Aktiefokus

Elproduktion från vindkraft har växt kraftigt de senaste åren och det har även lilla Älvsborgsvind gjort. Bolaget som är onoterat, men kan handlas via alternativa aktiemarknaden, har inte uppmärksammats mycket trots att man har varit med ända sedan 90-talet. Den enda artikeln som uppmärksammar bolaget är från E24 i samband med nyemissionen 2010. Trots att medierapporteringen om Älvsborgsvind ligger i lä så är det dags att utröna om det blåser medvind för Älvsborgsvind!

Branschen

I Sverige produceras ca 150 TWh el årligen och marknaden domineras av tre stora aktörer med ca 80 % av elproduktionen; Vattenfall, Eon och Fortum. Resten av kraftproducenterna är mer eller mindre små aktörer och Älvsborgsvind hör till de verkligt små med en årlig produktion på ett antal GWh.

Vindkraftsproduktionen har ökat kraftigt de senaste åren. Bara sedan 2005 har elproduktion från vindkraft ungefär femdubblats.

Figur 1. Vindkraftsproduktion på månadsbasis januari 2005-augusti 2011.

Elpris och elcertifikat

Älvsborgsvind blir som producent av vindkraftsel tilldelade elcertifikat, vilket är en förutsättning för att vindkraft ska vara lönsamt till dagens elpriser och kostnader för vindkraft. Produktionskostnaderna för el från vindkraft exklusive elcertifikat är ca 68 €/MWh (ungefär samma siffra i öre/kWh) baserat på bedömningar av Vattenfall, Fortum och Elforsk. I denna analys visar det sig att siffran stämmer ganska väl med siffrorna för Älvsborgsvind om man tar hänsyn till skillnader i lånefinansiering mellan Älvsborgsvind och de andra bedömningarna.

Eftersom vindkraften åtminstone enligt bedömningar av Vattenfall, Fortum och Elforsk alltså kräver ett elpris på nästan 70 öre/kWh och det genomsnittliga elpriset de senaste åren snarare har legat kring ca 30-50 öre/kWh så krävs elcertifikat för att vindkraften ska vara lönsam och vindkraftsbolagen ska ha en chans. Elcertifikatpriset har under de senaste åren legat på ca 20-30 öre/kWh.

En bedömning av det framtida elpriset och elcertifikatpriset (2010 års prisnivå) baserat på Energimyndighetens rapport Förnybartdirektivet – en fördjupad analys ses nedan.

Figur 2. Bedömning av framtida elpris och elcertifikatpris. 2010 års prisnivå.

Ovanstående prognos för elcertifikatpriset används senare i denna analys för att uppskatta Älvsborgsvinds framtida intäkter.

Bolaget

Älvsborgsvind grundades 1994 i dåvarande Älvsborgs län (numer Västra Götalands län) och har fram till nyligen sakta byggt upp sin verksamhet på ett försiktigt sätt. Elproduktionen uppgick till 3,9 GWh under 2010 och 4,6 GWh första halvåret 2011.

1995 köpte bolaget sitt första halva vindkraftverk ”Älvi” och året därefter ökade man ägarandelen till 75 %. Sexton år senare äger bolaget fem stycken vindkraftverk samt en andel i en vindkraftspark och fler verk är på gång. Det är ingen tvekan om vad bolaget gör. Citat från årsredovisningen 2010:

”Bolagets syfte är att bedriva elproduktion med vindkraft samt att etablera nya vindkraftverk”

Frågor på det? Det som Peter Lynch kallar för ”divärrifiering” behöver man inte vara rädd för. Om bolaget börjar med något annat än vindkraft i framtiden så ska man trycka på säljknappen illa kvickt. Det kan dock noteras att man äger lite aktier i andra vindkraftsbolag. 2010 sålde man dock 99 % av alla aktier man ägde i Eolusvind för ca 4 Mkr. Den återstående värdepappersportföljen har ett bokfört värde av ca 370 kkr och huvuddelen består av aktier och reverser (skuldbrev) i Österlenvind AB.

Tidigare har aktieägarna lånat ut pengar till bolaget och fått ränteutbetalningar varje år (se exempelvis årsredovisningen 2008) men det har upphört nu och bolaget har istället tagit banklån.

Stora delar av tiden har man växt utan någon skuldsättning att tala om, men på sistone har man börjat med belåning på allvar. Soliditeten var 47 % i mitten på 2011 vilket är i linje med andra kraftbolag.

