot har försämrats mycket mer än utlåningen har minskat vilket kan tyda på att räntan har sänkts till utsatta kunder för att förhindra konkurser.

Vestjysk bank lämnade en blandad rapport, som ändå var positiv om man ser genom de historiska glasögonen. Resultatet blev positiv efter fjolårets brakförlust, men räntenettot faller och nedskrivningarna ökar jämfört med Q1 förra året (även om de minskar jämfört med Q4). Banken har farligt svaga finanser, även om de säkert klarar sig undan konkurs om inga tillkommande stora bakslag kommer. Storägaren staten har annonserat att de vill sälja banken.

Läget är något annorlunda för en annan krisbank, Diba bank, som visserligen har en skaplig kapitaltäckningsgrad (inklusive hybridkapital), men där K/I-talet före nedskrivningar (K/I=kostnader i förhållande till intäkter) 2012 var 94 %. Det är helt ohållbart och om inte stora förbättringar sker så är Diba bank en given konkurskandidat, om inte banken blir uppköpt (fusionerad) först vilket det spekuleras kring.

Nordfyns bank lämnade en ganska medioker rapport (se separat inlägg) om man jämför med 2012, men då 2012 var ett mycket bra år så är början på 2013 inte så dum även om ökningen av nedskrivningar var hög.

Slutligen kan vi också ta och visa tabellen ännu en gång, den här gången sorterad på stigande P/B-tal.

Det som jag tycker sticker ut mest är, precis som jag tidigare har konstaterat, den mycket låga P/B-värderingen av Lollands bank som placerar sig mitt bland krisbankerna högst upp i tabellen trots att bolaget har gått med vinst genom hela krisen och att finanserna är mycket starka utan att ha behövt låna hybridkapital av danska staten vilket de svaga bankerna runtomkring i tabellen har. Lollands Q1-rapport ska därmed bli mycket intressant. Är det något med Lollands bank som jag missar eller är den bara väldigt felvärderad?

Bland de banker med P/B under 0,65 som hittills har rapporterat har samtliga lämnat någon form av besvikelse i form av sjunkande räntenetto eller ökade nedskrivningar och det återstår att se om så också blir fallet med Nordjyske och Lollands. Jag återkommer med rapporter om dessa så småningom och kommer även att uppdatera tabellen när samtliga danska banker har rapporterat. Om räntenettot för Nordjyske och Lollands sjunker med som mest kring 5 % och nedskrivningarna minskar jämfört med förra året så ser läget relativt den låga värderingen ut helt enligt förväntan.

Sedan 2008 har ett dussin danska banker tagits över av den danska finansinspektionen, Finanstilsynet, och ytterligare ett dussin har köpts upp av större konkurrenter. Detta inlägg syftar till att ge en bild av de danska börsnoterade bankerna för att se om det finns några kvalitetsbanker, vilka som står på ruinens brant och vilka som kan tänkas klara sig genom ytterligare några hårda år.

Det finns för tillfället 26 börsnoterade danska banker enligt Financial Times Global Equity Screener, men Møns bank meddelade den 11 februari ett sammangående med onoterade Kongsted Sparekasse och därmed finns bara 25 noterade banker kvar. Av de kvarvarande 25 bankerna är det sammanlagda börsvärdet ungefär 19,5 miljarder euro varav Danske bank står för 14,6 miljarder euro. Börsvärdet för de svenska bankerna SEB, Handelsbanken och Swedbank är också i storleksordningen 15 miljarder euro. Danske bank är alltså Danmarks riktiga storbank!

Fördelningen av bankerna uppdelat på storlek, illustrerat av börsvärdet är följande:

• > 10 GEUR: En (Danske bank)
• 1 GEUR – 10 GEUR: Två (Jyske bank och Sydbank)
• 100 MEUR – 1 GEUR: Fem
• 10 MEUR – 100 MEUR: 15
• < 10 MEUR: Två

Marknaden består alltså av en storbank, ett par halvstora och resten små eller mycket små. En riktigt fragmenterad bankmarknad jämfört med vad vi har i Sverige med andra ord. Hela listan sorterad på storlek följer nedan:

Sammanställning av data

Data har sammanställts och sorterats i en stor tabell som redovisas nedan. Data som ingår är följande:

• Finansiell styrka: Kapitaltäckningsgrad och primärkapitalrelation
• Finansiell hävstång: Utlåning/eget kapital
• Värdering: P/B och P/E
• Lönsamhet: ROE och ROE (5 år)
• Börsvärde
• Senaste rapport

Data för finansiell styrka och finansiell hävstång har hämtats från årsbokslut respektive kvartalsrapport medan värdering, lönsamhet och börsvärde har huvudsakligen hämtats från screenern (vilket gör att de senare nyckeltalen kan avvika något har jag märkt). I några fall har jag gjort stickprover och rättat fel då jag har upptäckt att nyckeltalen inte alls stämmer, vilket till exempel beror på att vissa banker (exempelvis Skjerns bank) redovisar märkliga nyckeltal som ”vinst per fem aktier” vilket kan lura både den ouppmärksamme, men framförallt FT-screenern. Om några nyckeltal inte stämmer så blir jag därmed inte förvånad, men förhoppningsvis ger tabellen ändå en bra bild. Det är inga nyckeltal som verkar helt uppåt väggarna efter att jag rättade Skjern bank som i screenern visas som P/B 0,03.

