Klarar du en nedgång på 50 procent?

De senaste veckorna har det varit lite turbulent på börsen. Det har egentligen inte varit någon jättedramatik, utan index gick ned med ungefär 10 % från toppen vilket inte är en särskilt ovanlig händelse om man blickar bakåt i historien. Många småbolag sjönk i pris betydligt mer. Till exempel sjönk priset på Vardia med ca 25 % från toppen till botten och intressant nog är nu kursen uppe i princip på toppen igen. Värdet har förstås inte påverkats. Glöm inte bort att det är skillnad på pris och värde – pris är vad du betalar och värde är vad du får.

Det är lätt att ryckas med i den allmänna börsuppgången som har pågått sedan 2009 och tro att börsen bara stiger och stiger. Jag har inte suttit och haft panik den senaste tiden men däremot har turbulensen varit lite av en nyttig väckarklocka för mig. Jag har reflekterat över två frågor:

  • Klarar jag av en nedgång på 50 % i en enskild aktie eller i hela min portfölj?
  • Vikten av att ha en krigskassa för att utnyttja fyndlägen

Klarar du en nedgång på 50 %?

Denna fråga väcktes i Guy Spiers bok The Education of a Value Investor. En av Spiers konkreta punkter för att bli en bättre investerare var följande:

If a stock tumbles after you buy it, don’t sell it for two years. Before buying any stock, make sure you like it enough to hold on for at least two years, even if the price halves right after you buy it.

Syftet med punkten är att man verkligen ska tänka efter innan man köper en aktie så att man inte gör något förhastat. Denna tanke kändes självklar för mig när jag läste den. Om jag köper en aktie måste aktiens pris kunna halveras utan att jag för den sakens skull börjar känna att jag har tagit fel beslut eller att jag har betalat för mycket för en aktie. Detta vållar huvudbry för mig när det gäller aktier med en ”normal” eller en ”hög” värdering.

Jag gillar låga värderingar, vilket i princip är ensiffriga P/E-tal. Med ”normal” värdering syftar jag på t.ex. P/E 15 och med ”hög” värdering på t.ex. P/E 25-30. Många enorma bolag och ”kvalitetsbolag” handlas till enorma multiplar vilket jag har väldigt svårt för. Jag vet inte och förstår inte varför man ska betala P/E 30 för ett bolag som H&M eller Starbucks. Jag förstår att marknaden gör det, men jag skulle aldrig känna mig bekväm med att köpa ett bolag till en sådan multipel om kursen skulle halveras. Om konkurrenssituationen skulle försämras så att tillväxten i ett sådant bolag avtar eller så att lönsamheten försämras kommer värderingen att minska både på grund av sjunkande vinst och sjunkande värderingsmultiplar.

Jag köper hellre aktier till låga värderingar, ungefär ensiffriga P/E-tal, där det finns möjlighet till att värderingsmultipeln ökar. Då begränsas nedsidan till att jag har gjort en felbedömning av bolagets verksamhet och lönsamhet. Jag letar hellre bolag som kan värderas upp från P/E 8 till P/E 16 på grund av att marknaden är på glatt humör än bolag som kan riskera att värderas ned från P/E 30 till P/E 20 under en regnig höstdag.

Vet man det ungefärliga värdet på bolaget så vet man också vad man är beredd att betala givet sitt avkastningskrav. Om värderingsmultipeln skulle expandera så att man kan sälja till en fin vinst så gör det inget. Om kursen skulle sjunka 50 % så att man kan öka gör det heller inget.

Jag vill alltså, åtminstone på förhand, tro att jag klarar av en nedgång på 50 % i en aktie som jag köper. Hur man reagerar i verkligheten om en aktie, eller hela portföljen, sjunker så mycket är omöjligt att veta förrän man är i den situationen på riktigt, men om jag inte ens på förhand kan tro att jag klarar ett fall på 50 % så är jag fel ute.

I tider av lång börsuppgång är det lätt att bli fartblind och det är då extra viktigt att inte glömma bort att fokusera på nedsidan.

