Vardias ledning ska ut med huvudet först

I går skulle Vardia till slut släppa sin reviderade årsrapport efter debaclet för några veckor sedan med förändrad redovisningsprincip och nyemission. Vid börsens stängning hade rapporten ännu inte släppts och en stund efter börsens stängning släppte Vardia plötsligt beskedet om att man skjuter upp årsrapport och årsstämma med drygt två veckor.

vardia_logo

Det börjar stinka på allvar om Vardia. Ett misstag kan man förlåta, speciellt om det finns förklaringar som man inte kan utesluta att sanningshalten är hög i. Om det faktiskt var så att revisorn i sista sekunden påtalade ändringen var det inte mycket Vardia hade kunnat göra annorlunda för några veckor sedan förutom tidigare och tydligare kommunikation. Det dåliga resultatet och nyemissionen var naturliga följdhändelser.

Men nu gör man det igen.

En gång är ingen gång, brukar det heta. Men två gånger… Två fel är något helt annat än ett. Att ännu en gång kommunicera i sista sekunden att man inte har koll på sina räkenskaper är illa. Budskapet till marknaden denna gång var ”Bara så ni vet är vi klara med rapporten nu och har full koll på läget, men hoppsan, man måste visst ha noter och jämförbara siffror också så vi behöver två veckor till på oss”. Det är inte bra, inte bra alls. Det är Kalle Anka-nivå, eller Cefour-nivå. En deadline är något som man håller, punkt slut. Om man vet att man inte kan hålla sin deadline meddelar man det så snart som möjligt och absolut innan deadline redan har passerat. Jag vet en aktieägare som hade bokat biljett till Oslo för att gå på årsstämman men nu får han väl strosa runt på Karl Johan istället eller lämna en tom plats på planet.

Den högsta ledningen i Vardia kan inte sitta kvar i bolaget efter det här. Ledningen har misslyckats med basala uppgifter som måste skötas i ett börsnoterat bolag – att lämna rapporter i tid och kommunicera med sina aktieägare på en åtminstone grundläggande nivå. Ledningens agerande är ett hån mot aktieägarna och aktieägarnas svar måste vara att sparka ut ledningen illa kvickt. Man har inte otur två gånger i rad utan tvärtom är det normala att man lär sig av läxan första gången. Det har inte Vardias ledning gjort. Min gissning är att huvuden kommer att rulla när nyemissionen är genomförd. Fram tills dess gör det mer skada än nytta att röra om i grytan men därefter behövs en ledning som kan agera med respekt för sina ägare.

Så som Vardia agerar nu har de ingenting på börsen att göra. Jag är oerhört förvånad över att det blev så här. Alla läsare vet att jag har skrivit spaltmeter om Vardia här på Aktiefokus och radat upp diverse risker. Det har funnits en del risker som jag har påtalat och även en del risker som läsare har påtalat, men de värsta riskerna är alltid de som man inte tänker på och det som nu har hänt faller under den kategorin för min egen del. En svart svan (men efter att det väl hade inträffat har det krupit fram en hel del personer som naturligtvis såg det komma långt i förväg…). Eftersom ledningen i Vardia har ett stort aktieägande och en gedigen bakgrund i branschen är jag oerhört förvånad att detta kunde inträffa, men nu har det hänt och det finns en del lärdomar att dra utifrån den här historien. Det återkommer jag till i ett framtida inlägg.

Med detta sagt behöver det inte vara ute med Vardia, men efter gårdagens besked kan det mycket väl komma mer beska nyheter till årsbokslutet eller senare. Skulle kunder, partners, eller (hemska tanke) återförsäkringsbolag tappa förtroendet för Vardia så kan det vara slutet eller åtminstone krävas ännu mer pengar. Vill återförsäkringsbolagen ha att göra med försäkringsbolag som inte har koll på sina räkenskaper? Jag vet inte, men om det sluttande planet börjar luta för mycket urholkas snabbt den säkerhetsmarginal som tidigare fanns i och med den låga värderingen av kundportföljen som enligt min syn var själva värdet i bolaget.