Bolagets vindkraftverk

Bolaget äger följande vindkraftverk (till 100 % om inget annat anges). Samtliga verk är placerade i elzon SE3 vilket är den zon med näst högst elpris i Sverige (läs om zonindelningen här):

• Viktoria: 600 kW i Sotenäs kommun. Ungefärlig årlig produktion: 1200 MWh.
• Rune: 600 kW i Lidköpings kommun. Ungefärlig årlig produktion: 1100-1200 MWh.
• Artur: Tvillingverk till Rune.
• Söderbodane 1: 800 kW i Åmåls kommun. 25 % ägarandel av årsproduktionen på ca 1300-1500 MWh.
• Söderbodane 3: 2 MW i Åmåls kommun.  Beräknad årlig produktion: 4500 MWh.
• Nya Näsudden väst: 3,75 % av hela vindkraftsparken på Gotland, vilket ger Älvsborgsvind 1,35 MW effekt eller ca 2600-2800 MWh elproduktion. Produktionen har påbörjats under slutet av 2011. Här stod tidigare bolagets första verk Älvi som var ett 600 kW-verk.

I januari 2011 togs Älvsborgsvinds nyaste och största vindkraftverk (Enerconverk på 2 MW) i drift i Åmåls kommun. Investeringen var på 33,4 Mkr (strax under 34 Mkr som var beräknat). Av investeringen var 20 Mkr lån, ca 9,5 Mkr nyemission och resten eget kapital.

I projektet Nya Näsudden väst på Gotland har ett generationsskifte nu har skett som innebär att 27 gamla mindre verk har bytts ut mot 12 nya, större verk. Älvsborgsvind kommer att ta över sin andel i de nya verken i december 2011, vilket kommer att ge en årlig produktion på ca 2-6-2,8 GWh (olika uppgifter på hemsidan respektive halvårsrapporten 2011). Investeringen i detta projekt är totalt ca 13 Mkr där 11,4 Mkr är kvar att betala, som och finansieras med eget kapital till 30% och lånefinansieras till 70% enligt halvårsrapporten 2011. Ytterligare 8 Mkr lån kommer alltså tas upp.

På hemsidan anges att bolaget avser att göra ytterligare en nyemission på grund av det stora intresset för den förra nyemissionen 2010 samt att bolaget avser att göra fler investeringar.

Kommande projekt

Bolaget har enligt hemsidan två projekt på gång:

• Trässberg: två stycken verk planeras som beräknas ge ca 3500 MWh per år. Största möjliga verk som kan byggas på platsen är 800 kW-verk.
• Önnarp: ett 2 MW-verk planeras som beräknas ge ca 6000 MWh per år. Önnarp ligger i Trelleborgs kommun i zon SE4 vilket innebär att elpriset blir lite högre för såld el från detta verk. Här är bygglovsprövning på väg att återupptas efter en konflikt med Försvarsmakten och andra grannar.

Intäkter från försäljning av vindkraftsel

Som bolaget skriver i sin halvårsrapport 2011 är de viktigaste faktorerna för bolaget elpriset, elcertifikatpriset och marknadssituationen (som hänger ihop med de övriga). Citat från rapporten i kursivt följt av kommentarer:

Elpriser
”Elförsäljningen ger oss drygt 60 % av intäkterna. Nuvarande forwardpris för de närmaste tre åren är c:a 42 öre/kWh”.

Bolaget hade första halvåret 2011 prissäkrat ca 57 % till 48 öre/kWh och resten såldes till spotpriset för i snitt 54 öre/kWh. Bolaget får dessutom ”några öre/kWh” för nätnyttan och 0,5 öre/kWh för ursprungsgarantier. En bedömning av det framtida elpriset finns i figur 2 ovan.

Figur 3. Vindkraftskalkyl från Arise Windpowers årsredovisning 2010. Exempelkalkylen antar finansiering med 30 % eget kapital och 70 % lån.

Det finns en presentation från Dala Vind som har en liknande kalkyl. Mer om siffrorna i avsnittet ”kvantitativ analys” längre ned i inlägget.

”För 2012 har vi avtal på 26,2 öre/kWh. Nuvarande forwardpriser för 2013 och 2014 är c:a 20 öre/kWh”.