Vikten av en kassa

Den andra punkten som jag reflekterade över under de senaste veckorna var hur bra det hade varit att sitta på en kassa så att jag hade kunnat öka i de otaliga fyndlägen som dök upp med kort varsel. Jag kommer framöver att utarbeta en modell så att jag nästan alltid sitter på en liten kassa men i den här nedgången var tyvärr krutet blött så att de fyndlägen som dök upp här och var inte kunde utnyttjas så som jag hade velat.

Många småbolag sjönk alltså i pris i storleksordningen 20-30 % vilket är makalöst mycket på så kort tid, men det visar hur fort utför det kan gå i småbolag med begränsad likviditet när privatsparare säljer och småbolagsfonder tvingas sälja.

Vikten av en kassa har det skrivits om otaliga gånger tidigare av erfarna investerare och av andra bloggare, men nu har jag fått känna på ett sådant läge i verkligheten och det gör det lättare att banka in slutsatserna i träskallen. Det bästa är att lära av andras misstag, men det enklaste är att lära av sina egna.

Jag kommer framöver alltid att hålla en kassa enligt en modell av Mohnish Pabrais snitt som jag berörde i inlägget om Guy Spiers bok.

Turbulensen på aktiemarknaden de senaste veckorna blev alltså en nyttig väckarklocka som gav mig två knäppar på näsan; 1) fokus på nedsidan och 2) håll en liten krigskassa för att ge möjlighet att utnyttja lägen närhelst de dyker upp.

Har din väckarklocka också ringt de senaste veckorna?

Slutar skriva om inköp och försäljningar av aktier

Nyligen läste jag Guy Spiers bok ”The Education of a Value Investor”. Boken innehåll många nyttiga tips som tilltalade mig mycket. Ett av de konkreta tipsen i boken var följande:

Don’t talk about your current investments. Don’t say anything publicly about your investments that you may live to regret.

Syftet är att inte behöva ägna energi åt fel saker. Det många bloggare gör är precis motsatsen och det kan uppstå lägen då det är enklare att ta rationella beslut om man inte hade sagt något alls.

När jag och Martin började skriva investeringsdagbok angav vi följande syften med att redovisa köp och sälj:

  • Det kan bidra till att förhindra ogenomtänkta inköp och försäljningar eftersom man tvingas motivera sina inköp och försäljningar
  • Det kan vara intressant för er läsare att få inspiration om nya bolag
  • Det kan vara relevant för oss att få konstruktiv kritik eftersom bland det svåraste med aktievärdering är att sätta köpkurs och försäljningskurs
  • Det kan vara intressant att se när vi agerar lika respektive olika. Vi diskuterar ganska mycket ”bakom kulisserna” och tycker inte alltid lika.

Nu känner jag att det viktigaste syftet (den första punkten) med investeringsdagboken har uppfyllts för min del. Jag har fått tänka till lite kring vissa inköp och försäljningar och på så vis förhindrat en del dumheter, men framöver kommer jag att förhindra sådant genom att tillämpa en checklista istället och genom att diskutera varje investering bakom kulisserna med någon annan innan jag trycker på köpknappen.

Föra dagbok över köp och sälj kommer jag göra ändå, på sidan av, men det är inget som kommer att redovisas på bloggen. Det som jag kommer att skriva framöver är någon typ av avstämning av portföljen inklusive dess innehav. Detta kommer att göras med en relativt låg frekvens i äkta värdeinvesteringsanda, förmodligen kvartalsvis eller halvårsvis. Det kommer att leda till att jag lägger mindre energi på fel saker som inte ger något och lägger fokus på annat viktigare istället vilket i förlängningen bör leda till att jag blir antingen en bättre investerare, en gladare människa eller både och, beroende på vad jag lägger tiden och energin på :-)

Om jag väsentligt skulle ändra min syn på något av de bolag som jag har skrivit om så skulle jag skriva om det ämnet separat. Ämnet är aktuellt efter de senaste veckornas kurskollaps i de norska försäkringsbolagen som har fått många småsparare att sälja i panik. Jag har inte sålt, utan på mig vattnas det istället i munnen eftersom de enda bolagsspecifika nyheter som har framkommit är positiva vilket marknaden fullständigt struntar i.

I övrigt kommer Aktiefokus att tuffa på som vanligt och härnäst kommer vi att ha femårskalas den 25:e oktober!