Konstigt nog har aktiemarknaden inte reagerat surt på gårdagens besked. Personligen tycker jag det här andra beskedet var värre än det första, bortsett från att det var jobbigt att se ett stort innehav gå ned kraftigt på kort tid när kursen gick ned 60 %.

Vardia har inte koll på sina räkenskaper och kan inte passa en simpel deadline eller berätta i förväg att man inte kan det. Hade ledningen gått i skolan hade betyget blivit underkänt, men nu leder man ett börsnoterat bolag och då blir det enda möjliga betyget istället att man ska ut med huvudet först. Frågan är bara hur snart efter genomförd nyemission som det sker och vem eller vilka som ska in istället. Styrelseordförande Korsvold har antingen redan en plan eller så ligger han sömnlös om nätterna nu.

Jag hyvlade av en del av mitt innehav idag – en permanent och ganska saftig förlust – men behåller en del av aktierna utifall Vardia lyckas reda ut situationen och återgå till ”business as usual”.

Dagen då långsiktigheten försvann

Jag har följt det (bland privatsparare och bloggföljare) välkända försäkringsbolaget Vardia i ungefär ett år nu. Sedan många år har jag också på denna blogg tryckt på vikten av långsiktighet i investeringar. Jag verkar normalt med en tidshorisont på minst 3-5 år i mina investeringar. Orsaken till att jag har en långsiktighet i mina investeringar är att jag räknar med att det kan hända konstigheter på vägen och att det kan ta tid för aktier att nå sitt rätta värde.

I förra veckan sköts Vardias Q4-rapport upp och i måndags utannonserades nyemissionen som följd av att man inte längre kan periodisera kostnader i samma takt som intäkterna (över 12 månader). Ett hårt slag mot alla aktieägare, men framförallt mot de kortsiktiga aktieägarna där många sålde i panik. Omkring 500 aktieägare med depåer på Avanza sålde alla sina aktier i Vardia. Frågan är varför många av dessa ägde aktien från första början?

Vad är det då som har förändrats från en vecka till en annan som gör att vissa anser att Vardia är värd att sälja till ett pris som är 60 % lägre än för en vecka sedan? Har värdet verkligen minskat med 60 % på så kort tid?

Två saker kan man säga har förändrats: 1) det har uppstått en förtroendekris bland investerare och 2) värden kommer att förstöras permanent genom nyemissionen som medför utspädning.

Förtroendekris

På Twitter, kortsiktighetens högborg där ingen kan ha en horisont längre än 160 tecken, föll domen mot ledningen på ett ögonblick. Från att Vardia var ett billigt tillväxtbolag som snart skulle nå lönsamhet med en kompetent ledning vid rodret vändes domen snabbt till att Vardia är ett misskött bolag som absolut inte går att äga för att ledningen är bluffande bedragare som ljuger och mörkar information.

Medan dimman fortfarande låg tät över slagfältet föll skällsorden som spön i backen och den ena förståsigpåaren var mer säker än den andra.

Man brukar säga att förtroende tar lång tid att bygga upp, men en sekund att rasera. Så är det och några personer i toppen på Vardia har verkligen gjort bort sig men den relevanta frågan är om det verkligen välter omkull hela caset. Och är förtroendet förverkat för alltid på grund av ett snedsteg?

Vardia har gett en förklaring till det inträffade. I december fick man veta att revisorn BDO inte skulle godkänna principen om periodisering över 12 månader. Man skaffade sig därefter en second opinion från en annan revisor precis som man ska förvänta sig. Allt annat hade varit totalfel. Denna second opinion gav enligt uppgift Vardia medhåll för principen att kostnadsföra i samma takt som man intäktsför. Därefter följde troligen långa diskussioner som slutade med att norrmännen i toppen på Vardia trodde att BDO skulle godkänna principen, men BDO meddelade slutligen att man inte kunde godta upplägget längre (trots att BDO hade gjort det 2009-2013). Situationen är märklig eftersom frågan inte är enkel och ju mer man gräver i IFRS-reglerna kring kostnadsföring desto mer inser man att det är en tolkningsfråga.