Första halvåret 2011 såldes elcertifikaten till fast pris för 24,5 öre/kWh. För 2012 kommer elcertifikaten att säljas till fast pris för 26,2 öre/kWh. Detta pris är några öre/kWh högre än bedömningen av elcertifikatpriset enligt figur 2.

Vidare skriver bolaget:

”Certifikatpriset har sjunkit p g a att det finns ett stort överskott på certifikat på marknaden. Regeringen kan höja kvotplikten för att få bättre balans mellan tillgång och efterfrågan på certifikaten, vilket påverkar priset uppåt”.

Elcertifikatsystemet och överskottet av elcertifikat diskuteras i detta inlägg. Överskottet på elcertifikat kommer att minska under perioden 2012-2015 för att därefter hamna i balans.

Marknaden

”Den aktuella finanskrisen i Europa och den begynnande lågkonjunkturen har redan sänkt forwardpriserna på el. Den fortsatta prisutvecklingen är svårbedömd. Vi får nog räkna med några år med låga elpriser”.

Bedömningen av elpriset enligt ovan tar redan hänsyn till att priserna sjunker något de kommande åren (till ca 40 öre/kWh) men om det kommer en ny lågkonjunktur så kan priserna sjunka ytterligare. Ställer man elpriserna i relation till hur det har sett ut tidigare så är elpriserna snarare redan relativt höga. Utvecklingen sedan 1996 ses nedan.

Figur 4. Elpris 1996-2010 (10 kr/MWh=1 öre/kWh).

Kostnader

Nedan visas ett genomsnitt av Älvsborgsvinds kostnader under åren 2007-2010 vilket är en period då bolaget har haft låg belåning. Bolagets största kassaflödespåverkande kostnad är kostnader för drift och underhåll av vindkraftverken (”övriga externa kostnader”). Andra stora utgifter som påverkar resultaträkningen är avskrivningar. Räntor har varit en liten kostnad under perioden och personalkostnaderna har varit näst intill försumbara.

Älvsborgsvinds kostnader i genomsnitt 2007-2010

De flesta av kostnaderna är proportionella mot antalet vindkraftverk som bolaget driver. Vissa stordriftsfördelar finns om man bygger flera vindkraftverk på samma plats. Den kostnad som inte behöver öka nämnvärt trots att bolaget expanderar är personalkostnaderna, men baserat på de senaste årens utveckling så är risken är stor att de ökar i takt med övriga kostnader.

Från och med 2011 så är räntekostnaderna en betydligt större kostnad, som för 2011 bedöms uppgå till nästan 15 % av bolagets kostnader. Tar bolaget upp ytterligare lån så ökar andelen ytterligare.

Styrelse och ägarbild

I maj 2011 såg ägarbilden ut som följer:

1. Krågevind AB. 10 % av aktierna
2. Bertil Borglund (VD). 3,9 %
3. Sven Erik Borglund AB. 3,8 %
4. Ove Finndin. 3,3 %
5. Eva Olsson. 2,3 %

Det finns ingen stark huvudägare, utan en stor mängd mindre aktieägare. VD är näst största ägare i företaget och institutionellt ägande är noll vilket gör att ägarbilden är gynnsam. Enligt vunna erfarenheter från boken Insiders så är både VD och revisor googlade utan att det dyker upp något skumt.

Styrelsen består av en samling herrar och damer i sina bästa år (60+) och samtliga i styrelsen är aktieägare. Den totala ersättningen till styrelse och VD 2010 låg på 41 600 kr. Lönerna är visserligen låga (inte direkt en månadslön man skulle vara nöjd med), men sedan 2007 har lönerna ökat med över 50 % per år. Enligt ovan så står lönekostnaderna för ca 1 % av bolagets kostnader och det är möjligt att man – med all rätt – ökar lönerna i samma takt som övriga kostnader så att ledningen för bolaget får lite betalt för sitt arbete.