Lärdomar från Mohnish Pabrai och Guy Spier – portföljstrategi, likvida medel och checklistor

Den senaste veckan har jag läst Guy Spiers bok ”The Education of a Value Investor” vilket var en läsvärd bok. Det var inte det bästa bok jag har läst, men jag hade också högt ställda förväntningar då boken har varit allmänt hyllad i värdeinvesteringskretsar. Däremot träffade delar av boken väldigt rätt och jag rekommenderar boken som hade några poänger som jag kommer att ta till mig och införa i min investeringsstrategi.

Kort om Guy Spier och hans bok

Guy Spier

Guy Spier

Boken handlar mycket om livet i stort, hur man ska acceptera sig själv och hur man ska inse och hantera sina brister. Det senare är något som är både svårt och viktigt inom investering. Spiers sätt att hantera sina brister är först och främst att acceptera dem och därefter skapa strukturer för att undvika att gå i fällorna. Det handlar om allt från att flytta från finansmeckats och brusets New York till att ha en checklista som sista steg innan en investering görs.

Guy Spier förvaltar Aquamarine Fund, som har överavkastat index sedan starten, och är god vän med Mohnish Pabrai, som är en av mina favoritinvesterare (se inlägg om hans bok The Dhando Investor här). De betalade 650 000 dollar för en lunch med Warren Buffett 2007. Av Spiers bok framgår det tydligt att han ser upp till Pabrai, så deras investeringsstrategier har många beröringspunkter.

Mohnish Pabrai

I samband med att jag läste Spiers bok har jag också kastat mig över allt jag har kunnat hitta från Pabrai. Det finns en del som är lätt att hitta på Youtube om du är intresserad.

Mohnish Pabrai fick ihop sin första dollarmiljon 1995 efter en del företagande och bestämde sig då för att med hjälp av ränta på ränta-effekten 1000-dubbla pengarna till en miljard på 30 år. För det krävs en dubbling av pengarna vart tredje år, vilket fås med en avkastning på 26 % per år.

Familjerna Spier och Pabrai lunchar med Warren B.

Familjerna Spier och Pabrai lunchar med Warren Buffett.

Pabrai har en imponerande historik sedan 1995:

  • Januari 1995- juni 1999: 43,4 % per år
  • juli 1999 (starten av Pabrai Funds)-juni 2007: 37,2 % per år före avgifter, 29,4 % efter avgifter
  • juli 2007-mars 2009: -47,1 % per år (total nedgång mer än 67 %)
  • april 2009-juni 2013: 32,8 % per år

Under hela perioden 1995-2013 är avkastningen makalösa 25,8 % per år, vilket nästan når upp till målet på 26 %! Detta trots en horribel utveckling under finanskrisen.

Pabrais strategi är att bara investera i aktier minst 2-3-dubblas inom 2-3 år. Hans mest utmärkande del i strategin är att han skamlöst kopierar andras idéer. Folk har en tendens att vilja upptäcka något eget, men genom att dra nytta av det som andra personer som är bättre eller smartare än en själv åstadkommer kan man uppenbarligen bli väldigt framgångsrik.

Under finanskrisen brände sig Pabrai ordentligt, som siffrorna ovan visar. Bland annat prickade han in Delta Financial Corporation som blev en 100-procentig förlust för Pabrai Funds. Pabrais fond gick ned med mer än 67 % från toppen.

Innan krisen var hans strategi att investera enligt principen 10-10, alltså ungefär 10 % vardera i 10 olika bolag, men efter krisen började han tala om att ta olika typer av positioner på antingen 10 %, 5 % eller 2 % av portföljen samt av vikten att ha en del likvida medel i portföljen. Därefter verkar Pabrai ha backat tillbaks till sin 10-10-regel, i alla fall av hans nuvarande portfölj att döma (tabellen visar endast amerikanska aktier från 13-F-rapporten så de verkliga andelarna är lägre eftersom han t.ex. äger Fiat också i portföljen – tack Gilmour för påpekandet).

pabrai_portfolj

Portföljen ovan är exklusive likvida medel och Pabrai sitter antagligen med en del cash i portföljen.