I tabellen har varje parameter rangordnats och markerats med fem färger för att åskådliggöra hur de olika parametrarna ser ut för de olika bolagen. Skalan är mörkgrön-ljusgrön-gul-orange-röd där mörkgrön är bäst och röd är sämst:

• För kapitaltäckningsgrad, primärkapitalrelation, utlåning/EK, ROE och ROE (5 år) har de fem bolagen med bäst rang fått mörkgrön, nästföljande fem fått ljusgrön osv. ned till mörkröd.Om två banker har samma värde på någon parameter så får båda den bättre färgen. För ROE-måtten har alla negativa värden satts röda.
• För P/B har bolag med P/B under 0,5 fått mörkgrön, P/B mellan 0,5 och 0,75 ljusgrön, P/B mellan 0,75 och 1 gul, P/B mellan 1 och 1,5 orange och P/B över 1,5 röd (inget bolag har fått röd).
• För P/E har bolag med P/E under 10 fått mörkgrön, P/E mellan 10 och 15 ljusgrön, P/E mellan 15 och 20 gul, P/E över 20 orange och bolag med negativt P/E (”N/A”) fått rött.

Tabellen är uppdaterad 2013-03-03 (med årsbokslut från samtliga bolag som dittills har rapporterat) och är rangordnad efter kapitaltäckningsgrad. Klicka på bilden för att få den förstorad. I princip så gäller att fler gröna fält innebär högre kvalitet och fler röda fält innebär sämre:

Äldre tabeller finns längst ned i inlägget.

Tabellen visar att det finns tydliga skillnader mellan de danska bankerna och jag väljer att dela upp dem i ett antal grupper:

• Krisbankerna
• Bankerna som förmodligen härdar ut
• Lönsamma banker med relativt ansträngd finansiell ställning
• De ganska finansiellt starka och lönsamma bankerna
• De finansiellt starka och lönsamma bankerna

Krisbankerna

Vestjyske bank och Hvidbjerg bank har ett riktigt ansträngt läge. Bankerna går med förlust, har svaga finanser och extremt hög hävstång i sin utlåning. Dessa två banker är de starkaste kandidaterna till övertagande av Finanstilsynet. Sparekassen Faaborg är kanske nästa kandidat på tur. Lönsamheten de fem senaste åren är svag och förlusterna under 2012 gigantiska vilket har medfört att finanserna är svaga. 

Salling bank har svaga finanser men gör små plusresultat och har så gjort under de senaste fem åren. Hävstången är stor och om kreditförlusterna ökar så ser det inte bra ut.

Danske andelskassers bank, Totalbanken och Diba bank går med förlust och har så gjort i genomsnitt under de senaste fem åren. Finanserna är bland de svagare bland de danska bankerna och en investering i dessa måste ses som mycket riskfylld.

Gemensamt för alla krisbankerna är att värderingen sett till P/B är mycket låg.

Bankerna som förmodligen härdar ut

Sparekassen Himmerland gjorde stora förluster 2010 och 2011 vilket visar sig i låg ROE (5 år). Den finansiella ställningen är dock stark vilket gör att banken säkert kan härda ut. Hävstången i utlåningen är låg vilket gör att bolaget är tåligt mot relativt stora kreditförluster.

Nordfyns bank gjorde förlust under 2008 (”på grund av bedrägeri mot banken” hävdar banken själva) och gjorde därefter några svaga år lönsamhetsmässigt. Nu har banken gjort en nyemission vilket har stärkt den finansiella ställningen något (även om den fortfarande är ganska svag jämfört med många andra danska banker). Däremot så är lönsamheten riktigt bra med ROE på 11,5 % under 2012 trots höga nedskrivningar.

Hävstången i utlåningen är inte extrem, utan prickar medianen för de danska bankerna. Värderingen är extremt låg vilket torde innebära att marknaden inte tror att den goda lönsamheten från 2012 kommer att bestå. Eftersom hävstången i utlåningen ständigt har minskat sedan 2008 så tål banken större kreditförluster idag än tidigare (som andel av lånestocken) vilket ger stöd för att banken kommer att klara sig. Till dagens värdering ser Nordfyns bank riktigt billig ut.