För mig låter det som att det som har inträffat handlar mer om norsk arrogans och förhoppning än om mörkande av information. Till slut gjorde man det enda rätta och det enda tänkbara, nämligen att byta princip som revisorn sade med konsekvensen att man inte klarar kapitalkraven längre som följd.

Vad som hände därefter, dvs. oacceptabelt sen informationsgivning är inte heller något som inger förtroende. Ledningen har inte hanterat de utmaningar som det innebär att vara ett börsnoterat bolag på ett bra sätt.

Vad har förändrats i övrigt? Har ledningen plötsligt tappat förmågan att leda ett försäkringsbolag trots den långa erfarenheten de har? Är Vardia sämre på att sälja försäkringar än förra veckan? Är bolagets styrkor som gör att man växer på en svårintaglig försäkringsmarknad bortflugna?

Enligt ”marknaden” är svaret ja. Enligt mig är svaret nej. Vardia måste få tid på sig att reda ut situationen. Någon eller några i toppen har felat och någon kommer förmodligen att få lämna bolaget tids nog, men jag ser inga skäl att döma ut Vardia som bluffare som följd av det inträffade. Svartmålning är den enkla lösningen, men inte nödvändigtvis den rätta lösningen.

Om man förväntar sig en rak och fin utveckling och att ledningen i de bolag man äger alltid ska göra rätt, då ska man söka sig bort från aktiemarknaden snarast. Swedbank tappade marknadens förtroende 2009 men trots det kunde man driva sin bankverksamhet vidare och idag är krisen som bortglömd. SCA:s ledning var klåpare på riktigt men ändå har man marknadens förtroende.

Man måste fokusera på det väsentliga. Marknaden kan fokusera på en sak i taget. Nu är fokus på att något oväntat hände och därför måste ledningen ha mörkat, men tids nog kommer fokus att hamna på något annat.

I Vardias fall är det enda väsentliga nu när man har fått en garanti för att nyemissionen ska bli fulltecknad att man lyckas bibehålla kundernas, partners och anställdas förtroende. Här kan förtroendet få sig en törn i varierande grad av olika slag, men det är denna fråga som är det relevanta att fråga sig. Att ledningen har gjort bort sig vet vi redan och det är en rejäl läxa och snyting i ansiktet även på ledningen. Tillsammans har insiders i Vardia förlorat närmare 150 miljoner kronor på det inträffade. Om det var medvetet bedrägeri, så var det dumt att först köpa aktier för 300 miljoner i bolaget…

Alla som funderar på att köpa Vardia ska ställa sig följande fråga: Hur kommer kunder, partners och anställda att se på Vardia i framtiden?

Permanent värdeförstöring

Problemet med den stora nedgången och nyemissionen är att värden förstörs permanent. Det är vad man måste skydda sig mot som investerare och i detta fall förstörs en del värden som försvinner i emissionskostnader och ersättning till garanter. Om man inte tecknar aktier i nyemissionen blir man utspädd och får stora värden förstörda permanent. Om man däremot tecknar aktier blir konsekvensen främst att man måste stoppa in mer pengar i bolaget givet att bolaget utvecklas väl framöver.

På en fråga om nyemission för två veckor sedan (alltså innan den senaste tidens händelser) skrev jag följande:

Dagens värdering tål en rätt stor utspädning men jag förväntar mig inga mer nyemissioner förutom möjligen i offensivt syfte.