Andra lärdomar Pabrai drog från krisen var att införa en checklista (som alltså Spier har kopierat) och att diskutera investeringscaset med en annan investerare innan han trycker på avtryckaren.

Pabrais hantering av likvida medel

Hanteringen av hur mycket likvida medel man ska ha i portföljen är ett oerhört svårt ämne och det gäller att hitta något som passar en själv. Jag själv är fullinvesterad men har den senaste veckan insett att det hade varit trevligt att ha lite krut kvar och när jag i samband med det läser och lyssnar på Pabrai och Spier så faller polletten ner. Man bör ha en del likvida medel i sin portfölj, nästan alltid!

Pabrai hanterar likvida medel på följande vis:

  • De första 75 procenten av portföljen investeras i bolag som minst dubblas på 2-3 år
  • Nästa 10 % investeras i bolag som minst 3-dubblas
  • Nästa 5 % investeras i bolag som minst 4-dubblas
  • Nästa 5 % investeras i bolag som minst 5-dubblas
  • De sista 5 procenten investeras i bolag som förväntas öka ännu mer än så (skillnaden mot den förra punkten är högst oklar).

Jag tycker Pabrais princip med att ställa hårdare och hårdare krav för att pytsa in de sista pengarna är väldigt intressant. Det leder till att man endast sitter helt fullinvesterad vid nedgångar då det uppstår riktiga fyndlägen och att man inte tummar på vilka bolag man köper bara för att man har pengar över.

Slutsatser

För min egen del kommer jag att kopiera Pabrai och Spier och ändra på några delar i hur jag investerar. Jag kommer att:

  • införa en checklista för att försöka förhindra vissa beteenden och brister som jag vet att jag har eller misstag som jag har gjort. Checklistan kommer att byggas upp över tid och den håller jag för mig själv.
  • börja tillämpa portföljregler och gå mot Pabrais 10-10-princip, fast jag kommer förmodligen att sätta en högsta gräns på 20 % vid inköpstillfället som en aktie får uppta av portföljen. Det kan finnas nackdelar med en sådan absolut gräns, men jag inser att jag lätt springer iväg om jag inte sätter stopp för mig själv. Det är bara att kolla på min portfölj.
  • hantera likvida medel på ett liknande sätt som Pabrai så att det nästan alltid finns lite likvida medel att ta av.
  • diskutera alla mina kommande investeringar med någon innan jag trycker på köpknappen (jag vet flera som har en liknande strategi, nämligen att de måste övertyga sina fruar om varför en specifik aktie är en bra investering).
  • införa ytterligare några mindre justeringar för att lägga min energi på rätt saker.

Hade jag insett allt detta för en månad sedan så hade jag förmodligen hyvlat ned några av mina innehav redan då. Nu har börsen gått ned en del och mina innehav har gått ned ännu mer, så jag kommer inte att göra något förhastat utan sitter och inväntar rätt läge att kanske hyvla ned lite. Om läget inte kommer utan nedgången blir utdragen så får jag bygga upp kassan med nyinsättningar istället över tid.

Att investera i teorin är mycket enkelt, men i praktiken är det svårt att göra det framgångsrikt. Några av de viktigaste egenskaperna för en investerare enligt min menig är att dels inse sina begränsningar och erkänna misstag för sig själv och dels att ha ett öppet sinne så att man inte låser fast sig vid förutfattade meningar eller fixa idéer. Allt för många kör huvudet in i väggen när vägen svänger fast de trodde att de redan funnit den rätta vägen. Gör inte det, utan lyft blicken istället! Jag själv försöker så gott jag kan och jag rekommenderar dig att göra det, du med.

Om skepsisen mot snabbväxande försäkringsbolag – del 2 – mer om avsättningar

Det finns en utbredd skepsis mot snabbväxande försäkringsbolag bland många investerare. I det förra inlägget hävdade jag att Warren Buffett har skrämt upp en hel generation svenska investerare i onödan med sin visdom som förvisso är applicerbar på olönsamma amerikanska försäkringar, men inte på lönsamma nordiska. Det är heller inte tillväxten i sig som är problemet, utan pudelns kärna handlar om att göra tillräckliga avsättningar för framtida skadeutbetalningar. Läs det förra inlägget först om du inte redan har gjort det.