Kvantitativ analys

Prognos

En prognos för bolaget har gjorts för åren 2011-2014 med följande antaganden:

• Bolaget gör ytterligare en nyemission 2012 på ca 10-15 Mkr. Detta är något mer än den senaste nyemissionen på 9,5 Mkr som blev övertecknad med 129 %. Om bolaget inte får in pengar till en sådan nyemission så kan man inte genomföra båda nedanstående utbyggnader.
• Utbyggnad i Trässberg för 27 Mkr vilket ger 3500 MWh per år från och med 2013.
• Utbyggnad i Önnarp för 36 Mkr vilket ger 6000 MWh per år från och med 2014. Detta verk kan möjligen byggas tidigare.
• Nya kraftverk finansieras med 1/3 eget kapital och 2/3 lån. Nya lån tas upp till 5 % ränta 2013 och 5,5 % ränta 2014.
• Elpris och elcertifikatpris antas enligt figur 2 ovan. 2 öre/kWh läggs till som bolaget enligt årsredovisningen får för nätnyttan.
• Inga överavskrivningar antas och schablonskatt på 26,3 % tillämpas. Avskrivningar på uppskrivningar har satts konstant till 2011 års nivå för hela perioden 2011-2014.
• Börskursen är satt till 49 kr vid 570 000 aktier (december 2011).
• Kostnaderna antas öka med 30 % 2012 jämfört med 2011 och antas därefter öka i proportion till producerad energi.

En prognos ska som alltid tas med en nypa salt, men om ovanstående förutsättningar slår in så kommer det att se ut på ungefär följande vis de kommande åren. Klicka här för att se prognosen för resultaträkningen (pdf).

Omsättning och resultat

Under perioden 2007-2010 ökade Älvsborgsvind sin omsättning från knappt 2 Mkr till drygt 3 Mkr. Jämförbart rörelseresultat ökade under samma period i ungefär samma takt från 560 kkr till 890 kkr.  Bolagets enda jämförelseförstörande post är en engångsförlust som följd av försäljning av ett kraftverk 2010 vilket belastade resultatet negativt med ca 1,5 Mkr. Dessutom finns ytterligare jämförelseförstörande poster i finansnettot för 2009 och 2010.

Under 2009 tog bolaget upp en nyemission om 3,7 Mkr och under 2010 tog bolaget upp 9,5 Mkr i nyemission.

Bolaget har varje år sedan 2007 gjort överavskrivningar för att skjuta upp skatteinbetalningar vilket gör att det är ganska svårt att jämföra historiska resultat efter skatt med framtida dito.

Figur 5  visar omsättning, jämförbart rörelseresultat och jämförbart resultat före skatt för åren 2007-2014 där 2011-2014 är en prognos.

Figur 5. Älvsborgsvind: omsättning, rörelseresultat och resultat före skatt 2007-2014.

Den kraftiga omsättningsökningen beror på att bolaget antas bygga nya vindkraftverk som är klara 2012-2013 som därmed producerar under hela 2013-2014. Elpriset antas sjunka de kommande åren och omsättningen ökar mer än resultatet. 2013 ökar rörelseresultatet medan resultat före skatt minskar på grund av ökade räntekostnader på nyupptagna lån. Åren efter 2014 kommer tillväxten att sakta av kraftigt om inte bolaget fortsätter med nyemissioner. Ett alternativ är att man kan börja med utdelning kring 2014.

Den nuvarande tillväxttakten är farligt hög (över 40 % per år fram till 2014). Bolag brukar ha problem att hantera en så hög tillväxttakt, men å andra sidan sker tillväxten genom nybyggnad av endast tre stycken vindkraftverk vilket inte borde vara några svårigheter att hantera.

Nedan gås ett antal nyckeltal igenom. Som jämförelse finns ett inlägg om nyckeltal för europeiska kraftbolag, även om jämförelsen inte är klockren.

Tabell 1. Diverse data för Älvsborgsvind 2008-2014. EBIT står för rörelseresultat (Earnings Before Interests and Taxes).

Älvsborgsvind kan tjäna ca 5 kr/aktie år 2014 vilket är en tillväxt på ca 11 %/år 2011-2014 (via nyemission). Från 2008 till 2011 har antalet aktier växt från knappt 8 000 till nästan 570 000 aktier. Omsättningen per aktie har under samma period minskat från ca 200-300 kr/aktie till ca 10 kr/aktie trots att kapitalet från nyemissionerna har använts till att bygga nya vindkraftverk.

Ur tabell 1 ovan kan nyckeltalen i tabell 2 nedan beräknas. Dessutom visas den intäkt (elpris+elcertifikatpris) som har använts i prognosen.

Tabell 2. Nyckeltal för Älvsborgsvind 2008-2014.

