Etikettarkiv: Industri

AQ Group förvärvar Durapart Industries

Postat av
13

AQ Group meddelade idag att man förvärvar det norska bolaget Durapart Industries (pressmeddelande) från Otterlei Group för ungefär 80-90 MSEK. Durapart har sitt huvudkontor i Norge medan tillverkning av kablage och elektromekaniska moduler sker i Litauen och Mexiko. Huvuddelen av bolagets kunder finns inom segmentet ”kommersiella fordon”, vilket är ett konjunkturkänsligt segment där AQ redan har ungefär 25 % av sin omsättning.

Förvärvet sker dels kontant för 67 MNOK (ca 76 MSEK) och dels genom apportemission av 35 000 nyemitterade aktier i AQ, motsvarande ungefär 1,6 MSEK om kursen står i 45 kr per aktie vilket den gör i nuläget. Dessutom kan förvärvet kosta ytterligare som mest 11 MNOK (ca 12,5 MSEK) om Durapart gör bra ifrån sig fram till 2014. Totalt kan alltså förvärvet om det faller väl ut totalt gå på nästan 80 MNOK (90 MSEK) vilket är mindre än vad AQ hade i kassan under Q2 2012. Enligt vad som klubbades på årsstämman så hade AQ fått göra en betydligt större apportemission på upp till 10 % av aktierna än vad som nu var fallet.

Apportemissionen på ca 1,6 MSEK (motsvarande en ökning av antalet aktier med två promille) kan verka ganska meningslös men är förmodligen ett bra sätt för Otterleis huvudägare Jan Sigurd Otterlei att få ett litet ägande i AQ. Jan Sigurd ska stanna som ledamot i styrelsen för Durapart.

Durapart Industries

Durapart Industries (ej att förväxla med Durapart AS) lämnar inga årsredovisningar på sin hemsida eftersom det inte är ett börsnoterat bolag, så data har hämtats från 1881.no, en motsvarighet till den svenska sidan allabolag.se. Där finns data från 2005-2010 och bolaget har gjort vinst under dessa år utom under finanskrisen 2009 då det blev förlust. Omsättningen motsvarar ungefär 14 % av hela AQ Groups omsättning och förvärvsbeloppet motsvarar ungefär 13 % av AQ:s egna kapital, så det är ett relativt stort förvärv.

En sammanställning och bearbetning av data redovisas nedan.

Utvecklingen gick spikrakt uppåt fram till 2008. 2009 gjorde bolaget förlust under finanskrisen och 2010 var ett återhämtningsår.

Nedan visas nyckeltal för Duraparts finansiella styrka, baserat på tabellen ovan.

Det är en slimmad balansräkning som AQ köper. Durapart Industries finansiella styrka är inte i närheten av AQ:s. Soliditeten hos Durapart Industries är anmärkningsvärt låg; det är faktiskt första gången jag personligen ser så här låg soliditet hos ett industriföretag. Balanslikviditeten ser bättre ut, men är inte heller vidare hög (ska överskrida 2 enligt Graham). Dock är rörelsekapitalet större än de långfristiga skulderna, vilket är sunt. Räntetäckningsgraden ser hygglig ut.

Avsaknaden av finansiell styrka hos Durapart Industries är förstås inte positivt, men förvärvet är alldeles för litet för att försämra AQ:s balansräkning väsentligt. AQ:s soliditet sjunker i och med förvärvet från 57 % till ca 49 %.

Ett antal nyckeltal för Durapart Industries lönsamhet visas nedan. ROE är avkastning på eget kapital medan ROA är avkastning på totalt kapital.

Jämfört med AQ så är rörelsemarginalen något bättre. ROE är fantastiskt mycket bättre men ROA sämre. ROA beskriver lönsamheten oberoende av bolaget finansiering vilket innebär att AQ köper ett mindre lönsamt bolag, men detta är helt i linje med tidigare förvärv (se exempelvis artikeln ”konkursraketen”). AQ har en historik av att förvärva bolag med svag lönsamhet som man sedan gör lönsamma. Det är förmodligen snarare så att Durapart Industries är ett ovanligt lönsamt bolag för att vara ett AQ-förvärv.