I detta inlägg fortsätter vi att gräva i avsättningarna och fokuserar på Vardia, men även på Protector.

Hur avsättningar görs i Vardia

Vardia beskriver kort i sina årsredovisningar hur bedömningar av avsättningar görs och jag tänkte utveckla detta lite nedan. Beskrivningen kan naturligtvis i grova drag överföras till även andra nordiska försäkringsbolag.

När en skada har inträffat och anmälts men storleken på utbetalningen inte är bestämd (RBNS) görs en bedömning efter bästa förmåga, ”best estimate”. En eller flera skadereglerare (beroende på storleken på skadan) gör en bedömning som baseras på utlåtanden från specialister, erfarenhet, kalkyler och andra bedömningar. Så fort det uppkommer ny information som gör att avsättningen ska ökas eller minskas så ska det registreras omgående.

Den stora osäkerheten finns dock inte i anmälda skador som inte är färdigreglerade, utan i skador som har inträffat men som ännu inte har anmälts (IBNR – Incurred But Not Reported). I Norge finns dessutom en speciell typ av försäkringsteknisk avsättning som kallas för säkerhetsreserv. Säkerhetsreserven är en extra avsättning som fungerar som en extra säkerhet, ett slags grädde på moset bland avsättningarna som ska säkerställa att försäkringsbolaget med minst 99 % sannolikhet ska kunna stå för sina förpliktelser på balansdagen.

IBNR och säkerhetsreserven bestäms slutgiltigt av en auktoriserad aktuarie, vilket kan beskrivas ungefär som en försäkringsbolagens revisor fast som gör jobbet själv (aktuarien kan vara både extern och intern – de stora försäkringsbolagen har egna aktuarier men Vardia har en extern). Aktuarien utgår från det aktuella bolagets skadehistorik genom att t.ex. analysera rörelser i RBNS-reserverna. För bolag som Vardia, som inte har någon längre historik, tas större hänsyn till minimiavsättningar (minstekrav), vilket är den minsta avsättning man enligt norsk lag måste göra. Minimiavsättningarna baseras i sin tur på branschens historiska utfall per försäkringsklass.

Det finns alltså ett extra lager i försäkringsbranschen som ska se till att avsättningarna görs på rätt sätt. Ytterligare ett lager är tillsyn från ansvariga myndigheter, vilket innebär Finansinspektionen i Sverige och Finanstilsynet i Norge och Danmark. Alla dessa lager innebär förstås inga garantier för att allt går rätt till (precis som en revisor inte garanterar att alla siffror i ett bokslut är korrekta) men det ökar sannolikheten.

Ju högre andel kortsvansade skador ett försäkringsbolag har i förhållande till långsvansade skador, desto enklare borde aktuariens jobb vara. Små skador med hög frekvens och kort svans är lättare att bedöma än stora skador med låg frekvens och lång svans.

Vardia verkar huvudsakligen bland små skador med hög frekvens och kort svans medan t.ex. Protector jobbar med större skador med låg frekvens och lång svans.

Avsättningarna är en del av floaten

En kort utvikning om försäkringsbolagens så kallade float är på sin plats. Försäkringsbolagen tar betalt i förskott och betalar ut ersättning för skador i efterhand. Under tiden kan pengarna investeras och detta är floaten.

Avsättningarna är därmed också en del av floaten. Det är pengar som man har gjort avsättningar för i resultaträkningen. Någon gång i framtiden kommer pengarna att behöva betalas ut, men tills vidare kan man investera pengarna.

Floaten växer alltså av två orsaker:

  1. ökade (netto)premieintäkter.
  2. ökade ackumulerade avsättningar. Stora ackumulerade avsättningar betyder att det finns mycket pengar som kommer att betalas ut i framtiden, men som kan investeras under tiden.

Det är den andel av premieintäkterna som inte går till återförsäkring som blir float. Vardia, som har väldigt hög andel återförsäkring får därmed en liten float i förhållande till andra försäkringsbolag. De större nordiska försäkringsbolagen har en investeringsportfölj som är ungefär 2-3 gånger GWP. Vardias är betydligt mindre vilket alltså beror på att bolaget är ungt och att man har mycket återförsäkring. Här finns betydande värden som kommer att låsas upp när man minskar på återförsäkringen eftersom man kommer kunna få floaten att växa kraftigt.