Värderingen innan händelserna var sisådär 0,75 x GWP. Om utspädningen blir 100 % betyder det att en justerad värdering  var 1,5 x GWP vilket fortfarande är ett rimligt pris i absoluta tal och jämfört med konkurrenter. Det är fortfarande rabatt mot konkurrenterna och en viss rabatt är säkert betingad, så med facit i hand kan man säga att Vardia innan den senaste tidens händelser var rimligt värderad istället för undervärderad. Den effektiva marknaden såg väl detta komma…

Vad jag vill säga med ovanstående är att det fanns säkerhetsmarginal i dåvarande kurs. Att kursen nu har sjunkit 60 % betyder inte att säkerhetsmarginalen var en illusion men det betyder att säkerhetsmarginalen nu är mindre, eller borta. Det är lätt att peka finger och säga att ”se vad kursen sjönk” men man ska inte glömma att det är kortsiktighet och rädsla som talar. Långsiktigt finns caset kvar och på minst 3-5 års sikt vet vi ännu inte hur detta slutar (är det fiasko om 3-5 år är jag den första att erkänna att jag hade fel). Tyvärr fick alla som ägde aktien förra veckan sig en smäll.

Vad kan man då lära sig av detta?

Av detta kan man lära sig att:

  1. Förstå varför du investerar i en aktie. Om du inte förstår det kommer du att agera i panik när något inträffar.
  2. De värsta riskerna är alltid de man inte har tänkt på. Att en ändrad redovisningsprincip skulle fälla krokben för Vardia hade ingen nämnt på förhand. Jag tror inte att det är något som man hade kunnat tänka på i förhand heller eftersom den gamla principen var fullt rimlig.
  3. Även om du vet varför du investerar i en aktie är det fruktansvärt att se något sådant här inträffa. Att stoppa huvudet i sanden är troligen bland det bästa man kan göra tills man kan tänka klart igen. Walter Schloss uttryckte det på följande vis: ”Never sell after bad news”.
  4. Marknaden är och förblir kortsiktig och tror att kortsiktiga motgångar inte ska inträffa.
  5. Fokusera på det väsentliga. Fokusera inte på det oväsentliga bruset.
  6. Agera alltid med säkerhetsmarginal genom att köpa billigt i förhållande till värdet. Säkerhetsmarginal skyddar endast på lång sikt eftersom på kort sikt kan nästan vad som helst hända.
  7. Marknaden tror att den senaste informationen är den enda informationen och den viktigaste informationen. Så är det inte i praktiken. All gammal information finns kvar och mycket gäller fortfarande.
  8. Långsiktighet är inte en klyscha eller något som är roligt att säga, utan det är en extremt viktig princip att leva efter om man investerar efter den filosofi och strategi som jag tillämpar. Har man en kortsiktig strategi med ”swing-trades” och vad det nu kallas (sådant som jag knappt vet vad det är) ska man nog leta efter en annan typ av bolag än de som jag söker.
  9. Behåll fokus och agera enligt din strategi. Bara du kan leva efter din strategi. Det är när det blåser som hårdast som det är som viktigast att veta vad man borde göra och varför.

Det är intressant att betrakta fenomen som dessa i verkligheten och det är både fruktansvärt och smärtsamt – men nyttigt – att göra det med egna pengar investerade.

Vardia rullar vidare. Kanske kommer även huvuden att rulla, men den viktigaste frågan för en investering i Vardia i nuläget är alltså enligt mig: Hur kommer kunder, partners och anställda att se på Vardia i framtiden? Personligen tror jag att problemen är hanterbara tills den dagen det står om ”skandalbolaget Vardia” på förstasidan i Aftonbladet. Då kanske kunderna börjar fly från det sjunkande skeppet men ännu är flaggan hissad, om än på halv stång…

Om fiaskot i Vardia

Vardia släppte idag sin Q4-rapport med förändrade redovisningsprinciper vad gäller bokföring av försäljningskostnader. Istället för att aktivera kostnader och skriva av dem under en tolvmånadersperiod som man tidigare har gjort tvingades man nu ta kostnaderna direkt. Ett hål på 270 MNOK i balansräkningen uppstod plötsligt och bolaget tvingas till nyemission för att uppfylla kapitaltäckningskrav.

Händelserna är naturligtvis ett fiasko av stora mått och aktien sjönk med som mest 67 % under dagen.