Värderingen av Durapart Industries

Om vi antar att förvärvet faller väl ut så kommer Durapart Industries att kosta AQ Group 80 miljoner norska kronor. Detta innebär att värderingen på bolaget är följande.

P/E är kring 10-13 beroende på vilket mått man väljer. Givet Duraparts svaga balansräkning så är detta varken en uppenbart hög eller låg värdering. Durapart köps för ungefär 4 gånger det egna kapitalet vilket innebär att det kommer att uppkomma en goodwill-post i AQ:s balansräkning. Det finns dock inte mycket luft i Duraparts extremt slimmade balansräkning. Ser man till EV/EBIT så ser det lite dyrare ut.

Gissningsvis så får AQ i praktiken en hel del nya kunder på köpet genom förvärvet av Duraparts som inte syns i balansräkningen. I pressmeddelande framhäver man detta som att ”bolagen har minimal överlappning” och att man ”kommer snabbare in på nya marknader”. Med andra ord behöver det inte vara orimligt att betala fyra gånger det egna kapitalet för Durapart Industries givet den hyggliga vinstmultipeln.

Sammantaget så ser Durapart Industries ut som ett hyfsat förvärv för AQ.

AQ Group Q2-rapport 2012

Postat av
4

Idag, onsdag den 18 juli, släppte AQ Group (som nu har bytt namn från Aros Quality Group) sin delårsrapport för andra kvartalet 2012. Alla aktieägare kan dra en lättnadens suck eftersom rapporten såg bra ut och marknaden verkar ha dragit liknande slutsatser eftersom aktien steg med nästan 6 % till 46 kr efter rapporten. Det stora glädjeämnet är att AQ åter tjänar pengar efter ett hårresande dåligt Q4 2011 som i princip visade nollresultat och ett ganska dåligt Q1 2012. Vinsten efter skatt för de två första kvartalen 2012 blev 2,54 kr per aktie medan orderingången minskade jämfört med förra året. I övrigt har inget anmärkningsvärt hänt.

Orderingången ner 9 % men verksamheten fortsatt stabil

Ordergången minskade med ca 9 % till 1118 Mkr från 1228 Mkr och omsättningen minskade ungefär lika mycket, med 7 %. Minskningen är trots allt relativt stor och ger en antydan om vad som komma skall för AQ:s kunder inom industrin, eftersom AQ är en ledande konjunkturindikator. Konjunkturen är skakig och är på väg nedåt. AQ:s fem största kunder (2011) är ABB, Ericsson, Volvo, Bombardier och Scania och idag så rapporterade Ericsson att vinsten mer än halverades jämfört med förra året.

Samtidigt har AQ under det senaste året minskat antalet anställda med ca 60 personer netto (motsvarande ca 2 % av den totala arbetsstyrkan) från 2743 st till 2678 st. Minskningen består framför allt av personal i Sverige och Polen samtidigt som verksamheten i Kina har vuxit med nära 30 personer. I kombination med den ständigt starka balansräkningen så står AQ väl rustat för tuffa tider.

På balansräkningssidan ser det fortsatt bra ut. Visserligen så ökade de räntebärande skulderna till 90 Mkr från 60 Mkr vid årsskiftet, men AQ har nästan 100 Mkr i kassan och soliditeten är oförändrad på 57 % jämfört med förra året (ner från 63 % Q4 2012 på grund av utdelning). Räntetäckningsgraden låg över 500 under de två första kvartalen 2012 vilket är suveränt och innebär att räntekostnaderna är obefintliga jämfört med intäkterna från rörelsen. Det egna kapitalet har ökat till 40 kr per aktie, vilket är en ökning med 67 % jämfört med årsbokslutet 2007 samtidigt som börskursen har legat still.

Vinsten efter skatt på 2,54 kr per aktie motsvarar en vinst för helåret på åtminstone 5 kr om bolaget fortsätter i samma takt som hittills och det inte blir några fler överraskande dåliga kvartal. Denna siffra kan jämföras med vinsten för helåret 2011 som var 5,24 kr/aktie, 3-årsmedelvinsten på 4,44 kr/aktie eller 5-årsmedelvinsten på 4,83 kr/aktie.