Jämförelse av avsättningar mellan några försäkringsbolag

Beskrivningen i början av inlägget visade hur avsättningar görs rent kvalitativt. Kvantitativt kan man jämföra olika bolag för att se hur stora avsättningarna är i förhållande till diverse andra mått.

Enklast att jämföra är ackumulerade avsättningar (från balansräkningen) i förhållande till bruttopremieintäkter (från resultaträkningen). Måttet är grovt och t.ex. kommer ett moget försäkringsbolag som växer långsamt att ha högre ackumulerade avsättningar i förhållande till premieintäkterna än ett omoget och snabbväxande bolag. Orsakerna är två:

  1. för ett bolag som växer fort kommer de nuvarande premieintäkterna att växa ifrån gamla avsättningar,
  2. det omogna (unga) bolaget kommer inte att ha hunnit göra avsättningar under lika många år som ett moget bolag, vilket gör att det finns mindre andel långsvansade avsättningar i balansräkningen. Långsvansade avsättningar finns kvar under många år, men efter tillräckligt lång tid nås en jämvikt.

Avsättningarna kan alltså investeras fram tills dess att pengarna måste betalas ut och detta är en del av den berömda floaten som beskrevs kort ovan.

Med det sagt kan vi jämföra några bolag med nordisk anknytning. Räkneexemplet nedan visar hur beräkningen har gått till för Vardia. Avsättningarna för egen räkning och avsättningarna som återförsäkraren står för har summerats och ställts i relation till bruttopremieintäkterna.

avs_gpe_exempel

Genom att upprepa ovanstående beräkning på samtliga bolag i jämförelsen fås följande resultat.

avs_gpe_sammanstallning

Man kan se att de flesta bolagen ligger på ackumulerade avsättningar som är ungefär 150 % av bruttopremieintäkterna. Gjensidige (deras privatförsäkringar) ligger lägst och orsaken är sannolikt att de har tillstånd från Finanstilsynet att göra lägre avsättningar än minimikravet i Norge på grund av deras starka ställning. Vardia har näst lägst ackumulerade avsättningar i förhållande till bruttopremieintäkterna, men om man tar hänsyn till de två förklaringarna ovan så kan jag inte påstå att siffran ser orimligt låg ut och siffran varierar dessutom en del från kvartal till kvartal (bara ett kvartal tidigare var t.ex. siffran 155 % för Vardia).

Skillnaden är alltså inte särskilt stor och under kommande år borde siffran stabiliseras något och stiga i takt med att den procentuella tillväxten avtar samtidigt som mer långsvansade avsättningar hinner byggas upp.

Varför Moderna försäkringar anno 2009 sticker ut i topp vet jag inte, men jag gissar att det har att göra med att de har mer fokus mot någon typ av försäkring som kräver större avsättningar. Det skulle kunna vara försäkring av lyxbåtar som de sysslade med som förklarar de stora avsättningarna. Apropå det kan vi betrakta hur det kan skilja sig mellan olika försäkringsklasser, illustrerat av Gjensidiges uppdelning nedan.

avs_gjensidige_segment

Utan att gå in i detalj på varför det ser ut som det gör så kan man konstatera att det finns stora skillnader inom privatförsäkring och om man går över på företagsförsäkring av olika typer kommer det att finnas minst lika stora skillnader.

Vi kan också se på de ackumulerade avsättningarna i förhållande till GWP det senaste året för Vardia.

vardia_ack_avs_gwp

Man kan konstatera att det svänger en del från kvartal till kvartal och den kraftiga tillväxten är förmodligen en delförklaring till de stora svängningarna.

För Protector ser motsvarande figur ut på följande vis:

protector_ack_avs_gwp

Andelen minskade kraftigt 2007-2009 samtidigt som Protector minskade andelen återförsäkring kraftigt. Därefter har avsättningarna ökat i förhållande till GWP för varje år som har gått.