Ända sedan Vardia grundades har man tillämpat principen med aktivering av försäljningskostnader, men nu satte revisorn stopp för det, enligt Vardias utsaga med kort varsel. Kommunikationen kring hur och varför detta har skett är obefintlig och oacceptabel men det är likväl en märklig historia. Varför dög inte redovisningsprincipen efter mer än fem år? Det spelar hur som helst ingen roll. Man kommer inte på att principerna inte duger med 24 minuter kvar till rapport, utan det är något som man gör med god tid kvar till rapport.

VD Ivar S. Williksen ringer i klockan och styrelseordförande Åge Korsvold applåderar
Williksen får nog ta med sig klockan ut genom dörren efter det här.

 

En grundprincip inom ekonomisk redovisning är att kostnader hänförliga till en intäkt ska matcha intäkten i tid. En försäkringspremie skrivs på tolv månader och att kostnaderna inte får tas över tolv månader är därmed märkligt.

Om problemen hade gått att upptäcka i förväg vet jag inte. Jag har grävt djupt i Vardia och framförallt grävt i det jag har uppfattat som de stora riskerna i ett försäkringsbolag, nämligen de försäkringstekniska riskerna. Det som nu har inträffat är en klassisk redovisningsfråga som hade kunnat inträffa i vilket bolag som helst – något som jag helt har blundat för. Det är en klen tröst att den försäkringstekniska redovisningen verkar vara reko.

Nyemission

För att klara kapitaltäckningskrav krävs alltså en nyemission på ungefär 275 MNOK som ska vara genomförd innan slutet av april. Kursen stängde idag på 13,5 NOK och vi kan räkna med att nyemissionen genomförs med rabatt. Sisådär en fördubbling av antalet aktier till en kurs strax under 10 NOK är nog ingen orimlig gissning om vad som kommer att inträffa framöver.

Det innebär alltså en rejäl utspädning. Vardia har redan nu en ganska stor kassa, som kommer att bli ännu större efter nyemissionen om man får ihop pengarna. Pareto är på jakt efter garanter och jag skulle bli förvånad om man inte fick ihop pengarna. Lika förvånad som om det dyker upp ett plötsligt hål på 270 MNOK…

Justerade kostnader

Om Vardia ska redovisa enligt den nya principen framöver kommer driftskostnadsprocenten på kort sikt, så länge Vardia växer, att öka. Budskapet från bolaget idag på presentationen var att man ska byta revisor men om man byter tillbaks till den gamla principen är oklart och återstår att se.

Någon gång ska i alla fall kostnaderna tas och om vi antar att kostnaderna ska tas direkt förändras bilden något.

Kostnaderna har sett ut på följande vis sedan Q1-13 med en stor engångskostnad tagen Q4-13 som egentligen ska vara utspridd över övriga kvartal i proportion till försäljningen om man ska tillämpa den nya principen. Ändringen av redovisningsprincip medförde en kostnad på 271,5 MNOK.

Tabellen nedan är uppdaterad. Kostnaderna är beräknade som om en del av kostnaderna är fasta (ungefär 1/3) och resten är proportionella mot försäljningen kvartalet innan. Detta eftersom försäljningen kvartalet innan kommer tas upp som GWP framåt i tiden, upp till 12 månader senare beroende på bindningstid. Ett kvartal framåt i snitt är ett rimligt snitt. 

vardia_just_kostnader

Tabellen visar att driftskostnadsprocenten har ökat jämfört med tidigare, men att glappet minskar med tiden. Från att Vardia tidigare har verkat ha låga kostnader, ser kostnadsnivån högre ut med den nya redovisningsprincipen, men glappet håller på att täppas till.

Orsaken är förstås den höga tillväxten. Om man ska fortsätta med den höga tillväxten och redovisa enligt den nya principen är det ganska långt kvar tills man visar vinst. Skillnaden mellan gammal och ny princip är ungefär 30-50 MNOK per kvartal det senaste året vilket är en väsentlig skillnad. Summan av kostnader enligt gamla principen (inklusive ”engångskostnad”) och nya kostnader är samma om man ser över hela perioden Q2-13 — Q4-14.