Sammanfattningsvis

AQ tuffar på i en vikande konjunktur med en fortsatt stark balansräkning och har återhämtat sig resultatmässigt från två dåliga kvartal. Bolaget kan säkert nå minst samma resultat under andra halvåret som under första halvåret vilket i sådana fall innebär en vinst på 5 kronor per aktie för helåret 2012 vilket i sin tur innebär att bolaget fortfarande handlas till P/E lägre än 10 och bara 15 % över det egna kapitalet.

Analys av AQ Group (Aros Quality Group)

Postat av
5

Aros Quality Group är ett Västeråsbaserat industribolag noterat på Aktietorget, med en årlig omsättning på över 2 miljarder kr. AQ utvecklar, tillverkar och monterar system och komponenter till krävande industrikunder. Bolaget bildades 1994 genom en sammanslagning av Aros kvalitetsplast AB och två grenar inom ABB. På bolagsstämman i april 2012 planeras ett namnbyte till AQ Group AB, varför detta namn fortsättningsvis tillämpas. Tidigare har en översiktlig analys av AQ genomförts enligt Grahams defensiva investeringsfilosifi, men här kommer en grundligare analys.

Bolaget

Bolagets affärsidé saxat från hemsidan är följande:

Att utveckla, tillverka och montera komponenter och system till krävande industrikunder.

Att med vårt åtagande för Total Kvalitet göra våra kunder till långsiktiga samarbetspartners.

AQ levererar alltså komponenter och system av olika slag inom affärsområdena elskåp, kablage, speciella teknologier, OEM-Produkter, formsprutning, plåtbearbetning och induktiva komponenter. Produkter levereras huvudsakligen till industrikunder inom den tekniskt kvalificerade industrisektorn med exportinriktning. Detta innebär att bolaget är relativt konjunkturkänsligt, vilket har visat sig genom att rörelseresultatet ännu inte har återhämtat sig från 2008 års nivåer.  Sista kvartalet 2011 blev också relativt svagt på grund av en vikande marknad. Bolag i branschen är konkurrensutsatta från lågkostnadsländer i företrädesvis Asien och Östeuropa. AQ går själva samma väg genom att endast 800 av bolagets drygt 2600 anställda finns i Sverige. Resten finns huvudsakligen i Bulgarien, Kina, Polen och Estland.

Bolagets försäljning fördelas på ungefär följande vis där ungefär 50 kunder står för 90 % av bolagets omsättning:

”Övrig industri” 30-35 %
Kommersiella fordon 25 %
Kompletta system/maskiner 20 %
Telekom 15 %
Livsmedel och medicin 5 %.

I en presentation för Aktiespararna ger Aros bland annat följande exempel på sina kunder: ABB, Autoliv, Atlas Copco, BANQIT, Bombardier, Dynapac, Ericsson, GE, Munters, Nederman, Saab, Sandvik, Scania, Sony Ericsson, Siemens, Tetra Pak och Volvo.

Aros har en tillväxtstrategi som går ut på att växa både organiskt och via förvärv. Detta visar sig genom att bolaget i skrivande stund består av 18 stycken olika dotterbolag, något som bolaget själva beskriver som en ”flexibel organisationsuppbyggnad”. Tillväxt via förvärv kan vara vanskligt eftersom det är lätt hänt att förvärven blir dyra, men Aros verkar hittills ha lyckats bra med sin strategi. Anledningen kan vara att Aros köper förhållandevis smått. De senaste åren har de totala förvärven legat i storleksordningen 10-30 MSEK.

Ägarbilden är gynnsam med VD och styrelseordförande som äger ca 35 % var.

SWOT

Nedanstående SWOT går igenom AQ Groups styrkor, svagheter, möjligheter och hot.

Styrkor

  • Finansiellt starkt bolag.
  • Hyfsat stor kundbas i hyfsat spridda branscher.
  • Gynnsam ägarbild.
  • Lång historik av vinster och utdelningar.
  • Nära till årsstämman på Öster Mälarstrand för alla oss Västeråsbor.