Från ovanstående siffror framgår att Vardias ackumulerade avsättningar är lägst i branschen, undantaget Gjensidige. Kan man trots det känna sig trygg att Vardia gör tillräckligt stora avsättningar?

Jag skulle påstå att man kan vara ganska säker. Helt säker kan man förstås aldrig vara. Först och främst är skillnaderna mot övriga försäkringsbolag ganska små. Sedan är det så att dels har Vardia många skador med kort svans i förhållande till de stora försäkringsbolagen och dels bör man ha något lägre avsättningar på grund av sin ungdom.

Återförsäkrarens roll

Ytterligare ett skäl till att man kan vara ganska säker är återförsäkringen. Vardia har en hög andel återförsäkring. Ungefär 75 % av premierna som man får in från kunderna skickas vidare till ett återförsäkringsbolag, som i sin tur måste betala tillbaks pengar till Vardia för att täcka inträffade skador. Återförsäkringsbolaget ger också Vardia kick-back på de premier som skickas till återförsäkringsbolaget. Kick-backen beror i sin tur på skadeprocenten och en del i skadeprocenten är avsättningarna, så återförsäkringsbolaget har två skäl att säkerställa att Vardia gör rätt avsättningar – både för att själva inte drabbas av problem med ökade ersättningar i framtiden och för att inte betala för mycket kick-back till Vardia.

Återförsäkringsbolaget måste också göra avsättningar för framtida skador och de tar 75 % av avsättningarna om de tar 75 % av premierna. Det är alltså återförsäkringsbolaget som står för den stora risken om Vardia skulle göra för små avsättningar.

Återförsäkringsbolaget sitter på mycket mer information om Vardia än vad vi aktieägare någonsin kommer att göra. Vardias avtal med återförsäkringsbolagen har nyligen, i maj 2014, förnyats med bättre villkor än tidigare och jag har svårt att tolka detta som att man från återförsäkringsbolagens sida är missnöjda med vad man ser eller att man känner någon oro. Att återförsäkringsbolaget är nöjda med kvaliteten på Vardias premier är alltså ännu ett skäl till att man kan känna sig trygg i att avsättningarna är tillräckliga.

Slutord

Man ska aldrig känna sig helt säker på något, men som detta inlägg och det förra inlägget har visat så finns det inga skäl att tro att något skulle stå fel till med Vardias avsättningar. Tvärtom finns det kvalitativa skäl att tro att allt står rätt till och därmed är den snabba tillväxten inget relevant skäl för att hävda att risken skulle vara hög. Om man jämför Vardia med andra bolag i branschen kan man se att de ackumulerade avsättningarna är ganska låga, men

  1. de skiljer sig inte särskilt mycket från resten av branschen,
  2. de är i linje med Gjensidiges motorförsäkringar,
  3. det finns naturliga förklaringar till att det borde finnas mindre avvikelser och
  4. siffran borde stiga med tiden av naturliga skäl.

Sedan är det naturligtvis så att allt detta rimmar väl med Vardias affärsmodell som innebär att man plockar ut de lönsammaste kunderna i de mest lönsamma segmenten av försäkringsmarknaden för privatpersoner och för småföretag.

Vardia-aktien har för övrigt gått ganska dåligt på sistone och det verkar vara en del småsparare som har sålt. Det kan vara värt att poängtera för alla läsare att Vardia är ingen aktie att äga på någon månads sikt – det kan gå hur som helst på så kort tid – utan man måste vara långsiktig. Jag brukar räkna med 3-5 år i de flesta av mina innehav och det gäller också Vardia. Har man tålamod och en långsiktig syn så har man en edge mot marknaden.

Inget negativt som är känt har hänt i verksamheten på sistone. Tvärtom har man nyligen presenterat några nya riktigt intressanta samarbetsavtal och den 10:e oktober lär vi få se en månadsförsäljning som nosar på 100-miljonersstrecket. Hade jag haft något torrt krut kvar så hade jag fyllt på i Vardia nu runt 27 kr.

Ökat i Gullberg & Jansson

Jag har för första gången i mitt liv tecknat aktier i en nyemission. Gullberg & Jansson, som jag redan hade i portföljen, genomförde nyligen en nyemission i ägarspridningssyfte som jag bestämde mig för att teckna.