Resultatet före skatt för Q4 hade med gamla principen (och en hög skadeprocent för kvartalet som kan bero på trendbrott eller slumpmässiga variationer) hamnat på ungefär -25 MNOK vilket kan jämföras med Q3 då resultatet blev ungefär -10 MNOK. Samtidigt växer provisionsintäkter från återförsäkring och ränteintäkter kraftigt så det är troligt att man hade nått break-even under Q1-2015 med gamla principen.

Avslutningsvis

Man kan konstatera att det hela är oerhört dåligt skött av Vardia. Förtroendet för ledningen bör vara som bortblåst hos de flesta aktieägare och vad som kan rädda CEO och CFO efter en sådan här fadäs har jag svårt att föreställa mig. De kommer garanterat att få sitta kvar tills nyemissionen är genomförd men därefter letar nog styrelseordförande Korsvold efter nytt blod till ledningen, om inte annat av ren självbevarelsedrift.

Det är dock konstigt att den gamla redovisningsprincipen inte dög längre. Principen var som sagt rimlig och enligt vad jag kan förstå redovisar svenska försäkringsbolag precis så som Vardia gör.

Viktigast i ett sådant här läge är inte att aktieägare (däribland ett antal hundra kortsiktiga f.d. aktieägare som sålde av idag) har förtroende för bolaget utan att kunder och partners har det. Om kunderna eller partners skulle fly från bolaget leder det till undergång. Ännu har vi inte sett något mediedrev mot Vardia, utan det är mest besvikna privatsparare som har hörts. Förtroende går fort att rasera, men tar lång tid att bygga upp. Därför kan man nog räkna med hyfsat låga kurser ett tag framöver.

Framöver blir det intressant att följa nyemissionen och därefter Q1-rapporten. Jag är ingen förespråkare av att sälja i panik, utan jag har utvärderat läget och kommer att grubbla vidare under veckan vad jag ska göra med mina aktier men än så länge har jag inte sålt en endaste aktie. Mitt innehav var en för stor andel av portföljen tidigare, men det har löst sig själv nu. En dyrköpt lärdom den hårda vägen.

Som följd av den kollapsande kursen ökar också möjligheten för ett uppköp. Ingen köpare lär vilja kliva fram medan dimman fortfarande ligger tät över slagfältet, men efter nyemissionen är genomförd kan det bli ett intressant läge.

Det finns säkert mer att säga om Vardia, men det får vi ta en annan gång!

 

Vardias Q4 uppskjuten – tankar inför morgondagen

Igår skrev jag ett inlägg inför Vardias Q4-rapport idag. Jag skrev om två viktiga punkter där den första var följande:

Först och främst ska inga stora negativa överraskningar inträffa. Det är en självklarhet för alla bolag och borde egentligen inte behöva nämnas, men jag gör det ändå.

Jag ska inte sticka under stol med att jag blev väldigt förvånad när jag på morgonen, en halvtimme innan rapporten skulle släppas, läste att rapporten skjuts upp en dag ”på grund av ny information från revisorn om redovisningsprinciper”.

VD Ivar S. Williksen ringer i klockan och styrelseordförande Åge Korsvold applåderar
I morse var knappast VD och styrelseordföranden så här glada och nöjda.

Att man skjuter upp en rapport på grund av redovisningsproblem och handelsstoppar aktien är ingen bra nyhet. Det är extremt osannolikt att det beror på att man har råkat bokföra för låga intäkter eller för höga kostnader, utan förklaringen är troligast det omvända. Exakt vad det egentligen handlar om får vi veta klockan 08.00 i morgon bitti.

Det lönar sig inte att spekulera allt för mycket vad det handlar om – det bästa är att vänta och se – men jag vill ändå lufta några tankar.