Svagheter

  • Konjunkturkänsligt bolag.
  • Möjligen för försiktig utdelningspolicy (20 % av resultatet).
  • Möjligen för spretig struktur då AQ består av ett myller av dotterbolag.

Möjligheter

  • En svagare konjunktur kan ge möjlighet till prisvärda förvärv.
  • Bolaget är fortfarande så pass litet att man kan förvärva mindre bolag som större konkurrenter inte är intresserade av på grund av storleken.
  • Bolaget lyckas upprätthålla sin framgångsrika strategi med tillväxt både organiskt och via förvärv.

Hot

  • Missbedömningar vid förvärv. Mardrömmen är att göra som SSAB när de förvärvade IPSCO för några år sedan.
  • Svårigheter att fortsätta växa via småförvärv eftersom varje förvärv ger mindre och mindre effekt. Om bolaget ska göra större förvärv så måste man skuldsätta sig, vilket ökar risken. Om bolaget istället gör en större mängd småförvärv så finns en risk för missbedömningar och att bolaget blir spretigare.
  • Bolaget misslyckas att stå emot lågpriskonkurrensen från Kina och Östeuropa.

Analys av nyckeltal

Nedan gås balansräkningen, resultaträkningen och kassaflödesanalysen för AQ igenom.

Balansräkning

Aros finansiella ställning är stark för att vara ett industribolag. Soliditeten har legat stadigt kring 50-60 % sedan början av 2000-talet. De två sista nyckeltalen i tabellen är kriterier enligt Grahams defensiva investeringsfilosofi för finansiell styrka. Omsättning / kortfristiga skulder ska överstiga 2 medan rörelsekapital / långfristiga skulder ska överstiga 1 för att bolaget ska vara finansiellt starkt enligt Graham.

2007 och 2008 hade bolaget en liten nettokassa, vilket medförde negativ nettoskuld/EBITDA. Räntetäckningsgraden för 2011 är en uppskattning som baseras på att de finansiella kostnaderna var lika höga 2011 som 2010 (siffran för de finansiella kostnaderna redovisas inte i årsbokslutet, utan först i årsredovisningen).

Sammantaget ser balansräkningen hos AQ mycket bra ut för ett industribolag.

Resultaträkning

En tioårsöversikt på omsättning och rörelseresultat (EBIT) visas i figuren nedan. Rörelseresultatet har inte hängt med omsättningen de senaste åren men över hela perioden har rörelseresultatet sexdubblats samtidigt som omsättningen har ungefär fyrdubblats.

Aros största kostnader är inköp av råvaror och förnödenheter samt personalkostnader. Bolagets vinstmarginaler är vad jag skulle vilja kalla hyfsade, men de har minskat något de senaste åren. Tabellen nedan visar diverse marginaler.

Aros har gjort vinst och delat ut pengar varje år sedan åtminstone 2001, vilket är så långt bak jag har hämtat information från. E3, den genomsnittliga vinsten de senaste tre åren, är ca 80 MSEK (4,4 kr/aktie).

Kassaflödesanalys

Tabellen nedan redovisar hur AQ använder sitt kassaflöde från den löpande verksamheten. Investeringar i materiella och immateriella tillgångar (capex) redovisas för att kunna beräkna det fria kassaflödet (FCF) genom att ta kassaflöde från den löpande verksamheten – investeringar. Det fria kassaflödet var negativt under 2007 på grund av stora ökningar av varulagret men sedan 2008 har det fria kassaflödet varit stabilt.

AQ växer dels organiskt och dels via förvärv, vilket innebär att tillgängliga pengar till utdelning är pengarna som är kvar efter investeringar och efter förvärv. Förvärven har de senaste åren legat mellan ca 10-30 MSEK (0,6-1,7 kr/aktie).

I tabellen nedan visas ett antal nyckeltal relaterade till kassaflödet. Det framgår att det fria kassaflödet under de senaste åren är lägre än den redovisade vinsten. Anledningen är förmodligen att bolaget har en del investeringar i materiella tillgångar som inte är rena underhållsinvesteringar. Å andra sidan så delas endast en liten del av det fria kassaflödet ut, kring 30-40 %, vilket i slutändan går i linje med bolagets mål att dela ut 20 % av vinsten efter skatt över en konjunkturcykel.