Varför i hela fridens namn har jag då deltagit i en nyemission? Skälen är följande.

Gullberg & Jansson är en net-net, men inte vilken net-net som helst. I normalfallet brukar bolag handlas lägre än omsättningstillgångarna minus alla skulder om bolaget är i kris eller om branschen är på dekis, men G&J är ett tillväxtbolag i en lönsam bransch som i år har vuxit med ungefär 20 %. Under första halvåret 2014 växte G&J:s rörelseresultat med 142 % jämfört med året innan.

Det är ganska märkligt att bolaget är en net-net, men bolaget lever ett liv i det dolda. G&J hade faktiskt varit ganska intressant även om aktien inte hade varit en net-net. Visst har de två senaste åren sett svajiga ut, men i år kommer bolaget att göra ett kanonresultat och jag räknar med att man kommer att dela ut pengar enligt utdelningspolicyn vilket lär få upp uppmärksamheten för bolaget ordentligt. Direktavkastningen till nuvarande kurs kan bli hyfsat hög vilket inte lär gå utdelningsjägare obemärkt förbi.

Nyemissionens syfte har varit att få in fler aktieägare och indirekt att öka handeln i aktien. Aktien hade innan nyemissionen ca 130 ägare och vid nyemissionen kom det in 30 nya ägare. Man når fortfarande inte upp till Aktietorgets krav på 200 aktieägare, men handeln kommer sannolikt att öka framöver i bolaget och om resultatet förbättras ytterligare och bolaget börjar dela ut pengar nås nog 200-gränsen inom en inte allt för avlägsen framtid.

Vid Q2 hade G&J ett F-score på 7. F-score är ett viktigt kriterium för mig när det gäller net-nets (läs mer på Värdebyrån om varför). F-score 7 kanske inte säger så mycket om man inte är van att använda måttet, men i G&J:s fall säger det följande. G&J hade vid Q2:

  • positivt kassaflöde från rörelsen
  • högre ROA än förra året
  • högre kassaflöde från rörelsen än vinsten före extraordinära poster
  • inte ökat långfristiga skulderna
  • inte emitterat några nya aktier
  • högre bruttomarginal än förra året
  • högre kapitalomsättningshastighet än förra året.

Det går med andra ord bra för G&J och för att vara en net-net är kvalitén riktigt hög. Till nyemissionskursen 2,68 kr var värderingen 0,89 x NCAV vilket är okej för en så fin net-net. Bolaget är väldigt litet och det är klart att det finns diverse risker, men jag ser investeringen som en del i en diversifierad portfölj där G&J utgör ett fint bidrag.

Vem vill inte ha ett pooltak?

Vem vill inte ha ett pooltak?

Jag dubblade mitt innehav i G&J i och med nyemissionen. I min portfölj av net-nets vill jag ha balans mellan de olika innehaven och mitt första inköp av G&J gjordes i februari när jag precis hade börjat prova mig fram för riktiga pengar. Därefter har caset förbättrats väsentligt och jag har dessutom lärt mig ett och annat om net-nets. Innan nyemissionen var G&J ganska obetydligt och därmed var det ett bra läge att öka på innehavet. Nu har jag ungefär 20 % vardera i fem net-nets och en liten andel i min felinvestering Empire som jag aldrig borde ha köpt.

Jag kommer troligtvis att utvärdera mitt innehav i G&J om ett år från och med nu.

Min portfölj av net-nets ser nu ut på följande vis när de nya aktierna ramlar in i depån.

Bolag Första inköp GAV (lokal valuta) Nuvarande kurs Andel av net-nets Utveckling sedan köp
DLH September 2014 3,6 3,56 17% 0%
Empire Februari 2014 1,85 1,20 5% -35%
Gullberg & Jansson Februari 2014 2,34 3,05 23% 30%
NeuroSearch Augusti 2014 3,2 3,02 18% -6%
Rella Holding Juni 2014 49,9 52 21% 4%
S.D. Standard Drilling September 2014 1,42 1,28 17% -10%

Se även: Värdebyråns uppföljning av Gullberg & Jansson.