Till dagens kurs så handlas Älvsborgsvind strax ovanför eget kapital. Några år framåt i tiden så kommer eget kapital att överstiga dagens börskurs om prognosen slår in, men detta kommer alltså att ske som följd av en nyemission vilket är viktigt att komma ihåg. I övrigt ser värderingen hyfsad ut. Från och med december 2011 finns för övrigt ännu ett vindkraftsbolag noterat på Alternativa aktiemarknaden, nämligen Ledsjö Vind. Bolaget handlas till introduktionskursen 550 kr/aktie till nästan 5 gånger eget kapital, vilket är mycket dyrare än Älvsborgsvind och rimligen alldeles för dyrt.

De övriga nyckeltalen beskrivs i ett flertal inlägg av 4020: här, här och här. I korthet så är EV/E precis som P/E men justerat för nettoskuld vilket innebär att man kombinerar bolagets värdering med nettoskulden. EV/EBITDA visar något förenklat värderingen av bolagets kassaflöde från den löpande verksamheten (EBITDA är ”resultat före ränta, skatt och avskrivningar” eller ”rörelseresultat+avskrivningar”). EV/EBIT-multipeln är inte särskilt hög de kommande åren (ungefär som P/E).

Några nyckeltal relaterade till skuldsättning visas i tabell 3 nedan.

Tabell 3. Nyckeltal relaterade till Älvsborgsvinds skuldsättning.

Räntetäckningsgraden visar bolagets förmåga att betala räntor. Räntan på nya lån är satt till 5-5,5 % och 2013-2014 är räntetäckningsgraden inte alls särskilt betryggande vilket innebär att stora summor av bolagets omsättning går till ränta. Räntan på befintliga lån upptagna 2010 är ca 3,6 % baserat på halvårsrapporten 2011 vilket innebär att bolaget kan ha möjlighet att få billigare lån om räntan inte stiger.

Skuldsättningsgraden är relativt låg fram till 2014 när man i prognosen tar ett stort lån för att finansiera ett stort 2 MW-verk.

Nettoskuld/EBITDA hamnar högt jämfört med stora europeiska kraftbolag fram mot 2013-2014 vilket innebär att Älvsborgsvind kommer att ha gått från ett försiktigt alternativ till ett offensivt alternativ.

Soliditeten ökar 2012 på grund av nyemissionen men därefter spenderas pengarna på nya kraftverk. Trots detta kommer soliditeten att ligga kvar acceptabelt högt.

Marginaler och produktionskostnad

Tabell 4 nedan visar marginaler och produktionskostnader. EBT står för vinst före skatt (Earnings Before Taxes) vilket används eftersom Älvsborgsvinds skatt har varierat kraftigt de senaste åren på grund av bokslutsdispositioner.

Driftkostnaden enligt Arise Windpowers kalkyl i figur 2 är 11,5-15,5 öre/kWh medan presentationen från Dala Vind visar en driftkostnad på 10 öre/kWh. Älvsborgsvind kommer in ungefär mitt emellan.

Produktionskostnaden nedan kan jämföras med 68 €/MWh som anges som produktionskostnad för vindkraft i inlägget Elmarknaden del 2 (kostnad exklusive elcertfikat). Älvsborgsvinds produktionskostnad är lägre, vilket beror på att man har mindre lån än vad som har antagits av Vattenfall, Fortum och Elforsk i deras beräkningar.

Tabell 4. Älvsborgsvind: marginaler och produktionskostnader.

Rörelsemarginalen är generellt sett hög! En stor tillkommande kostnad efter rörelsekostnaderna är räntor vilket innebär att vinstmarginalen före skatt (EBT/omsättning) blir lägre. Rörelsekostnaden visas inte i tabell 4, men är är utöver driftkostnad även avskrivningar (och personalkostnader, som är ca 1 % av totala kostnader). Avskrivningarna är en väsenlig post i resultaträkningen.

Något bör även nämnas om avkastning på eget kapital. Historiskt så har avkastning på eget kapital legat kring 4-6 % och enligt prognosen så kommer avkastningen att öka till upp mot 7 % 2014. Den ökade avkastningen på eget kapital beror på en ökad skuldsättning vilket innebär att eget kapital står för en mindre del av totalt kapital.

Vindläget

Eftersom ett vindkraftverk kostar lika mycket att köpa oavsett var man placerar det (förutom kostnader för infrastruktur) så är det viktigt att välja ett bra vindläge när man bygger sitt vindkraftverk. Vindläget kan mätas i enheten MWh/MW, dvs. producerad energi per installerad effekt. Ju högre siffra, desto bättre vindläge. Samtidigt ska man komma ihåg att nyare vindkraftverk generellt sett är effektivare än gamla verk.