Att rapporten skjuts upp endast en dag tyder på att det är något som är tillräckligt stort för att revisorn inte ska kunna se mellan fingrarna, men det är samtidigt tillräckligt litet för att gå att lösa på en dag. Det är alltså knappast så att det är något så stort att det skulle välta hela bolaget. Däremot kan man förvänta sig att vi kommer att få se ökade kostnader någonstans ifrån. Kanske en annorlunda bokföring av kostnader från partnersamarbeten?

Snabbväxande bolag har en utmaning i och med tillväxten. Man ska inte underskatta växtvärk som ett problem men man ska heller inte vara naiv och vifta bort en uppskjuten rapport. Eftersom Vardia har vuxit så pass kraftigt och blivit ganska stora (man omsätter mer än en miljard nu) kan det medföra att revisorerna granskar vissa delar hårdare som man inte tidigare har fokuserat på, alternativt kräver nya principer i vissa delar av redovisningen. Förenklingar som har fungerat när bolaget var litet fungerar plötsligt inte längre.

Att detta kommuniceras en halvtimme innan rapportsläpp är inte vackert och alla aktieägare bör förvänta sig en rimlig förklaring i morgondagens rapport. Det finns inte en chans att man kom på detta klockan sju på morgonen, utan man måste åtminstone ha vetat om det dagen innan.

Det som jag absolut inte vill se i morgondagens rapport är att det handlar om medvetet fiffel eller bedrägeri. Det är rött kort. Felaktigt bokförda intäkter bör inte heller vara problemet för att slå ut en årspremie på tolv månader kan en schimpans göra. Slarv, växtvärk, problem med eller tveksamt bokförda kostnader ger gult kort. Även spekulationen på di.se om att det har med felaktiga skattefordringar att göra.

Jag skulle bli förvånad om det var något grovt fel med reserveringar för skadeutbetalningar. Det är ett ämne som jag har grävt i eftersom det är det väsentligaste området för ett snabbväxande försäkringsbolag. Dessutom har man återförsäkringsbolag som sitter på axeln och tittar på när man gör reserveringarna. Återförsäkringsbolaget tar en större risk (i kronor) än vad Vardia gör så där är det ingen lekstuga.

I inlägget som nämndes ovan visade jag att Vardia gör relativt små avsättningar jämfört med branschkollegor (bara Gjensidige gör lägre) men att det skulle vara för lågt eller rent av felaktigt gick inte att säga. Se figuren nedan.

avs_gpe_sammanstallning
Vardia gör relativt små avsättningar jämfört med branschen, men är de för små?

 

Om det är så att Vardia måste höja sina reserveringar för skadeutbetalningar så kan det handla om pengar i storleksordningen kanske 10-50 MNOK vilket vore en rejäl smäll, men jag tror på en annan förklaring.

Avslutningsvis, vad ska man göra? Jag själv kommer inte att göra någonting, utan i lugn och ro läsa i morgon kväll vad som har hänt. Om inte det värsta har inträffat så förändras inte caset i grunden och då finns ingen orsak till panik. Ända sedan jag började skriva om Vardia har jag påtalat betydelsen av långsiktighet.

Vad kommer hända med kursen i morgon då? Det får vi också se men jag blir inte förvånad om kursen dyker med 20-30 %. Med usel likviditet och många som vill ur aktien kan det bli riktigt stora rörelser. Det svänger om Vardia.

Vardias årsrapport i morgon och Värdepappret nr 2 på fredag

Det har blivit klent med bloggande på sistone. Skälet är förstås att jag har haft fullt upp med Värdepappret där vi släpper nummer två nu på fredag. Alla nyblivna prenumeranter har blivit välkomnade och förhoppningsvis kommer ni att gilla nummer två!

Nu över till morgondagens rapporthändelse som har störst intresse för min egen del på hela rapportsäsongen. Det handlar om Vardia.

Vad vet vi?

Den 12 februari släppte Vardia en ganska intressant nyhet som jag inte har kommenterat. Det handlade om en uppdatering av beståndet i Norge. Under Q4 ökade Vardia beståndet i Norge från 650 MNOK till 725 MNOK vilket var en tillväxt på 12 % under kvartalet. Marknadsandelen i Norge ökade från 1,2 % till 1,3 % och Vardia börjar bli en spelare på försäkringsmarknaden som gör avtryck.