Värdering av aktien

Är AQ Group då köpvärt, eller måste man vara lokalpatriot och gilla Västeråsgurka för att finna bolaget prisvärt?

Tabellen nedan visar ett antal olika nyckeltal relaterade till bolagets värdering. Börskursen är 44 kr från slutet av mars 2012.

Oavsett värderingsmått så ser AQ prisvärt ut kring en börskurs på 45 kr. P/E3 10 är billigt för ett bolag med AQ Groups kvalitéer. Enligt Grahams förenklade formel P/E = 8,5 + 2g där g är tillväxten så prisar marknaden bara in en årlig tillväxt på 0,75 % i AQ. Eftersom bolaget är relativt litet kanske man inte ska betala upp till P/E 15 för AQ, utan lämna utrymme för lite småbolagsrabatt. Denna småbolagsrabatt ser redan ut att vara inprisad i värderingen. Andra industribolag på börsen som ABB, Alfa Laval, Sandvik eller Trelleborg – för att ta några exempel – värderas alla i dagsläget till över P/E3 15.

Slutligen något om värderingen av det egna kapitalet. Tabellen nedan visar att AQ till dagens pris i princip handlas kring värderingen av det egna kapitalet. Avkastningen på eget kapital är god, med tanke på att bolaget i princip är skuldfritt.

Slutsatser

AQ Group är ett bolag med finansiell styrka som har en god historik av vinster och utdelningar, som dessutom har mångdubblats de tio senaste åren. Även om ytterligare mångdubblingar de kommande tio åren inte ska tas för sannolikt så är värderingen på P/E3 10 vid nuvarande nivåer kring 45 kr mycket lockande.

Veidekke: Graham-analys

Postat av
6

Häromdagen skrev jag om de tre svenska byggjättarna NCC, Peab och Skanska. I vårt grannland Norge finns det jämförelsevis mindre byggbolaget Veidekke som också är värt att undersöka. Veidekke omsatte 2011 ca 18 miljarder NOK och är därmed ungefär hälften så stora som Peab eller NCC, som i sin tur är betydligt mindre än Skanska. Veidekke har samtidigt ett tydligt Norgefokus med ungefär två tredjedelar av verksamheten i Norge och en tredjedel i Sverige och Danmark.

Graham-analys

Syftet med en Graham-analys är inte att göra en djup analys av bolaget, utan att stämma av mot kriterierna enligt Grahams defensiva investeringsfilosofi. En sammanställning av Graham-analyser utförda här på Aktiefokus finns på denna länk.

Data har hämtats från årsbokslutet 2011. Klicka på tabellen för att förstora den om den är förvrängd. Börskurs vid det aktuella tillfället är 45 NOK.

Veidekke: Graham-analys 2012-02-28.

Veidekke: Graham-analys 2012-02-28.

Veidekke uppfyller 5 av 7 kriterier. Likt de andra byggbolagen räcker den finansiella styrkan med Grahams mått inte till och det egna kapitalet värderas till dagens kurs för högt.

Jämförelse med de svenska byggbolagen

Tabellen nedan jämför resultatet av Graham-analysen för Veidekke med den tidigare Graham-analysen för de tre stora svenska byggbolagen.

Graham-jämförelse mellan NCC, Peab, Skanska och Veidekke 2012-02-28.

Graham-jämförelse mellan NCC, Peab, Skanska och Veidekke 2012-02-28.

Gemensamt för alla fyra bolagen är att de är tillräckligt stora, att de har en gedigen utdelningshistorik, att värderingen med avseende på P/E-tal är rimlig och att den finansiella styrkan enligt Grahams mått inte räcker till.

Veidekke kommer på andra plats i undersökningen med 5 av 7 kriterier uppfyllda och rangordningen enligt Graham av fyra nordiska byggbolag blir följande:

1) Peab
2) Veidekke
3) NCC
4) Skanska

Samtidigt är det som några läsare påpekade i kommentarer till det förra inlägget viktigt att inte bara stirra blint bakåt, utan också se framåt. Bolagen som har lyckats bäst i denna undersökning kan mycket väl vara de som drabbas hårdast av sjunkande bostadspriser i framtiden och då kan förloraren i jämförelsen, Skanska, vara det bolag som istället är den verkliga vinnaren.