Vi såg i figur 3 tidigare att Arise Windpower räknar med 2400-3600 MWh/MW när de projekterar för nya vindkraftverk. Enligt Svensk vindenergi är produktionen i ett normalt vindläge ca 2800 MWh/MW (5600 MWh från ett 2 MW-verk). Ett hyggligt vindläge bör alltså ligga någonstans kring vad Arise Windpower räknar med.

Motsvarande siffror för Älvsborgsvinds vindläge ses per kraftverk i tabell 5 nedan.

Tabell 5. Vindläget för Älvsborgsvinds kraftverk.

Älvsborgsvinds gamla kraftverk producerar generellt sett under 2000 MWh/MW vilket innebär dåliga vindlägen eller ineffektiva vindkraftverk (eller en kombination). Det nyaste verket Söderbodane 3 är också det effektivaste, men fortfarande under produktionen i ett normalt vindläge.

Älvsborgsvinds kommande projekt i Trässberg beräknas producera ca 1950 MWh/MW (3500 MWh från 2 x 800 MW) medan projektet i Önnarp beräknas ge hela 3000 MWh/MW (6000 MWh från 2 MW). Trässberg har alltså ett ganska dåligt vindläge medan Önnarp har ett hyggligt.

Enligt Svensk vindenergi fanns 2163 MW vindkraft installerat i slutet av 2010 och under året producerades ca 3,5 TWh. Under året ökade den installerade effekten med ca 38 %. Om verken installerades jämnt utspritt över året så fanns i medeltal under året ca 1750 MW installerad effekt  vilket ger ca 2000 MWh/MW. Man kan alltså säga att Älvsborgsvind har vindlägen och vindkraftverk som genomsnittet i Sverige.

Vad händer om bolaget inte gör nyemission?

Prognosen ovan har utgått från att bolaget gör nyemission som en del av finansieringen av nya verk i Trässberg och Önnarp. Om bolaget skulle avstå från eller misslyckas med nyemission så förutsätts att expansionstakten minskar och att man producera vidare med de verk man har tills man kan köpa nya verk för 1/3 eget kapital och 2/3 lån.

Kostnaden för nya verk ovan har antagits till 18 Mkr för ett 800 kW-verk i Trässberg och 27 Mkr för två stycken. Ett stort verk i Önnarp antas kosta ca 36 Mkr.

Vid 2011-2012 års nivå så tjänar bolaget ca 4-5 kr/aktie vilket motsvarar 2-2,5 Mkr årligen. Bolaget gör dessutom avskrivningar på drygt 2 Mkr årligen som till största delen är kopplade till vindkraftverken som redan finns på plats och inte kräver investeringar i närheten av avskrivningarna för att hållas igång. Detta innebär att kassaflödet från den löpande verksamheten är större än resultatet och dessa pengar kan investeras i nya verk. Säg att bolaget får in 4 Mkr per år som kan investeras i nya verk. 2012 kan man även utan nyemission nästan finansiera 1/3 av ett 800 MW-verk i Trässberg för 18 Mkr. Ett år senare kan man köpa ytterligare ett verk på samma plats.

Alternativ två kan vara att spara ihop pengar lite längre tid för att skaffa ett bättre vindläge, exempelvis i Önnarp. Ett tredje alternativ skulle kunna vara att ta mer lån, men detta är inte troligt och skulle dessutom vara ett varningstecken. Huvudspåret är trots allt att bolaget försöker genomföra en nyemission.

SWOT

Nedanstående är Älvsborgsvinds nuvarande styrkor, svagheter, möjligheter och hot.

Styrkor

• Gynnsam ägarbild och mycket låga kostnader för VD och styrelse (inga övriga personalkostnader).
• Låga personalkostnader.

Svagheter

• Bolagets lönsamhet beror på elcertifikatsystemet.
• Vindkraftverken är medelmåttiga vad gäller vindläge och effektivitet (lågt MWh/MW).

Möjligheter

• Ett högt elpris i kombination med en låg utbyggnadstakt av förnyelsebar energi så att priset på elcertifikat hålls högt. Elpriset kommer dock förmodligen ligga runt dagens nivåer inom överskådlig framtid om inget svårbedömt (=politiska åtgärder) inträffar.
• Ändringar i elcertifikatsystemet som gynnar Älvsborgsvind, exempelvis att något annat land ansluter sig till elcertifikatsystemet på något vis vilket skulle dra upp elcertifikatpriserna.
• Införande av elcertifikatsystemet även för elintensiv industri. Detta är något som Älvsborgsvind själva nämner. Sannolikheten bedöms som låg. Dessutom är det inte säkert att det är en möjlighet eftersom det kan slå tillbaka på elpriset via minskad efterfrågan som ger lägre elpris.
• Uppvärdering av bolaget om det växer och noteras på en attraktivare marknadsplats än alternativa aktiemarknaden. Dock skulle detta öka kostnaderna för bolaget vilket samtidigt är ett hot.

Hot

• Avskaffande eller ändringar av elcertifikatsystemet. Sannolikheten bedöms som låg eftersom kostnaderna för elcertifikatsystemet tas från elkunderna och inte från skattepengar. Detta är dock ett väsentligt hot eftersom det gör bolaget olönsamt om det skulle bli verklighet!
• Ett lågt elpris på grund av minskande efterfrågan eller ökande utbud.
• Stora delar av produktionen kommer från det nybyggda stora 2 MW-verket Söderbodane 3 och ett driftavbrott eller haveri i det verket vore illa, även om det är försäkrat. Detta hot minskar ju fler nya verk bolaget bygger.
• Höjd ränta, vilket innebär att bolaget får höga ränteutgifter på nya lån och därmed minskade marginaler.
• Bolaget kan ha svårt att hantera den kraftiga tillväxten. Bolaget har bytt riktning från ingen skuldsättning till en mer normal skuldsättning jämfört med andra kraftbolag.

Graham-analys

Grahams defensiva investeringsfilosofi beskrivs här. I det inlägget beskrivs också Buffetts vallgravar, men det är inte relevant för ett så litet bolag som Älvsborgsvind. Grahams defensiva investeringsfilosofi är egentligen inte heller relevant eftersom det är ett så pass litet och snabbväxande bolag, men om man trots allt skulle klara alla kriterier utom storlekskriteriet så visar det på styrka hos ett litet defensivt bolag.

Graham-analys av Älvsborgsvind 2011-12-07

Bolaget uppfyller bara 3 av 7 kriterier. Det enligt Graham viktiga kriterium 2 är ej uppfyllt, vilket är ett tecken på att bolaget inte längre är försiktigt finansierat.

Slutsatser

En analys med prognos har gjorts för Älvsborgsvind fram till 2014 med utgångspunkt att bolaget gör en nyemission för att kunna finansiera 9500 MWh/år ny produktion i Trässberg och Önnarp. Detta innebär i princip en dubbling av bolagets elproduktion till 20 000 MWh/år. Möjligen kan bolaget under perioden lyckas bygga eller köpa ytterligare ett verk men prognosen utgår inte från det. Intäkterna för el och elcertifikat per kWh bedöms minska under perioden 2012-2014 för att därefter öka.

Bolagets vindkraftverk är inte särskilt effektiva eller har inte särskilt bra vindlägen men man tjänar ändå hyfsat med pengar med låga personalkostnader och – än så länge – låga räntekostnader som största fördel. Bolaget har tidigare varit mycket lågt skuldsatt eller till och med skuldfritt, men man har på senare år vänt kappan efter vinden och skuldsatt sig ungefär som andra kraftbolag. Om bolaget fortsätter att bygga nya verk i snabb takt så kommer skuldsättningen att öka ännu mer.

Bolaget tjänar pengar och kan göra en vinst efter skatt på ca 5 kr/aktie 2014 om man bygger nya vindkraftverk som i princip dubblar bolagets elproduktion (men inte dubblar vinsten eftersom elpriset bedöms sjunka). Detta innebär att bolaget handlas till P/E 9 för 2014 års vinst om man får tag i aktien för 50 kr, vilket är till ett pris strax ovanför eget kapital. Till 2011 års vinst handlas bolaget till P/E 13. Man ska vara beredd på att vara med i en nyemission om man inte vill få sitt innehav utspätt. Hoten är större än möjligheterna och det finns ingen stor uppsida förutom förändringar eller samarbeten inom elcertifikatsystemet som kan leda till ökade priser på elcertifikat.

Trots stora kommande investeringar så kommer inte vinsterna att lyfta nämnvärt de närmaste åren på grund av ett sjunkande elpris. Slutsatsen blir att det blåser svag till måttlig vind för Älvsborgsvind.