Skjern bank har genomsnittlig ROE som är negativ under de senaste fem åren på grund av stora förluster under 2008 och 2009. Utlåningen har också minskat fem år i rad, men banken har gått med vinst de tre senaste åren och dessutom genomfört en nyemission under 2012 vilket innebär att den finansiella ställningen är god och värderingen är extremt låg. Hävstången i utlåningen är något högre än genomsnittet och det verkar som att banken har en del dåliga lån då 4-5 % av lånestocken har haft reducerad ränta sedan 2008. Skjern bank är ett lite mer spekulativt turn-around case än Nordfyns då lönsamheten är svagare, lånen verkar vara av sämre kvalitet och hävstången i utlåningen är högre.

Bland bankerna som förmodligen härdar ut vill jag också klämma in storbanken Danske bank. Storbanken har inte gått med förlust under något av de senaste åren men har haft dålig lönsamhet och genomförde en oväntad nyemission under förra året vilket innebär att finanserna nu ser relativt starka ut. Hävstången i utlåningen kan verka hög jämfört med alla småbanker, men det är ingenting som sticker ut jämfört med andra banker i samma storlek då utlåningen är mycket mer diversifierad än småbankernas utlåning. Värderingen är hög jämfört med småbankerna.

Lönsamma banker med relativt ansträngd finansiell ställning

BankNordik (se analys) har varit mycket lönsamma under de senaste fem åren men sticker ut genom att ha en mycket svag finansiell ställning jämför med många andra danska banker, som till stor del beror på att banken har genomfört stora förvärv av banker för mer än bokfört värde de senaste åren (som har gett upphov till goodwill i balansräkningen) och därmed mer än dubblats i storlek. Att förvärva krisande banker till värderingar över eget kapital (P/B > 1) är något som jag ifrågasätter kraftigt mot bakgrund av de generella värderingarna i den stora tabellen ovan som snarare ligger kring P/B 0,5 i normalfallet.

BankNordik har dock vågat göra förvärven tack vare sin goda lönsamhet och då hävstången i utlåningen inte är något som sticker ut så kommer banken säkert klara sig även om banken är i ett känsligt läge då den finansiella ställningen är så pass svag.

Värderingen av BankNordik är relativt låg sett till P/B och kan vara något för den riskvillige, men den svaga finansiella ställningen avskräcker liksom att jag förvånas över de till synes dyra förvärven.

Sydbank är en av Danmarks största banker som har en relativt svag finansiell ställning jämfört med många andra danska banker men som har haft relativt god lönsamhet de senaste åren och inte gått med förlust under finanskrisen. Värderingen är hög jämfört med småbankerna.

Spar Nord bank, Djursland bank och Lån & Spar bank är gränsfall att platsa i denna kategori eftersom alla tre har relativt god finansiell ställning men ändå sämre än många andra danska banker. Lönsamheten har varit ganska god de senaste fem åren för Spar Nord bank och Djursland bank medan lönsamheten istället var god 2012 för Lån & Spar bank.

Djursland bank sticker ut genom att ha en liten hävstång i utlåningen medan Lån & Spar bank har en stor hävstång vilket innebär större risk. Å andra sidan så var lönsamheten störst i Lån & Spar bank under 2012 av dessa tre. Värderingen är högst i Lån & Spar bank med P/B kring 0,9.

De ganska finansiellt starka och lönsamma bankerna

Lollands bank, Jyske bank, Vestfyns bank och Nørresundby bank har alla gemensamt att de har hög lönsamhet antingen under det senaste året eller i genomsnitt under de senaste fem åren. Dessutom är den finansiella styrkan god och hävstången i utlåningen låg, med undantag för den lite större banken Jyske bank.

Jyske bank särskiljer sig värderingsmässigt med både högre P/B och P/E, förmodligen för att det är en lite större bank. Övriga banker i kategorin värderas kring P/E 10 till senaste årsvinsten och till relativt låga P/B-tal.

De riktigt finansiellt starka och lönsamma bankerna

Slutligen kommer vi så till Danmarks riktigt finansiellt starka banker, som är det man ska investera i om man är ute efter något som står emot finansiell oro. Kvalitet brukar också speglas också i värderingen, men så verkar inte vara fallet i några av dessa högkvalitativa banker! De fem riktigt kvalitativa bankerna är  Nordjyske bank (se analys), Svendborg sparekasse, Ringkjøbing Landbobank, Kreditbanken och Grønlandsbanken.