Uppdatering 2012-03-04: Tabellen nedan har kompletterats med JM.

Graham-jämförelse mellan JM, NCC, Peab, Skanska och Veidekke.

Graham-jämförelse mellan JM, NCC, Peab, Skanska och Veidekke.

JM sticker ut bland byggbolagen genom att ha tillräcklig finansiell styrka, men inte tillräckligt bra utdelningshistorik (inställd utdelning 2008).

NCC, Peab och Skanska: Graham-analys

Postat av
4

I den svenska byggbranschen finns de tre jättarna NCC, Peab och Skanska som jag aldrig har brytt mig om att titta närmare på. Den pågående bostadsbubblan har förmodligen bidragit till att pumpa upp vinsterna till byggbolagen de senaste åren och då är frågan hur framtiden ser ut nu när bubblan har börjat pysa. Å andra sidan bygger bolagen inte bara bostäder och dessutom finns det säkert sätt för jättarna att hantera att bostadspriserna sjunker. Om inte annat så står alltid jättarna stadigare när mindre bolag faller. En bransch med få jättar borde också leda till dålig konkurrens, vilket förstås borde locka en investerare.

Detta inlägg innehåller en Graham-analys av alla tre bolagen följt av en jämförelse på slutet. 2011 omsatte de tre bolagen tillsammans ungefär 220 miljarder kronor fördelat på följande vis: Peab 44 Mdr , NCC  53 Mdr och Skanska 123 Mdr.

Graham-analys

Syfter med en Graham-analys är inte att göra en djup analys av bolaget, utan att stämma av mot kriterierna enligt Grahams defensiva investeringsfilosofi. En sammanställning av Graham-analyser utförda här på Aktiefokus finns på denna länk.

Data har hämtats från årsboksluten 2011. Klicka på tabellerna för att förstora dem om de är förvrängda.

Graham-analys av NCC 2012-02-26.

Graham-analys av NCC 2012-02-26.

NCC uppfyller 4 av 7 kriterier. Den finansiella styrkan avseende kortfristiga skulder räcker inte till i kombination med att bolaget har gått med förlust två av de tio senaste åren. Dessutom värderas det egna kapitalet för högt vid dagens kurs.

Graham-analys av Peab 2012-02-26.

Graham-analys av Peab 2012-02-26.

Peab uppfyller 6 av 7 kriterier. Den enda bristen är Peabs finansiella styrka som varken räcker till avseende kortfristiga eller långfristiga skulder enligt Graham.

Graham-analys av Skanska 2012-02-26.

Graham-analys av Skanska 2012-02-26.

Skanska uppfyller endast 3 av 7 kriterier. Den finansiella styrkan avseende kortfristiga skulder räcker inte till och bolaget har dessutom gått med förlust ett år under de tio senaste åren. Eget kapital värderas på tok för högt, men värst av allt är kanske att bolaget knappt har lyckats öka vinsten under de tio senaste åren!

 Jämförelse och slutsatser

Tabellen nedan jämför resultatet av Graham-analysen för de tre bolagen.

Graham-jämförelse mellan NCC, Peab och Skanska 2012-02-26.

Graham-jämförelse mellan NCC, Peab och Skanska 2012-02-26.

Gemensamt för de tre bolagen är att de är tillräckligt stora, att de har en gedigen utdelningshistorik, att värderingen med avseende på P/E-tal är rimlig och att den finansiella styrkan tyvärr inte räcker till enligt Graham. Vill man lätta lite på sin defensiva filosofi så kan man undersöka den finansiella styrkan via andra nyckeltal.

Peab sticker ut som undersökningens vinnare med 6 av 7 kriterier uppfyllda och som ensamt bolag att ha en tillräckligt stabil intjäning. NCC kommer på andra plats med högre värderat eget kapital och sämre intjäningsstabilitet, medan Skanska kommer sist i undersökningen eftersom bolaget utöver NCC:s svagheter även visar otillräcklig vinsttillväxt.