Fördelningen mellan Norge och Sverige var ungefär 60/40 vid Q3 vilket betyder att vi även vet att beståndet i Sverige är ungefär 480 MNOK och det totala beståndet är drygt 1200 MNOK. Bestånd och GWP (bruttopremieinkomst, eller omsättning) är inte riktigt samma sak för ett försäkringsbolag. I beståndet ingår även premier som är tecknade framåt i tiden (premien börjar betalas efter innevarande redovisningsperiod) men som redan betraktas som sålda. Jämfört med försäljningssiffrorna som är lite luddiga för Vardia är det här mer hårda fakta, vilket är intressant.

Det betyder att försäljningen går fortsatt bra, vilket vi redan visste. Det siffran också återigen bekräftar är att förnyelsegraden hålls fortsatt hög och det är en nyckelfaktor för Vardia. En hög förnyelsegrad betyder repetitiva intäkter till i princip ingen kostnad samtidigt som nyförsäljningen bygger på beståndet ytterligare. Det medför att intäkterna ökar fortare än driftskostnaderna, vilket ger en sjunkande driftskostnadsprocent per automatik.

Ser man på löpande tolv månader så var GWP vid Q3 prick en miljard NOK och vid Q4 borde GWP komma in på ungefär 1,1 miljard eller mer vilket alltså kan jämföras med beståndet på 1,2 miljarder. Börsvärdet är 950 miljoner som jämförelse.

Vad är intressantast i rapporten i morgon?

När vi redan har hyfsad koll på GWP och att förnyelsegraden är under kontroll är det 1) inga stora negativa överraskningar och 2) skadeprocenten som är viktig.

1) Först och främst ska inga stora negativa överraskningar inträffa. Det är en självklarhet för alla bolag och borde egentligen inte behöva nämnas, men jag gör det ändå. De farligaste riskerna är de man inte har tänkt på.

2) Enligt analysen som nästan har ett år på nacken nu borde skadeprocenten sjunka så länge kundportföljen är i en tillväxtfas där takten stannar av. Så har hittills varit fallet:

skadeprocentq3ttm

I rapporten för Q4 borde skadeprocenten fortsätta att visa en gradvis förbättring. Nivåer under 80 % brutto betyder att läget är under kontroll och att det har skett en förbättring både jämfört med Q3-2014 och Q4-2013.

När allt kommer omkring är det förstås resultatet som är det allra viktigaste på sikt, men vad siffran blir tycker jag är relativt ointressant så länge den underliggande utvecklingen ser bra ut. Resultatet hamnar troligen omkring nollan.

Personligen hoppas jag att resultatet hamnar under noll så att marknaden kan fortsätta att se på Vardia som en loser som hittills har gjort vinst noll kvartal av sisådär 25 möjliga och finansierar sitt uppehälle med nyemission efter nyemission. För helåret hamnar resultatet troligen omkring minus 25-30 miljoner. På kort sikt (1 år) hoppas jag att kursen inte drar iväg så att det ges möjlighet att köpa mer aktier till ett fyndpris. Värderingen i nuläget när kursen är omkring 30 NOK är P/E -38 vilket jag ser som väldigt attraktivt. Orsaken är varken minuset eller den höga siffran, utan vad som döljer sig bakom siffrorna.

I Vardia köper man inte en intjäningsförmåga i nuläget, utan man köper tillgångar i form av ett bestånd av kunder som har ett stort värde i sig. Beståndet kommer i sin tur ge upphov till en framtida intjäningsförmåga givet en låg skadeprocent och en rimligt hög förnyelsegrad. Det är de ständiga nyckelfaktorerna i de flesta försäkringsbolag.

Jag tänkte för övrigt delta på Vardias presentation i morgon. Om någon läsare har en intelligent fråga att skicka med till Vardias ledning så ska jag göra ett försök att få svar på den. I vilket forum jag återger svaren återstår att se ;-)