Den finansiella ställningen är mycket stark i dessa fem banker och bäst är den i Svendborg sparekasse, som också har lägst hävstång i sin utlåning men alla fem banker i denna kategori har en mycket låg hävstång i sin utlåning. Jag frågar mig om inte hävstången är för låg då utlåning/EK underskrider 4? I tuffa tider med stora nedskrivningar är en låg hävstång gynnsamt, men i goda tider är det tvärtom och över tid borde det finnas ett optimum. Det kan vara värt att nämna att hävstången var några enheter högre för i princip samtliga banker för fem år sedan, men den har därefter minskat som följd av minskad utlåning och nedskrivningar av lån.

Bland dessa fem banker finns det två grupperingar och en bank som hamnar lite mittemellan.

• Ringkjøbing Landbobank och Grønlandsbanken har gjort bra resultat 2012, ROE är bättre än ROE (5 år). Dessa två banker synes vara ganska defensiva alternativ i och med att de är mycket finansiellt starka och mycket lönsamma, vilket också speglas i värderingen då de handlas till premie på eget kapital (P/B 1,25 respektive 1,5). Börsvärdet på bankerna är ungefär 550 MEUR (Ringkjøbing Landbobank) respektive 150 MEUR (Grønlandsbanken) vilket innebär att de är Danmarks fjärde respektive sjätte största banker sett till börsvärde.
• Svendborg sparekasse och Kreditbanken är två små banker som är mycket finansiellt starka och relativt lönsamma. Båda bankerna har gjort relativt dåliga resultat 2012, ROE är lägre än ROE (5 år), vilket också avspeglas i värderingen. Om man tror att historisk lönsamhet återvänder så är P/B 0,46 respektive 0,63 riktigt attraktivt för så pass finansiellt starka banker. Bankerna är riktigt små (börsvärde kring 30 MEUR) men extremt finansiellt starka och det största hotet mot dessa banker är förmodligen att utlåningen minskar till den grad att lönsamheten försämras då hävstången i utlåningen blir för liten.
• Nordjyske bank hamnar lite mittemellan. Både i år och de senaste fem åren så har Nordjyske bank en något lägre lönsamhet än Ringkjøbing Landbobank och Grønlandsbanken och en något högre lönsamhet än Svendborg sparekasse och Kreditbanken. Samtidigt så är värderingen sett till P/B mycket låg (kring 0,5) jämfört med de något mer lönsamma bankerna eftersom stora nedskrivningar tynger resultatet. P/B-värderingen är lägre eller lika låg som hos de mindre lönsamma bankerna, vilket inte är rimligt. Nordjyske bank sticker ut som en kvalitativ bank med låg värdering.

Avslutningsvis

De flesta av Danmarks banker är värderade som att de är i kris, vilket ett flertal av bankerna också är. Däremot finns det ett flertal som sticker ut som riktigt eller ganska kvalitativa och ett flertal som är lite mer spekulativa men som förmodligen uthärdar en utdragen kris med stora nedskrivningar av lån.

Skjern bank och Nordfyns bank kan vara lågvärderade turn-around cases medan man kan hitta lågvärderade men ganska kvalitativa banker bland Lollands bank, Jyske bank, Vestfyns bank och Nørresundby bank. Riktigt fin kvalitet finns först och främst i Ringkjøbing Landbobank och Grønlandsbanken och därefter kommer Nordjyske bank. Svendborg sparekasse och Kreditbanken är också mycket finansiellt starka och relativt lönsamma, men ganska små och har möjligen för låg hävstång i sin utlåning.

Om man vill köpa sig en lottsedel (konkurs eller uppvärdering om banken trots allt överlever) så ska man satsa sina pengar i Vestjyske bank. Hvidbjerg bank, Sparekassen Faaborg, Salling bank, Danske andelskassers bank, Totalbanken eller Diba bank.

Övriga banker har varierande kvalitet men är inget som jag finner särskilt intressant mot bakgrund av denna jämförelse.

Jag kommer att uppdatera tabellen vartefter bankerna släpper sina årsbokslut. Av de intressantaste bankerna så släpper Lollands bank sitt årsbokslut i morgon, den 27 februari.

Avslutningsvis kan jag också säga att det i princip bara är Ringkjøbing Landbobank och Grønlandsbanken som jag skulle kunna tänka mig att äga på lång sikt baserat på deras resultat under finanskrisen som speglas av ROE (5 år). De andra bankerna ser jag som ett uppvärderingscase på några års sikt, men de har uppenbarligen inte den disciplin i sin utlåning som krävs av en riktig kvalitetsbank och kommer säkerligen att dra på sig stora nedskrivningar igen i framtiden.

Vilka danska banker ser du som intressantast?

Äldre tabeller visas nedan (högre upp i inlägget visas den nyaste).

Tabellen från 2012-02-19: